侯昊對(duì)話左前明：“煤炭是在深淵里邊往上爬”，看好四季度到明年煤炭的景氣度

為什么鐵礦石價(jià)格下行，煉焦煤依然上行?

侯昊：有網(wǎng)友在線說(shuō)喝酒不挖煤，挖煤不喝酒，為什么我們從來(lái)不講煤炭，一直以來(lái)我對(duì)于消費(fèi)和白酒是有信仰的，對(duì)煤炭而言，需要學(xué)習(xí)的還有很多，最近市場(chǎng)存在較強(qiáng)的板塊輪動(dòng)效應(yīng)，當(dāng)傳統(tǒng)的消費(fèi)板塊表現(xiàn)較好時(shí)，周期股就比較差，周期股較好時(shí)，消費(fèi)股就不好，如果要去研究現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)所處狀態(tài)的話，首先要回答清楚，現(xiàn)在周期是處于什么樣的階段，所以來(lái)做這場(chǎng)煤炭的調(diào)研。

此外，雖然我對(duì)消費(fèi)跟白馬還是很有信心的，但是處在人云亦云的“滯漲階段”，對(duì)于周期還能持續(xù)多久，為什么鐵礦石再往下走，而煉焦煤還在往上走?請(qǐng)教下左博士。

左前明：煉焦煤屬于特殊稀缺煤種，這種特性決定了它在供需大環(huán)境下價(jià)格一漲難跌，而鐵礦石作為大宗商品不具備特殊稀缺性。

煤炭供需異常偏緊，全年最棒旺季迎來(lái)

侯昊：政策的出臺(tái)以及一些產(chǎn)區(qū)擴(kuò)產(chǎn)等，會(huì)影響下半年甚至當(dāng)前煤炭?jī)r(jià)格和供需局面嗎?

左前明：有的，今年以來(lái)煤炭供需形勢(shì)異常偏緊。到了秋季，無(wú)論上、中下游庫(kù)存都是過(guò)去5年最低的，同時(shí)，馬上要迎來(lái)全年的消費(fèi)旺季，冬季的采暖供熱，煤炭供給保障的問(wèn)題需要重視。

從全球來(lái)看，國(guó)內(nèi)煤炭?jī)r(jià)格漲幅還是比較保守的。接下來(lái)這個(gè)季度確實(shí)是全年最棒的旺季，雖然政策積極，但是對(duì)于煤炭企業(yè)端的生產(chǎn)是科學(xué)的，受資源的約束，釋放的產(chǎn)量要有過(guò)程，整個(gè)煤炭經(jīng)濟(jì)還是很緊急的。

大部分公司無(wú)法享受價(jià)格上漲帶來(lái)的紅利

侯昊：怎么看煤炭的短中長(zhǎng)期的投資機(jī)會(huì)呢?

左前明：三季度以來(lái)，全球煤炭天然氣出現(xiàn)了暴漲，天然氣暴漲后，煤炭的采購(gòu)大幅轉(zhuǎn)正升高，煤價(jià)漲幅迅猛，國(guó)內(nèi)煤價(jià)也出現(xiàn)了大幅上漲，但不比國(guó)際。

投資煤炭，我不建議大家只看市場(chǎng)價(jià)，雖然它是風(fēng)向標(biāo)，市場(chǎng)化程度高的公司可以享受價(jià)格上漲帶來(lái)的紅利，但大部分公司是沒(méi)有辦法享受的。煤炭?jī)r(jià)格有調(diào)整機(jī)制，公司賺不賺錢(qián)是看結(jié)算價(jià)格，而這是明顯滯后于市場(chǎng)價(jià)格的。

主流焦煤公司是月度或季度調(diào)價(jià)，三季度定價(jià)是二季度得來(lái)的，調(diào)幅在100-180，但真正在三季度才是瘋漲的時(shí)候。因此在三季度結(jié)束時(shí)，這些公司普遍調(diào)幅在大幾百到上千，但和市場(chǎng)價(jià)還有比較明顯的差距，因此四季度會(huì)比三季度有明顯的攀升。

投資煤炭的底層邏輯：產(chǎn)能周期

侯昊：白酒這幾年消費(fèi)量不斷向下走，但高端白酒提價(jià)的周期是不斷存在的，煤炭也出現(xiàn)了類(lèi)似的過(guò)程，當(dāng)下，怎么選擇煤炭的投資機(jī)會(huì)?

左前明：過(guò)去長(zhǎng)達(dá)10年煤炭行業(yè)都是處于產(chǎn)能過(guò)剩，經(jīng)濟(jì)下行的過(guò)程，市場(chǎng)存在很多不看好。但行業(yè)存在周期，存在輪回，正是因?yàn)檫^(guò)去持續(xù)的產(chǎn)能過(guò)剩，造成供給端產(chǎn)能出清很徹底，又疊加供給側(cè)改革政策，推動(dòng)了行業(yè)的健康發(fā)展，這是投資煤炭的底層主要邏輯：產(chǎn)能周期。

看好今年四季度到明年煤炭的景氣度

侯昊：作為周期品行業(yè)，毛利高持續(xù)性，煤炭行業(yè)未來(lái)會(huì)如何?

左前明：不同的周期是會(huì)嵌套，有不同緯度的，比如產(chǎn)能周期、庫(kù)存周期、季節(jié)周期等等。對(duì)于煤炭的看法，我認(rèn)為有三點(diǎn)。

第一，煤炭是我國(guó)的基礎(chǔ)能源，在相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)間內(nèi)，國(guó)家離不開(kāi)煤炭。我們的能源資源是“富煤、貧油、少氣”，94%的能源資源為煤炭，石油、天然氣只有6%左右。煤炭是最大的發(fā)電品種，也是最大的能源單一品種。

雖然現(xiàn)在有雙碳目標(biāo)，分階段來(lái)看，未來(lái)5年煤炭仍然處在消費(fèi)增長(zhǎng)階段，控制的是煤炭消費(fèi)增長(zhǎng)和火電的裝機(jī)，相當(dāng)長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)都離不開(kāi)煤炭，作為主體能源的地位是無(wú)可撼動(dòng)的，這是我覺(jué)得最重要的一點(diǎn)。

第二，現(xiàn)在正在處在一輪煤炭的景氣周期的上行期，而且這個(gè)景氣周期還是沒(méi)有結(jié)束，從去年底到現(xiàn)在這一輪煤炭?jī)r(jià)格才漲了半年多時(shí)間，從全球來(lái)看其實(shí)也是這樣的。

所以煤炭的景氣程度，我認(rèn)為今年四季度到明年，都不存在問(wèn)題，因?yàn)橐磧r(jià)格的中樞，要看趨勢(shì)，要看影響到煤炭投資公司最本質(zhì)的是長(zhǎng)協(xié)定價(jià)，它一直還在向市場(chǎng)價(jià)格靠攏的這么過(guò)程之中。

對(duì)煤炭估值的三個(gè)看法

侯昊：很多人會(huì)問(wèn)我，白酒大家不消費(fèi)，然后提價(jià)會(huì)影響到估值的變化。那么煤炭估值會(huì)受價(jià)格影響嗎?

左前明：煤炭今年來(lái)已經(jīng)出現(xiàn)了一定的上漲，說(shuō)到煤炭估值問(wèn)題，我認(rèn)為有三點(diǎn)。

第一，我們實(shí)業(yè)的投資比較多，在全國(guó)這些主要礦區(qū)，一級(jí)市場(chǎng)的礦權(quán)，伴隨景氣周期的修復(fù)，其實(shí)提升的還是比較快的。二級(jí)市場(chǎng)實(shí)際是有流動(dòng)性更加好的這種優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，理論上它應(yīng)該比意識(shí)上估值還要高。但實(shí)際上現(xiàn)在一級(jí)市場(chǎng)的一些礦權(quán)，包括煤炭的一些評(píng)估值都是相當(dāng)高的。

第二，目前這個(gè)階段再去看煤炭估值時(shí)，要看這個(gè)行業(yè)的景氣周期的持續(xù)性，不是時(shí)點(diǎn)價(jià)格。如果是景氣周期可持續(xù)，就可以給估值。再考慮一些全球的因素和國(guó)內(nèi)的因素，那么綜合去判斷估值是應(yīng)該怎么去給。

第三，今年以來(lái)整個(gè)板塊表現(xiàn)，對(duì)于重點(diǎn)推薦的一些公司，可能比年初在股市很低迷的時(shí)候的估值還要便宜。

煤炭行業(yè)漲幅的兩個(gè)看法

左前明：今年到現(xiàn)在以來(lái)煤炭行業(yè)的漲幅我認(rèn)為兩點(diǎn)。第一， “煤炭是在深淵里邊往上爬”，而有的板塊是從樹(shù)干往樹(shù)梢爬，之所以說(shuō)煤炭是從地底下往上爬，是因?yàn)檫^(guò)去5~10年是煤炭是長(zhǎng)期下行，產(chǎn)能過(guò)剩的狀態(tài)。產(chǎn)能出清了，在深淵里也才剛爬了一點(diǎn)，起步的位置不同”

第二點(diǎn)這漲幅到底是估值因素，還是業(yè)績(jī)因素?我們重點(diǎn)跟蹤的公司在這個(gè)位置估值可能還更便宜了，股價(jià)的漲幅還沒(méi)跟上它的業(yè)績(jī)。

今年以來(lái)的漲幅主要還是業(yè)績(jī)驅(qū)動(dòng)。所以就考驗(yàn)大家怎么判斷周期的位置，怎么判斷經(jīng)濟(jì)周期的持續(xù)性，判斷是在什么位置上漲，以及漲幅的驅(qū)動(dòng)力。

本文選編自“投資作業(yè)本”，作者：李宇、王麗;智通財(cái)經(jīng)編輯：熊虓。