科創(chuàng)板新股前瞻|嘉和美康：穩(wěn)坐國內(nèi)電子病歷龍頭，亟需更優(yōu)的商業(yè)化“拓冰”

電子病歷是醫(yī)院信息化的重要基礎(chǔ)，也是醫(yī)療大數(shù)據(jù)行業(yè)的“血液”，2009年以來，國家相關(guān)部委多次出臺文件促進(jìn)電子病歷的普及。而近年來各路資本紛紛進(jìn)入這一充滿想象空間的賽道，甚至有媒體稱，以全國近百萬家醫(yī)衛(wèi)機(jī)構(gòu)為潛在用戶，這一市場規(guī)模可達(dá)5000億元。

然而，根據(jù)2015年CHINC對2622家醫(yī)院進(jìn)行的抽樣調(diào)查，已經(jīng)應(yīng)用電子病歷的醫(yī)院達(dá)到72.57%，但應(yīng)用水平5級及以上的只有16家，占比僅為0.6%。而電子病歷的5級應(yīng)用才能實(shí)現(xiàn)“閉環(huán)式給藥環(huán)境完整地在至少一個病人服務(wù)區(qū)域?qū)崿F(xiàn)”。顯然，在發(fā)展了快10年后，電子病歷在中國醫(yī)院總算是有了量，但還遠(yuǎn)談不上高質(zhì)。

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，近期中國電子病歷市場連續(xù)七年排名第一的嘉和美康披露招股意向書，該公司擬首次公開發(fā)行3446.94萬股，占發(fā)行后總股本比例的25%，發(fā)行后總股本為1.38億股。透過嘉和美康的招股書，我們可以了解到國內(nèi)電子病歷行業(yè)發(fā)展的現(xiàn)狀，進(jìn)而把握公司的投資價(jià)值。

穩(wěn)坐國內(nèi)電子病歷龍頭

招股書顯示，嘉和美康致力于向醫(yī)療相關(guān)機(jī)構(gòu)提供綜合信息化解決方案，公司主要面向醫(yī)療機(jī)構(gòu)提供醫(yī)療信息化軟件產(chǎn)品、軟件開發(fā)及技術(shù)服務(wù)。

長期深耕臨床信息化領(lǐng)域，嘉和美康客戶遍布除臺灣地區(qū)外的全國所有省市自治區(qū)，覆蓋醫(yī)院客戶190余家，其中三甲醫(yī)院424家，占全國三甲醫(yī)院比例超過四分之一。根據(jù)Frost&Sullivan數(shù)據(jù)，公司在2020年中國電子病歷市場中排名第一。根據(jù)IDC數(shù)據(jù)，公司在中國電子病歷市場中連續(xù)七年排名第一。

在產(chǎn)品布局先發(fā)優(yōu)勢的支撐下，以及近年來國家醫(yī)療信息化建設(shè)的政策推動下，嘉和美康收入增長較快，2018年至2021年上半年（以下簡稱：報(bào)告期內(nèi)），公司營業(yè)收入分別達(dá)2.56億元、4.44億元、5.32億元、2.10億元。

盡管營收快速增長，仍難掩嘉和美康盈利艱難的現(xiàn)狀。2018年至2020年，公司歸屬于母公司股東的凈利潤分別為-6523萬元、342萬元、2127萬元。2021年前九個月，公司歸屬于母公司股東的凈利潤-2257.87 萬元，較上年同期增加2070.68 萬元，盡管虧損幅度較上年同期收窄47.84%，但是仍未擺脫虧損泥沼。

分產(chǎn)品來看，報(bào)告期內(nèi)，嘉和美康醫(yī)療信息化業(yè)務(wù)規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大，醫(yī)療器械業(yè)務(wù)逐年收縮。2021年1-6月，公司醫(yī)療信息化業(yè)務(wù)營業(yè)收入較上年同期增長1.13億元，增幅為124.28%，占營業(yè)收入比例提升至 97.41%，公司整體營業(yè)收入較上年同期增長93.86%。也就是說，醫(yī)療信息化作為公司營收增長引擎，貢獻(xiàn)總營收比例大幅提升。

具體來看，公司醫(yī)療信息化業(yè)務(wù)產(chǎn)生的收入包括自制軟件銷售、軟件開發(fā)及技術(shù)服務(wù)、外購軟硬件銷售等三個方面，其中前兩者是公司核心技術(shù)相關(guān)業(yè)務(wù)產(chǎn)生的收入，主要包括電子病歷、數(shù)據(jù)中心、互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療解決方案及其他軟件開發(fā)及技術(shù)服務(wù)。其中，電子病歷、數(shù)據(jù)中心為成熟業(yè)務(wù)，受益于政策紅利、產(chǎn)品功能增加及客戶升級需求，報(bào)告期內(nèi)收入逐年上升。從盈利能力來看，兩者的毛利率一直處于較高水平。報(bào)告期內(nèi)，電子病歷平臺的毛利率分別為72.81%、77.36%、66.95%、59.22% ；醫(yī)院數(shù)據(jù)中心的毛利率分別57.75%、78.90%、58.62%、54.55%。

醫(yī)療信息化業(yè)務(wù)作為公司主要的利潤來源，報(bào)告期內(nèi)毛利率穩(wěn)定且一直處于較高水平，促使嘉和美康的毛利率較為突出。報(bào)告期內(nèi)公司綜合毛利率分別為38.64%、54.65%、49.64%和 49.86%。盡管毛利率水平穩(wěn)健且保持在較高水平，但是嘉和美康的盈利道路似乎并不平坦。

研發(fā)不落人后，商業(yè)化不斷“拓冰”

根據(jù)智通財(cái)經(jīng)APP了解，嘉和美康負(fù)重前行的背后，很大原因在于期間費(fèi)用居高不下。報(bào)告期內(nèi)，公司期間費(fèi)用總額分別為1.73億元、2.27億元、2.40億元和1.47億元，占同期營業(yè)收入的比例分別為67.46%、51.22%、45.16%和70.17%，整體呈上升趨勢。

具體而言，報(bào)告期內(nèi)，公司銷售費(fèi)用分別為5977.14 萬元、8379.99萬元、8899.63萬元和5142.09萬元，銷售費(fèi)用金額逐年上升；占同期營業(yè)收入的比例分別為23.32%、18.88%和16.73%。2021年1-6月，公司銷售費(fèi)用率相對較高，達(dá)到24.48%。也就是說，為了打開醫(yī)療信息化軟件市場，嘉和美康的銷售費(fèi)用率約為同行2倍，尤其是2019年其銷售費(fèi)用為相比前一年增長率高達(dá)40%。而2019年也是嘉和美康業(yè)績增長最快的一年。居高不下的銷售費(fèi)用，說明嘉和美康的商業(yè)化道路并不平坦，在客戶開拓和維系上比較吃力。

研發(fā)費(fèi)用方面，嘉和美康亦不吝嗇。報(bào)告期內(nèi)，公司研發(fā)費(fèi)用分別為6441.39萬元、7124.05萬元、9226.87萬元和 6389.64萬元。報(bào)告期內(nèi)，研發(fā)費(fèi)用占同期營業(yè)收入的比例分別為25.13%、16.05%、7.35%和30.42%，保持在較高水平。由于收入規(guī)模較小，規(guī)模效應(yīng)尚未顯現(xiàn)，公司研發(fā)費(fèi)用率高于行業(yè)平均水平。

誠然，重視研發(fā)投入的回報(bào)是顯而易2021年上半年，嘉和美康在醫(yī)療信息化方面擁有已授權(quán)發(fā)明專利19項(xiàng)，軟件著作權(quán)651項(xiàng)。公司還是國家電子病歷相關(guān)標(biāo)準(zhǔn)及規(guī)范、互聯(lián)互通測評標(biāo)準(zhǔn)制訂參與者，互聯(lián)互通、電子病歷評級中獲批通過的高級別醫(yī)院客戶數(shù)量處于行業(yè)領(lǐng)先地位，競爭優(yōu)勢明顯。在研發(fā)方面的投入規(guī)模較大，為的是保障其核心競爭力及技術(shù)壁壘。

資金鏈健康值得關(guān)注，現(xiàn)金流改善在即

根據(jù)智通財(cái)經(jīng)APP觀察，嘉和美康的資金鏈健康問題值得關(guān)注。報(bào)告期內(nèi)，公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為負(fù)，分別為-1024億元、-1.64億元、-6023.88萬元和-1.07億元，與凈利潤差異較大。公司表示，主要是由于客戶項(xiàng)目回款周期普遍較長，持續(xù)的新增項(xiàng)目投入和滯后的回款造成了資金錯配，項(xiàng)目增加帶來的存貨余額增長較快以及研發(fā)投入較大。

隨著公司經(jīng)營規(guī)模的擴(kuò)大和業(yè)務(wù)收入的增長，公司應(yīng)收賬款余額整體呈上升趨勢，報(bào)告期各期末分別為1.73億元、2.98億元、3.06億元和3.50億元，占各期營業(yè)收入的比例分別為67.51%、67.05%、57.58%和166.84%。截至2021年9月30日，公司各期末應(yīng)收賬款的期后回款金額分別為9903.52 萬元、1.56億元、9298.72萬元和 6119.89萬元，應(yīng)收賬款余額期后回款率分別為57.24%、52.32%、30.37%和17.46%。公司應(yīng)收賬款余額不斷增加，應(yīng)收賬款的回款能力亦不容樂觀。這可能導(dǎo)致壞賬損失增加，經(jīng)營活動現(xiàn)金流變差，將對公司經(jīng)營業(yè)績和資金周轉(zhuǎn)造成一定不利影響。

值得欣慰的是，嘉和美康一直在積極采取措施施改善現(xiàn)金流量，以保證公司業(yè)務(wù)的順利發(fā)展。比如加大催款力度，加快項(xiàng)目實(shí)施周期，改善經(jīng)營活動現(xiàn)金流；公司與合作銀行關(guān)系良好，可以采用債務(wù)融資支撐公司業(yè)務(wù)規(guī)模的擴(kuò)張。

招股書顯示，基于目前已實(shí)現(xiàn)的經(jīng)營業(yè)績、在手訂單、市場環(huán)境等情況，經(jīng)初步測算，公司預(yù)計(jì)2021年全年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入約7億元至8.5億元，同比增長約31.62%至59.82%；預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司股東的凈利潤約7100萬元至9100萬元，同比增長約233.88%至327.92%。