中信證券：互聯(lián)網(wǎng)板塊的右側(cè)何時(shí)到來？

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，中信證券發(fā)布研究報(bào)告，2021年以來互聯(lián)網(wǎng)公司業(yè)績和股價(jià)表現(xiàn)疲軟，股價(jià)大幅下調(diào)后，部分投資人參與互聯(lián)網(wǎng)板塊的左側(cè)布局，同時(shí)對(duì)于板塊右側(cè)拐點(diǎn)的關(guān)注度逐漸提升。中信認(rèn)為，當(dāng)前時(shí)點(diǎn)市場(chǎng)針對(duì)行業(yè)政策變化的情緒波動(dòng)正在逐漸弱化，對(duì)于短期業(yè)績的悲觀預(yù)期已較為充分。中信證券觀測(cè)到互聯(lián)網(wǎng)板塊交易結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，做空倉位回落、回購及ETF等資金流入對(duì)股價(jià)形成一定支撐，股價(jià)處于情緒底的底部區(qū)域。

但右側(cè)拐點(diǎn)出現(xiàn)的核心因素在于業(yè)績修復(fù)拐點(diǎn)的出現(xiàn)，判斷在2022Q2后互聯(lián)網(wǎng)公司業(yè)績有望逐季改善。長期來看，互聯(lián)網(wǎng)成熟業(yè)務(wù)長期增速預(yù)計(jì)回落至略高于GDP增速水平，估值中樞預(yù)計(jì)將有所下移，投資屬性從成長型標(biāo)的逐漸轉(zhuǎn)變?yōu)閮r(jià)值型標(biāo)的。云計(jì)算、智能駕駛等新科技布局，社區(qū)電商、游戲出海等新市場(chǎng)拓展驅(qū)動(dòng)將是未來估值的主要驅(qū)動(dòng)，建議重點(diǎn)關(guān)注競爭優(yōu)勢(shì)穩(wěn)固、新業(yè)務(wù)及新市場(chǎng)拓展領(lǐng)先的頭部互聯(lián)網(wǎng)公司。

中信證券主要觀點(diǎn)如下：

市場(chǎng)擔(dān)憂：核心是業(yè)績修復(fù)的拐點(diǎn)。

投資者針對(duì)于互聯(lián)網(wǎng)板塊的投資關(guān)注點(diǎn)主要分為：1）政策監(jiān)管的變化以及；2）業(yè)績修復(fù)的拐點(diǎn)。

中信證券認(rèn)為，2021年以來，全球市場(chǎng)對(duì)互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)反壟斷、數(shù)據(jù)安全、個(gè)人隱私的政策監(jiān)管持續(xù)落地，國內(nèi)針對(duì)互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的政策脈絡(luò)也逐漸明晰，未來互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的監(jiān)管是系統(tǒng)化、常態(tài)化的過程，也是推動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)健康發(fā)展的有力保障。判斷當(dāng)下投資者對(duì)于未來政策監(jiān)管的影響已經(jīng)有所預(yù)期，未來市場(chǎng)對(duì)于監(jiān)管的變化預(yù)計(jì)將具體問題具體分析，整體反應(yīng)逐漸鈍化。

業(yè)績端，2021年，頭部互聯(lián)網(wǎng)公司業(yè)績承壓的主要原因?yàn)椋?）疫情等突發(fā)因素對(duì)消費(fèi)領(lǐng)域收入的影響；2）部分互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)業(yè)務(wù)調(diào)整對(duì)廣告領(lǐng)域收入的影響；3）罰款及戰(zhàn)略投入加大對(duì)利潤的影響。從收入來看，預(yù)計(jì)消費(fèi)端有望逐季緩慢修復(fù)，廣告領(lǐng)域，教培行業(yè)、互聯(lián)網(wǎng)金融等廣告主的高基數(shù)影響有望在2022Q3開始消除；利潤端來看，頭部互聯(lián)網(wǎng)公司從2021Q2開始面臨罰款及戰(zhàn)略投入加大的影響，預(yù)計(jì)2022Q2開始互聯(lián)網(wǎng)公司利潤增速有望正常反映業(yè)務(wù)端的變化。

交易結(jié)構(gòu)：做空未平倉比例逐漸下滑，持續(xù)回購支撐下，股價(jià)居底部區(qū)域。

從做空持倉、公司回購、基金申購三個(gè)維度保持對(duì)互聯(lián)網(wǎng)板塊的資金持續(xù)監(jiān)控：

1）做空角度，截至2022年2月7日，騰訊/美團(tuán)/快手賣空成交比率分別為19%/11%/5%，呈緩慢下滑趨勢(shì)，相對(duì)于2021年12月初下滑1%/13%/4%，未平倉股票占總股本比例分別為0.38%/0.93%/1.39%，呈現(xiàn)回落趨勢(shì)，相對(duì)于2021年12月初下滑1pcts/13pcts/4pcts；

2）回購角度，截至2022年1月，本輪騰訊累計(jì)回購近48億港幣，同時(shí)阿里巴巴(09988,BABA.US)2021年8月宣布150億美元的回購計(jì)劃，彰顯公司對(duì)當(dāng)前估值水平的下對(duì)自身業(yè)務(wù)發(fā)展及股價(jià)的看好。

3）ETF基金角度，截至2022年2月9日，中概互聯(lián)網(wǎng)ETF（513050）及CSI China Internet（KWEB）自2021年高點(diǎn)以來凈值分別回撤52%/65%，但其基金資產(chǎn)總額相對(duì)于2020年底分別增長約627%/102%，持續(xù)創(chuàng)出歷史新高。中信證券認(rèn)為，從當(dāng)下的籌碼結(jié)構(gòu)來看，互聯(lián)網(wǎng)板塊做空資金逐漸弱化，同時(shí)回購及ETF基金保持持續(xù)的資金流入，股價(jià)處于底部結(jié)構(gòu)，向下空間相對(duì)有限。

估值判斷：相對(duì)估值具備性價(jià)比，長期估值中樞預(yù)計(jì)將伴隨業(yè)務(wù)成熟下移。

對(duì)比歷史，阿里巴巴、騰訊控股(00700)等頭部互聯(lián)網(wǎng)公司相對(duì)估值水平已處與近5年歷史低水平；對(duì)比海外，相對(duì)美國互聯(lián)網(wǎng)公司MAAMG 2022年1.5-2x PEG水平，中國頭部互聯(lián)網(wǎng)PEG水平已回落至0.5-1x水平，更具備估值性價(jià)比。長期來看，中信證券認(rèn)為，伴隨著互聯(lián)網(wǎng)人口紅利的結(jié)束，行業(yè)發(fā)展逐漸步入成熟期，國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)公司成熟業(yè)務(wù)長期增速預(yù)計(jì)將回落至略高于GDP增長水平，估值中樞預(yù)計(jì)將一定程度下移。新興業(yè)務(wù)如云計(jì)算、智能駕駛等下一代前沿科技的布局以及社區(qū)電商、電商/游戲/短視頻出海等新市場(chǎng)的布局，將提供未來的估值增量。

本文選編自“中信證券研究公眾號(hào)”，分析師：許英博、陳俊云；智通財(cái)經(jīng)編輯：秦志洲