國君宏觀：從消費到補庫，美國短期商品需求仍強

從11月三大節(jié)日消費觀察美國近期消費動能——供應鏈導致消費平滑，商品消費仍較強。

1)據(jù)AdobeDigitalInsights追蹤，美國11月三大消費節(jié)日銷量與2020年持平。但全國零售聯(lián)合會預估整體零售增長8.5%至10.5%。根據(jù)紅皮書商業(yè)零售銷售數(shù)據(jù)，4周移動平均數(shù)據(jù)顯示截至11月27日的同比增速為16.9%。而商務部的11月零售數(shù)據(jù)則同比增18%。

2)節(jié)日消費相對平淡但全月仍強，主要是由于供應鏈緊張，消費者提前分散消費所致。零售體現(xiàn)相同問題，環(huán)比0.3%實則不弱。

3)供應緊張源于當前美國港口擁堵依舊嚴重，基本符合此前該行在供應鏈展望中的預期。由于供應緊張，折扣力度比2020年下降了7%。

三大供應商庫存依舊偏低，上游并非過度補庫。

1)部分市場觀點認為制造商、批發(fā)商的庫銷比水平較零售商明顯較高，與歷史情況不同，擔心上游是否已經(jīng)補庫程度較高了。

2)對此該行認為由于庫銷比的指標由庫存和銷售之比得到即受到分子和分母端影響。零售端庫存的快速下降，主要是由于美國消費的強勁，分母的貢獻較大。而制造商和批發(fā)商的庫銷比相對較高，是部分產(chǎn)品的供應受限導致銷售下滑分母變小所致，典型的如運輸設備行業(yè)。由于缺芯供應不足，銷售量下滑，庫存僅溫和增長即出現(xiàn)了庫銷比快速提升，導致了讀數(shù)上的偏高。因此，對于當前上游庫銷比高于下游，并不說明上游補庫過度，供應限制供應導致分母壓縮影響較大。

3)關于后續(xù)美國貿易體系的補庫情況，假設當前的零售商庫存水平與疫情前的差值需要通過批發(fā)商和制造商來彌補，進而該行從批發(fā)商和零售商剔除這部分填補當前“缺口”的部分，剩余部分認為恢復到以前趨勢即可，而當前可以明顯觀察剔除零售端的缺口后，批發(fā)商和制造商的庫存水平遠低于疫情前的趨勢水平。

4)考慮供應鏈安全美國公司有維持更高庫存水平的訴求，美國補庫仍將延續(xù)，預期在2022年后隨著終端銷售從旺季回落，供應鏈逐步緩解，補庫至少持續(xù)到2022年年中。

通脹2022年一季度仍有較大壓力，短期中國出口有望維持高位

1)其一，供需矛盾導致商品價格出現(xiàn)全面上漲的情況。其二，疫情暫未明顯影響美國航空需求，OPEC上調2022年一季度石油需求，預期油價短期表現(xiàn)較強。其三，當前勞動力供應短缺，實際薪資的上漲為負的情況下，后續(xù)薪資上漲的壓力大。預期通脹在2022年1季度可能達到7.3%左右，后續(xù)快速回落，在年底回落到2.6%左右。

2)美國補庫短期對中國出口仍有拉動作用，設備類產(chǎn)品將是補庫亮點。此外，美國在國內通脹高燒不退的背景下，調降部分對華關稅的可能性較大。

風險提示：變異病毒若引發(fā)經(jīng)濟封鎖將帶來復蘇和通脹的不確定性。

本文編選自國泰君安研究報告，分析師：董琦，智通財經(jīng)編輯：丁婷。