招商證券：維持周大福(01929)“強(qiáng)烈推薦-A”評(píng)級(jí) 黃金銷(xiāo)售持續(xù)旺盛 加盟展店趨勢(shì)良好

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，招商證券發(fā)布研究報(bào)告稱，維持周大福(01929)“強(qiáng)烈推薦-A”評(píng)級(jí)，預(yù)計(jì)2022-24財(cái)年歸母凈利潤(rùn)為72.6/85.5/100.5億港元，增速20.4%/17.8%/17.6%，估值23x/20x/16x，作為競(jìng)爭(zhēng)格局改善的珠寶行業(yè)絕對(duì)龍頭，長(zhǎng)期成長(zhǎng)確定性強(qiáng)。

事件：周大福發(fā)布FY2022財(cái)年中報(bào)(2021.4.1-2021.9.30)，2022上半財(cái)年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)額441.86億港元，同比+79.1%;主要經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)44.72億港元，同比+9.6%;歸母凈利潤(rùn)35.81億港元，同比+60.4%。每股收益0.36港元，股息率61.4%。

招商證券主要觀點(diǎn)如下：

上半財(cái)年內(nèi)地與中國(guó)港澳地區(qū)均實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入高增長(zhǎng)，中國(guó)港澳地區(qū)同店銷(xiāo)售快速提升。

2022上半財(cái)年，中國(guó)內(nèi)地實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)額385.3億港元，同比增長(zhǎng)81.7%，占比提升1.2pct至87.2%;中國(guó)港澳地區(qū)及其他市場(chǎng)營(yíng)業(yè)額56.56億港元，同比增長(zhǎng)63%，占比降至12.8%;

主要經(jīng)營(yíng)凈利潤(rùn)方面，大陸地區(qū)實(shí)現(xiàn)42.82億主要經(jīng)營(yíng)凈利潤(rùn)，同比提升5.7%，占比為95.75%，中國(guó)港澳地區(qū)及其他市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)1.9億主要經(jīng)營(yíng)凈利潤(rùn)，同比提升570.7%。

受益于大陸地區(qū)珠寶消費(fèi)旺盛復(fù)蘇，中國(guó)港澳地區(qū)銷(xiāo)售觸底反彈，同時(shí)澳門(mén)通關(guān)政策逐漸放開(kāi)，大陸和中國(guó)港澳地區(qū)珠寶銷(xiāo)售都實(shí)現(xiàn)了快速增長(zhǎng)，由于去年低基數(shù)效應(yīng)，中國(guó)港澳地區(qū)凈利潤(rùn)高速增長(zhǎng)，但大陸仍是主要的凈利潤(rùn)貢獻(xiàn)來(lái)源。

同店銷(xiāo)售方面，中國(guó)港澳地區(qū)快速恢復(fù)性反彈，上半財(cái)年中國(guó)港澳地區(qū)同店銷(xiāo)售收入同比提升79.8%，但仍較2019年同期下滑38.32%，疫情對(duì)中國(guó)港澳地區(qū)銷(xiāo)售的影響依然持續(xù);大陸地區(qū)上半財(cái)年同店銷(xiāo)售收入同比增長(zhǎng)32.2%，相較于2019年提升31.94%，增速依然可觀。

大陸地區(qū)同店增長(zhǎng)受益于今年婚慶消費(fèi)剛需恢復(fù)，珠寶行業(yè)1-10月整體社零增速同比提升38.1%，是可選消費(fèi)中增速?gòu)椥宰罡叩淖有袠I(yè);大陸地區(qū)整體銷(xiāo)售收入的增長(zhǎng)則一方面受益于同店銷(xiāo)售提升，另一方面受益于加盟門(mén)店快速拓展帶來(lái)的增量。中國(guó)港澳地區(qū)目前區(qū)域內(nèi)消費(fèi)已呈現(xiàn)觸底反彈趨勢(shì)，預(yù)計(jì)未來(lái)通關(guān)開(kāi)放后，將有更快的收入和業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。

上半財(cái)年黃金銷(xiāo)售需求依然旺盛，特色黃金和鉆石系列產(chǎn)品占比提升。

2022上半財(cái)年，金價(jià)相較年初處于低位震蕩走勢(shì)，同時(shí)婚慶消費(fèi)迎來(lái)恢復(fù)性需求爆發(fā)，黃金產(chǎn)品銷(xiāo)售實(shí)現(xiàn)高增長(zhǎng)。上半財(cái)年，集團(tuán)實(shí)現(xiàn)黃金首飾及產(chǎn)品收入309.28億港元，同比增長(zhǎng)107.5%，占產(chǎn)品銷(xiāo)售額比重為70.7%，提升9.2pct;珠寶鑲嵌、鉑金及k金首飾實(shí)現(xiàn)收入98.87億港元，同比增長(zhǎng)34.4%，占比22.6%，下滑7.5pct;鐘表業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入29.75億港元，同比增長(zhǎng)35.1%，占比6.8%，下滑2.2pct。

此外，公司特色產(chǎn)品系列占比不斷提升，大陸地區(qū)黃金品類中傳承系列產(chǎn)品銷(xiāo)售占比提升7.7pct至43.3%，鑲嵌品類中T-mark系列產(chǎn)品銷(xiāo)售占比提升14.5pct至23%，特色產(chǎn)品銷(xiāo)售占比的提升體現(xiàn)出公司的品牌辨識(shí)度在不斷增強(qiáng)，通過(guò)打造產(chǎn)品差異化提升品牌價(jià)值。

上半財(cái)年凈增門(mén)店623家，全年開(kāi)店目標(biāo)上調(diào)至1000家。

2022上半財(cái)年公司在大陸地區(qū)一至四線城市新增門(mén)店數(shù)分別為+79/+219/+132/+194，自營(yíng)和加盟新增門(mén)店數(shù)分別為+1/+624，加盟門(mén)店數(shù)量占比提升至69.5%，銷(xiāo)售額占比提升至58.4%。公司新增門(mén)店主要以加盟模式為主，且三四線城市的增速超過(guò)一二線的布局。

公司年初預(yù)計(jì)全年凈增門(mén)店目標(biāo)為超過(guò)700家，上半財(cái)年開(kāi)店超預(yù)期，因此全年開(kāi)店目標(biāo)進(jìn)一步上調(diào)至1000家以上，可見(jiàn)在新城鎮(zhèn)計(jì)劃的推動(dòng)下，公司目前正在實(shí)現(xiàn)渠道端的快速擴(kuò)張。上半財(cái)年公司實(shí)現(xiàn)批發(fā)收入187.74億港元，占比提升12.4pct至48.7%，加盟店數(shù)量占比達(dá)到70%，其中，新城鎮(zhèn)模式下的加盟店?duì)I業(yè)收入占批發(fā)收入的43.5%，加盟門(mén)店的同店銷(xiāo)售增長(zhǎng)為51.5%。加盟模式銷(xiāo)售占比快速提升，且新增門(mén)店在銷(xiāo)售爬坡期，店銷(xiāo)提升超過(guò)自營(yíng)同店。預(yù)計(jì)未來(lái)隨著新城鎮(zhèn)計(jì)劃的進(jìn)一步拓展，公司批發(fā)模式銷(xiāo)售占比還將進(jìn)一步提升，對(duì)收入提升做出更大貢獻(xiàn)。

加盟模式和黃金占比提升降低毛利率，費(fèi)用控制得當(dāng)，凈利率仍有所下滑。

由于加盟模式下毛利率水平較低，同時(shí)，低毛利率的黃金產(chǎn)品銷(xiāo)售占比提升，公司上半財(cái)年經(jīng)調(diào)整的毛利率為23.5%，同比下降11.6pct;而同時(shí)加盟模式下費(fèi)用水平相對(duì)較低，公司上半財(cái)年費(fèi)用率為14%，同比下降6pct;由于毛利率下滑超過(guò)費(fèi)用率，公司主要經(jīng)營(yíng)凈利率同比下滑6.4pct，至10.1%;另外，由于黃金借貸未變現(xiàn)收益提升、上年同期資產(chǎn)減值、以及較低的實(shí)際稅率等因素影響，公司歸母凈利潤(rùn)增速(60.4%)，高于主要經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)增速(9.6%)。

10-11月零售額增速雖有所放緩，但自營(yíng)同店依然保持雙位數(shù)的增長(zhǎng)。

公司同時(shí)披露2021.10.1-2021.11.18經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)，集團(tuán)零售值同比增長(zhǎng)32.6%，其中大陸地區(qū)增長(zhǎng)41.9%，中國(guó)港澳地區(qū)及其他市場(chǎng)同比下滑17.1%;大陸地區(qū)自營(yíng)同店同比增長(zhǎng)12.4%，其中黃金銷(xiāo)售提升27.9%，鑲嵌下滑9.4%;中國(guó)港澳地區(qū)自營(yíng)同店同比下滑3.1%，其中黃金銷(xiāo)售提升27.2%，鑲嵌下滑34.5%;10月以來(lái)，黃金產(chǎn)品銷(xiāo)售依然維持增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，但由于去年基數(shù)開(kāi)始增高，零售額增速開(kāi)始放緩，鉆石鑲嵌產(chǎn)品同店收入出現(xiàn)下滑。預(yù)計(jì)下半財(cái)年由于高基數(shù)效應(yīng)，同店增速會(huì)相對(duì)較低，但全年維度依然會(huì)維持較高的增長(zhǎng)。

預(yù)計(jì)全年收入高增長(zhǎng)，業(yè)績(jī)穩(wěn)步提升

公司全年預(yù)計(jì)新增門(mén)店超過(guò)1000家，在黃金銷(xiāo)售高增長(zhǎng)和加盟開(kāi)店快速布局的共同作用下，預(yù)計(jì)公司全年收入依然會(huì)實(shí)現(xiàn)高增長(zhǎng)，但由于加盟模式和黃金產(chǎn)品毛利率水平較低，預(yù)計(jì)毛利率仍將維持較低水平，業(yè)績(jī)預(yù)計(jì)會(huì)保持穩(wěn)健增長(zhǎng)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：金價(jià)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、中國(guó)香港市場(chǎng)需求持續(xù)走弱、盈利能力下滑、新城鎮(zhèn)門(mén)店店銷(xiāo)提升不及預(yù)期等。