中信建投：自下而上看 A股業(yè)績(jī)超預(yù)期方向有哪些?

核心摘要

根據(jù)上市公司已披露的21年年報(bào)業(yè)績(jī)預(yù)告情況，在前期自上而下的進(jìn)行板塊層面的業(yè)績(jī)預(yù)告分析后，我們進(jìn)一步將企業(yè)業(yè)績(jī)預(yù)告公布前Wind 一致預(yù)期與業(yè)績(jī)預(yù)告同比上下限進(jìn)行對(duì)比，并結(jié)合行業(yè)研究員的點(diǎn)評(píng)，自下而上的梳理了各板塊機(jī)構(gòu)重點(diǎn)持倉(cāng)公司的業(yè)績(jī)超預(yù)期/低預(yù)期情況，在板塊層面，可以總結(jié)為以下幾點(diǎn)規(guī)律：

1)上游資源品板塊業(yè)績(jī)高速增長(zhǎng)，但超預(yù)期企業(yè)主要集中在具下游新能源、軍工等高景氣支撐的材料方向。普鋼、煤炭、鋁、煉化等領(lǐng)域一定程度上受到21年四季度限產(chǎn)政策及價(jià)格回落的影響，業(yè)績(jī)表現(xiàn)實(shí)則低于預(yù)期;

2)地產(chǎn)鏈方面，除家居板塊因企業(yè)開拓新業(yè)務(wù)方式表現(xiàn)較為亮眼外，地產(chǎn)、建材、家電均受到一定程度的沖擊，相關(guān)細(xì)分領(lǐng)域業(yè)績(jī)表現(xiàn)均不及預(yù)期;

3)受制于疫情影響，多數(shù)消費(fèi)細(xì)分領(lǐng)域業(yè)績(jī)表現(xiàn)不及預(yù)期，如食品、旅游、免稅、航空等;大消費(fèi)板塊中表現(xiàn)較佳的子行業(yè)主要集中在白酒、新興小家電、美容化妝品，以及醫(yī)藥板塊中的新冠檢測(cè)、CXO及疫苗;

4)中游制造領(lǐng)域，受原材料價(jià)格上行影響，汽車(同時(shí)受到缺芯影響)、光伏中下游、傳統(tǒng)機(jī)械零部件業(yè)績(jī)表現(xiàn)不及預(yù)期。電新板塊超預(yù)期方向主要集中在動(dòng)力電池、光伏上游、風(fēng)電;機(jī)械設(shè)備中受益于半導(dǎo)體/新能源等高端制造產(chǎn)業(yè)鏈擴(kuò)產(chǎn)提速的相關(guān)設(shè)備廠商業(yè)績(jī)整體亦略超預(yù)期。軍工方面，因部分中下游公司訂單結(jié)算及利潤(rùn)釋放不充分等因素，致使業(yè)績(jī)略低于預(yù)期，超預(yù)期企業(yè)則主要集中在軍工電子領(lǐng)域。

5)TMT 方面，半導(dǎo)體企業(yè)整體維持高速增長(zhǎng)且業(yè)績(jī)略超預(yù)期，受益于國(guó)產(chǎn)替代的環(huán)節(jié)表現(xiàn)更佳;通信因原材料成本上行影響、傳媒因疫情及行業(yè)監(jiān)管政策影響，板塊業(yè)績(jī)均略不及預(yù)期;計(jì)算機(jī)板塊中，受益于汽車智能化的企業(yè)業(yè)績(jī)普遍符合預(yù)期甚至超預(yù)期。

6)金融板塊業(yè)績(jī)具超預(yù)期表現(xiàn);快遞板塊因價(jià)格戰(zhàn)趨緩業(yè)績(jī)超預(yù)期;電力板塊則因煤價(jià)上行出現(xiàn)巨額虧損，整體業(yè)績(jī)低于預(yù)期。

整體而言，21 年年報(bào)超預(yù)期方向集中于高端制造/高端消費(fèi)領(lǐng)域;而不及預(yù)期領(lǐng)域則主要有三條線索：疫情受損(可選消費(fèi)、傳媒)、成本(電力、汽車、光伏中下游、傳統(tǒng)機(jī)械零部件)、地產(chǎn)鏈。以此為基準(zhǔn)展望 22 年的行業(yè)業(yè)績(jī)表現(xiàn)及配置建議，我們認(rèn)為：1)高端制造仍具絕對(duì)高增速優(yōu)勢(shì)，追求超額收益需注重可持續(xù)性;2)復(fù)蘇鏈反轉(zhuǎn)可期，超額收益則來自于基本面反轉(zhuǎn)彈性。

另一方面，隨著業(yè)績(jī)預(yù)告陸續(xù)披露，我們亦可通過企業(yè)股權(quán)激勵(lì)和定增方案計(jì)劃判斷企業(yè)經(jīng)營(yíng)信心及行業(yè)后續(xù)景氣度表現(xiàn)。21年12月至今，共有約160項(xiàng)股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃推出，主要集中在電子、醫(yī)藥、化工、機(jī)械設(shè)備及電力設(shè)備方向;共有約120項(xiàng)定增方案推出，主要集中在電力設(shè)備、電子、機(jī)械設(shè)備、汽車、化工及軍工領(lǐng)域，與21年各板塊業(yè)績(jī)預(yù)告披露的景氣表現(xiàn)較為一致，亦一定程度上可作為22年各板塊的景氣指引。

風(fēng)險(xiǎn)提示：數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)存在偏差、疫情大幅爆發(fā)風(fēng)險(xiǎn)

1.1 分板塊看機(jī)構(gòu)重點(diǎn)持倉(cāng)公司業(yè)績(jī)披露情況

鋼鐵&采掘：21年四季度限產(chǎn)政策放松，疊加需求向下，鋼鐵、煤炭?jī)r(jià)格均有不同程度下行，行業(yè)整體業(yè)績(jī)略低于預(yù)期。尤其部分鋼鐵公司處理歷史負(fù)擔(dān)，在四季度進(jìn)行了大額計(jì)提。

圖表1： 鋼鐵&采掘板塊機(jī)構(gòu)重倉(cāng)公司業(yè)績(jī)預(yù)告情況

有色：超預(yù)期企業(yè)主要集中在新能源材料，如鋰、稀土、硅等;銅受全球銅價(jià)大漲基本符合預(yù)期，22年需關(guān)注智利銅礦供應(yīng)情況;而鋁受四季度限電影響，部分企業(yè)業(yè)績(jī)恐低于預(yù)期。

圖表2： 有色金屬板塊機(jī)構(gòu)重倉(cāng)公司業(yè)績(jī)預(yù)告情況

建材：整體行業(yè)受地產(chǎn)周期性下行影響，業(yè)績(jī)略低于預(yù)期。預(yù)計(jì)后續(xù)隨著地產(chǎn)政策邊際放松，部分大市場(chǎng)小公司子行業(yè)(如消費(fèi)建材等)有望出現(xiàn)業(yè)績(jī)反轉(zhuǎn)。

圖表3： 建材板塊機(jī)構(gòu)重倉(cāng)公司業(yè)績(jī)預(yù)告情況

化工：超預(yù)期板塊主要集中在新材料方面，受益于下游(新能車、新能源、半導(dǎo)體等)高景氣仍保持快速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì);部分高能耗企業(yè)四季度受限電影響，業(yè)績(jī)低于預(yù)期。步入22年，油價(jià)周期大概率見頂，相關(guān)子行業(yè)預(yù)計(jì)也將步入下行周期。

圖表4： 化工板塊機(jī)構(gòu)重倉(cāng)公司業(yè)績(jī)預(yù)告情況

輕工&建裝：家居板塊整體符合預(yù)期甚至略超預(yù)期，主要受益于企業(yè)端大家居戰(zhàn)略的推進(jìn)及大宗業(yè)務(wù)的貢獻(xiàn)，地產(chǎn)周期下行影響較輕微;建裝方面，基建龍頭業(yè)績(jī)超預(yù)期，且新能源轉(zhuǎn)型業(yè)務(wù)亦在加速擴(kuò)展進(jìn)程中，22年受益于穩(wěn)增長(zhǎng)政策助力，有望維持較好增速表現(xiàn)。

圖表5： 輕工&建裝板塊機(jī)構(gòu)重倉(cāng)公司業(yè)績(jī)預(yù)告情況

交通運(yùn)輸：快遞物流板塊受益于價(jià)格戰(zhàn)趨緩，迎來困境反轉(zhuǎn)，業(yè)績(jī)略超預(yù)期;航運(yùn)價(jià)格整體處于高位，價(jià)格、持續(xù)時(shí)間均超市場(chǎng)預(yù)期，但個(gè)別公司層面財(cái)務(wù)稅率的調(diào)整致使21年業(yè)績(jī)略低于市場(chǎng)預(yù)期。在運(yùn)價(jià)居高不下、運(yùn)力持續(xù)緊張背景下，22年一季度子行業(yè)仍有望保持高增長(zhǎng);而航空板塊則仍受損于疫情影響，尚未復(fù)蘇。

圖表6： 交運(yùn)板塊機(jī)構(gòu)重倉(cāng)公司業(yè)績(jī)預(yù)告情況

公用事業(yè)：整體而言，除純新能源電力運(yùn)營(yíng)商外，電力板塊業(yè)績(jī)低于預(yù)期?；痣姽局饕得禾?jī)r(jià)格持續(xù)高位致使利潤(rùn)大幅虧損，水電則主要由于2021年來水偏枯拖累業(yè)績(jī)。預(yù)計(jì)22年煤價(jià)逐步下行疊加新能源運(yùn)營(yíng)增量業(yè)務(wù)逐步貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)后，板塊有望迎來困境反轉(zhuǎn)，業(yè)績(jī)改善預(yù)期較為強(qiáng)烈。

圖表7： 公用事業(yè)板塊機(jī)構(gòu)重倉(cāng)公司業(yè)績(jī)預(yù)告情況

食品飲料：高端白酒整體業(yè)績(jī)符合預(yù)期，次高端白酒整體繼續(xù)保持高速增長(zhǎng)，部分企業(yè)略超預(yù)期。展望22年，高端白酒業(yè)績(jī)預(yù)計(jì)仍有保障，而次高端受益高端白酒小幅提價(jià)，行業(yè)價(jià)格有望進(jìn)一步擴(kuò)容。以貴州茅臺(tái)為例，據(jù)中信建投食品飲料團(tuán)隊(duì)預(yù)測(cè)，新管理層就位后，對(duì)公司治理結(jié)構(gòu)、組織結(jié)構(gòu)、營(yíng)銷體系、產(chǎn)品檔次和價(jià)格帶結(jié)構(gòu)等調(diào)整變革，預(yù)計(jì)2022年投放量保持8-10%的增長(zhǎng)，即使價(jià)格體系不變，增速也將環(huán)比提升。食品/調(diào)味品方面，受成本壓力及疫情復(fù)發(fā)需求受挫的雙重影響，21年子板塊整體業(yè)績(jī)不及預(yù)期。21年11月提價(jià)后，22年利潤(rùn)有望迎來改善。

圖表8： 食品飲料板塊機(jī)構(gòu)重倉(cāng)公司業(yè)績(jī)預(yù)告情況

家電：新品類家電(掃地機(jī)器人、投影儀)在滲透率較低背景下保持快速增長(zhǎng)，業(yè)績(jī)略超預(yù)期;部分家電零部件企業(yè)切入新興業(yè)務(wù)領(lǐng)域(如IGBT)，業(yè)績(jī)亦超預(yù)期;集成灶等品類受益于渠道擴(kuò)張，較傳統(tǒng)廚電增速更快;但傳統(tǒng)家電銷量依然較為疲軟。

圖表9： 家電板塊機(jī)構(gòu)重倉(cāng)公司業(yè)績(jī)預(yù)告情況

社會(huì)服務(wù)&商貿(mào)零售：美容化妝品板塊整體業(yè)績(jī)符合預(yù)期甚至略超預(yù)期。以愛美客為例，據(jù)中信建投輕工團(tuán)隊(duì)預(yù)測(cè)，其主打的系列產(chǎn)品嗨體系列產(chǎn)品保持強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)力，童顏針品牌“濡白天使”實(shí)現(xiàn)上市，貢獻(xiàn)新增量。但后續(xù)由于行業(yè)政策監(jiān)管等負(fù)面影響仍將持續(xù)，未來2-3年盈利預(yù)測(cè)恐有下調(diào)。免稅&旅游方面，受疫情反復(fù)影響，出行率低于預(yù)期，相關(guān)板塊業(yè)績(jī)表現(xiàn)較為疲軟且不及預(yù)期。隨疫情影響漸退，預(yù)計(jì)22年有望迎來復(fù)蘇改善。

圖表10： 社會(huì)服務(wù)&商貿(mào)零售板塊機(jī)構(gòu)重倉(cāng)公司業(yè)績(jī)預(yù)告情況

醫(yī)藥：超預(yù)期企業(yè)集中在新冠檢測(cè)、疫苗、CXO領(lǐng)域;部分醫(yī)療器械企業(yè)則因原材料成本壓力業(yè)績(jī)低于預(yù)期。就業(yè)績(jī)普遍高于預(yù)期的CXO板塊而言，據(jù)中信建投醫(yī)藥團(tuán)隊(duì)預(yù)測(cè)，行業(yè)整體訂單飽滿，未來2-3年隨著企業(yè)產(chǎn)能釋放仍將保持較高增長(zhǎng)。

圖表11： 醫(yī)藥板塊機(jī)構(gòu)重倉(cāng)公司業(yè)績(jī)預(yù)告情況

汽車：受缺芯及原材料成本上行影響，汽車板塊業(yè)績(jī)普遍低于預(yù)期。21年四季度開始，缺芯及成本壓力均有邊際緩解，預(yù)計(jì)22年板塊業(yè)績(jī)將迎改善。

圖表12： 汽車板塊機(jī)構(gòu)重倉(cāng)公司業(yè)績(jī)預(yù)告情況

電力設(shè)備新能源：超預(yù)期方向主要集中在動(dòng)力電池、光伏上游、風(fēng)電領(lǐng)域;而光伏中下游則普遍低于預(yù)期，22年存在較強(qiáng)改善動(dòng)能。新能源車方面，受益于行業(yè)21年銷量大超預(yù)期，各個(gè)環(huán)節(jié)業(yè)績(jī)表現(xiàn)均十分亮眼(部分上游材料企業(yè)見上文化工/有色金屬板塊解析)，龍頭公司憑借強(qiáng)大的成本控制能力，利潤(rùn)亦大超預(yù)期。預(yù)計(jì)22年新能源車整體仍將保持快速增長(zhǎng)，但各環(huán)節(jié)利潤(rùn)分配將出現(xiàn)明顯分化：上游產(chǎn)能緊缺環(huán)節(jié)仍將保持高利潤(rùn)率，中下游成本壓力則有望逐步緩解，利潤(rùn)得以釋放。新能源方面，風(fēng)電降本超預(yù)期帶動(dòng)業(yè)績(jī)表現(xiàn)，光伏在成本壓力下21年國(guó)內(nèi)裝機(jī)量低于預(yù)期，但近期隨著硅料價(jià)格的下降，1月排產(chǎn)已有略超預(yù)期表現(xiàn)，預(yù)計(jì)中下游有望在22年實(shí)現(xiàn)困境反轉(zhuǎn)。

圖表13： 電新板塊機(jī)構(gòu)重倉(cāng)公司業(yè)績(jī)預(yù)告情況

軍工：超預(yù)期企業(yè)主要集中在軍工電子領(lǐng)域(見下文電子板塊解析)，而中下游方面，因部分公司訂單結(jié)算及利潤(rùn)釋放不充分等因素，致使業(yè)績(jī)略低于預(yù)期。但整體而言，21年三季度合同負(fù)債及近期公告的大額訂單均暗示行業(yè)需求強(qiáng)勁穩(wěn)定。后續(xù)隨著整體集團(tuán)規(guī)劃激勵(lì)機(jī)制逐步到位，未來幾年仍有望繼續(xù)維持高增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。

圖表14： 軍工塊機(jī)構(gòu)重倉(cāng)公司業(yè)績(jī)預(yù)告情況

機(jī)械設(shè)備：半導(dǎo)體/新能源等高端制造產(chǎn)業(yè)鏈擴(kuò)產(chǎn)力度較大，相關(guān)設(shè)備廠商訂單飽滿(鋰電設(shè)備、光伏設(shè)備、半導(dǎo)體設(shè)備)，整體略超預(yù)期;而傳統(tǒng)機(jī)械零部件則受損于原材料成本壓力，業(yè)績(jī)表現(xiàn)不及預(yù)期。

圖表15： 機(jī)械設(shè)備板塊機(jī)構(gòu)重倉(cāng)公司業(yè)績(jī)預(yù)告情況

電子：半導(dǎo)體企業(yè)整體維持高速增長(zhǎng)且業(yè)績(jī)略超預(yù)期。后續(xù)預(yù)計(jì)整體行業(yè)短期仍將維持供需緊張關(guān)系，但隨著國(guó)際供應(yīng)鏈改善及產(chǎn)能陸續(xù)投放，22年供需矛盾有望逐步緩解。其中國(guó)產(chǎn)替代相關(guān)環(huán)節(jié)受益于較低的滲透率，仍將保持高于行業(yè)平均的快速增長(zhǎng)。

圖表16： 電子板塊機(jī)構(gòu)重倉(cāng)公司業(yè)績(jī)預(yù)告情況

通信&傳媒：通信板塊方面，原材料成本壓力下，整體行業(yè)業(yè)績(jī)略低于預(yù)期。但部分公司已積極轉(zhuǎn)型切入新能源領(lǐng)域，預(yù)計(jì)未來將受益于下游海風(fēng)、新能源車等需求高增量，打開業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)空間。傳媒方面，疫情反復(fù)疊加宏觀經(jīng)濟(jì)周期下行影響，廣告營(yíng)銷、影視等領(lǐng)域業(yè)績(jī)低于預(yù)期;而游戲受制于行業(yè)政策監(jiān)管，發(fā)展受限，業(yè)績(jī)表現(xiàn)也較為低迷。

圖表17： 通信&傳媒板塊機(jī)構(gòu)重倉(cāng)公司業(yè)績(jī)預(yù)告情況

計(jì)算機(jī)：受益于汽車智能化相關(guān)的企業(yè)業(yè)績(jī)普遍符合預(yù)期或略超預(yù)期，且實(shí)現(xiàn)高速增長(zhǎng)。

圖表18： 計(jì)算機(jī)板塊機(jī)構(gòu)重倉(cāng)公司業(yè)績(jī)預(yù)告情況

房地產(chǎn)：受地產(chǎn)行業(yè)21年調(diào)控政策趨嚴(yán)影響，板塊業(yè)績(jī)低于預(yù)期。預(yù)期21年一季度穩(wěn)增長(zhǎng)壓力下，政策將有邊際放松，但基本面反轉(zhuǎn)時(shí)點(diǎn)仍尚未明晰。

圖表19： 地產(chǎn)板塊機(jī)構(gòu)重倉(cāng)公司業(yè)績(jī)預(yù)告情況

金融：金融板塊業(yè)績(jī)表現(xiàn)普遍超預(yù)期。后續(xù)隨著地產(chǎn)融資政策邊際放松，銀行資產(chǎn)質(zhì)量亦存在邊際改善預(yù)期。

圖表20： 金融板塊機(jī)構(gòu)重倉(cāng)公司業(yè)績(jī)預(yù)告情況

1.2 從股權(quán)激勵(lì)及定增方案追尋景氣線索

另一方面，隨著業(yè)績(jī)預(yù)告陸續(xù)披露，我們亦可通過企業(yè)股權(quán)激勵(lì)和定增方案計(jì)劃判斷企業(yè)經(jīng)營(yíng)信心及行業(yè)后續(xù)景氣度表現(xiàn)。21年12月至今，共有約160項(xiàng)股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃推出，主要集中在電子(16%)、醫(yī)藥(14%)、化工(11%)、機(jī)械設(shè)備(9%)及電力設(shè)備(9%)方向;共有約120項(xiàng)定增方案推出，主要集中在電力設(shè)備(14%)、電子(13%)、機(jī)械設(shè)備(12%)、汽車(9%)、化工(8%)及軍工(6%)領(lǐng)域，與上文分析的21年各板塊業(yè)績(jī)預(yù)告披露的景氣表現(xiàn)較為一致，亦一定程度上可作為22年各板塊的景氣指引。

本文選編自“中信建投證券”;智通財(cái)經(jīng)編輯：莊東騏