中金策略：港股“多事之秋”、有驚無(wú)險(xiǎn)

“多事之秋”、有驚無(wú)險(xiǎn)

——海外中資股周報(bào)(2021年9月20日~9月26日)

報(bào)告發(fā)布時(shí)間： 2021年09月26日

摘要

中秋節(jié)假期期間港股地產(chǎn)板塊的劇烈波動(dòng)引發(fā)市場(chǎng)明擔(dān)憂情緒和大幅拋售，中資股市場(chǎng)走低。由于這一波動(dòng)恰逢中秋假期國(guó)內(nèi)市場(chǎng)休市，同時(shí)南向資金也暫停交易，使得港股市場(chǎng)更容易受外圍情緒和環(huán)境的影響。根據(jù)我們與國(guó)內(nèi)外投資者的交流情況，我們認(rèn)為地產(chǎn)、保險(xiǎn)和銀行板塊均一度遭受拋售所傳遞出海外投資者對(duì)出現(xiàn)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂可能有些過(guò)度。其中的差異可能是由于明顯的信息不對(duì)稱所致，主要反映在以下幾個(gè)方面：1)相關(guān)的問(wèn)題已經(jīng)持續(xù)發(fā)酵了一段時(shí)間，對(duì)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)來(lái)說(shuō)并非是一個(gè)全新的話題，而海外市場(chǎng)最近的關(guān)注度才開(kāi)始升溫;2)政策方面在解決相關(guān)問(wèn)題上有較為充足的應(yīng)對(duì)手段和經(jīng)驗(yàn);3)國(guó)家多次聲明守住不發(fā)生系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)是政策的底線?；诖?，當(dāng)市場(chǎng)逐步意識(shí)到可能并沒(méi)有擔(dān)心的那么嚴(yán)重后，港股市場(chǎng)和相關(guān)房地產(chǎn)股價(jià)在大幅拋售后出現(xiàn)了一定的反彈，南向資金周五大幅回流。

除此之外，對(duì)有關(guān)網(wǎng)絡(luò)游戲版號(hào)審批可能再度暫停的擔(dān)憂、外圍略顯鷹派的9月FOMC會(huì)議后美債利率上升、以及接下來(lái)較為密集的美國(guó)財(cái)政政策日程(包括國(guó)會(huì)兩黨圍繞債務(wù)上限的博弈)也可能也會(huì)對(duì)市場(chǎng)情緒和流動(dòng)性帶來(lái)一定擾動(dòng)。我們認(rèn)為，短期市場(chǎng)不排除可能仍在相對(duì)波折的趨勢(shì)中，直到上述因素變得更為明朗。不過(guò)，這并不完全改變我們對(duì)中期仍存在布局機(jī)會(huì)的判斷，主要是考慮到當(dāng)前估值相比其他市場(chǎng)和自身政策壓力可能都有一定比較優(yōu)勢(shì)和空間。

市場(chǎng)回顧：由于投資者擔(dān)心部分大型房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商的債務(wù)壓力可能引發(fā)更大范圍的風(fēng)險(xiǎn)，上周海外中資股市場(chǎng)大幅走低。主要指數(shù)中，恒生科技指數(shù)大跌4.5%，恒生國(guó)企指數(shù)下跌3.8%，恒生指數(shù)和MSCI中國(guó)指數(shù)分別下跌2.9%和2.8%。板塊方面，地產(chǎn)板塊得益于后半周的修復(fù)式反彈，全周上漲3.2%。交通運(yùn)輸板塊上漲1.9%。其它板塊均下跌。其中，港股原材料板塊跌幅達(dá)5.8%，主要可能受供給側(cè)約束反過(guò)來(lái)進(jìn)一步加大增長(zhǎng)壓力擔(dān)憂的拖累，可選消費(fèi)和銀行板塊分別下跌5.0%和4.1%，緊隨其后。

圖表：MSCI中國(guó)指數(shù)上周上漲1.0%;原材料、多元金融、交運(yùn)板塊表現(xiàn)領(lǐng)先

資料來(lái)源：FactSet，中金公司研究部

圖表：海外中資股市場(chǎng)上周繼續(xù)反彈

資料來(lái)源：FactSet，中金公司研究部

市場(chǎng)展望：中秋節(jié)假期期間港股地產(chǎn)板塊的劇烈波動(dòng)引發(fā)市場(chǎng)擔(dān)憂情緒和大幅拋售，中資股市場(chǎng)大幅走低。由于這一波動(dòng)恰逢中秋假期國(guó)內(nèi)市場(chǎng)休市，同時(shí)南向資金也暫停交易，使得港股市場(chǎng)更容易受外圍情緒和環(huán)境的影響，也在一定程度上放大了波動(dòng)。不僅如此，上述擔(dān)憂情緒甚至波及到了海外市場(chǎng)，使得周初歐美股市也大幅回調(diào)。不過(guò)，根據(jù)我們與國(guó)內(nèi)外投資者的交流情況，我們認(rèn)為地產(chǎn)、保險(xiǎn)和銀行板塊均一度遭受拋售所傳遞出海外投資者對(duì)出現(xiàn)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂可能有些過(guò)度。這其中的差異可能是由于明顯的信息不對(duì)稱所致，主要反映在以下幾個(gè)方面：1)相關(guān)的問(wèn)題已經(jīng)持續(xù)發(fā)酵了一段時(shí)間，對(duì)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)來(lái)說(shuō)并非是一個(gè)全新的話題，而海外市場(chǎng)最近的關(guān)注度才開(kāi)始升溫;2)政策方面在解決相關(guān)問(wèn)題上有較為充足的應(yīng)對(duì)手段和經(jīng)驗(yàn);3)國(guó)家多次聲明守住不發(fā)生系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)是政策的底線。基于此，當(dāng)市場(chǎng)逐步意識(shí)到可能并沒(méi)有擔(dān)心的那么嚴(yán)重后，港股市場(chǎng)和相關(guān)房地產(chǎn)股價(jià)在大幅拋售后出現(xiàn)了一定的反彈。同時(shí)，港股通恢復(fù)交易后，南向資金在上周末也出現(xiàn)大舉流入，上周五南向資金單日凈流入規(guī)模達(dá)到51億港元，創(chuàng)出8月中旬以來(lái)最高水平。

不過(guò)，我們認(rèn)為從短期情緒而言，相關(guān)地產(chǎn)問(wèn)題預(yù)計(jì)仍將是市場(chǎng)的一個(gè)主要擾動(dòng)。當(dāng)前投資者關(guān)注即將到期的利息能否順利兌付，以及政策層面是否、何時(shí)以及以何種方式介入。

除此之外，對(duì)有關(guān)網(wǎng)絡(luò)游戲版號(hào)審批可能再度暫停的擔(dān)憂、外圍略顯鷹派的9月FOMC會(huì)議后美債利率上升、以及接下來(lái)較為密集的美國(guó)財(cái)政政策日程(包括國(guó)會(huì)兩黨圍繞債務(wù)上限的博弈)也可能也會(huì)對(duì)市場(chǎng)情緒和流動(dòng)性帶來(lái)一定擾動(dòng)。雖然目前距離冬季用電高峰期仍然還有幾個(gè)月的時(shí)間，但煤炭供應(yīng)處于低位已經(jīng)導(dǎo)致全國(guó)范圍內(nèi)電力供應(yīng)緊張。多個(gè)省份已經(jīng)執(zhí)行限電措施，可能會(huì)拖累國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)期。往前看，下周將逐步步入國(guó)慶長(zhǎng)假，我們認(rèn)為國(guó)內(nèi)市場(chǎng)休市和滬港通關(guān)閉將會(huì)使得港股市場(chǎng)再度受到外圍因素主導(dǎo)?；谏鲜鲆恍┎淮_定性的討論和分析，我們認(rèn)為，短期市場(chǎng)不排除可能仍在相對(duì)波折的趨勢(shì)中，直到上述因素變得更為明朗。不過(guò)，這并不完全改變我們對(duì)中期仍存在布局機(jī)會(huì)的判斷，主要是考慮到當(dāng)前估值相比其他市場(chǎng)和自身政策壓力可能都有一定比較優(yōu)勢(shì)和空間。因此，我們建議投資者保持耐心，等待機(jī)會(huì)布局。

投資建議上，我們認(rèn)為近期市場(chǎng)拋售為長(zhǎng)線投資者帶來(lái)布局機(jī)會(huì)，對(duì)于已經(jīng)跌至歷史估值區(qū)間底部的龍頭科技標(biāo)的來(lái)說(shuō)，機(jī)會(huì)則尤為明顯。但是，面對(duì)國(guó)內(nèi)外各種政策不確定性，我們也建議投資者耐心等待。長(zhǎng)期來(lái)看，我們相信中國(guó)產(chǎn)業(yè)及消費(fèi)升級(jí)的趨勢(shì)將延續(xù)，存在明顯政策利好的板塊，如電動(dòng)汽車產(chǎn)業(yè)鏈、新能源、先進(jìn)制造以及消費(fèi)板塊中的龍頭企業(yè)，蘊(yùn)含著豐富的策略機(jī)會(huì)。

具體來(lái)看，支撐我們觀點(diǎn)的主要邏輯和上周需要關(guān)注的因素主要包括:

1) 地產(chǎn)板塊壓力引發(fā)擔(dān)憂，不過(guò)市場(chǎng)上周的反應(yīng)可能有些過(guò)度。上周市場(chǎng)對(duì)于部分地產(chǎn)開(kāi)放商的擔(dān)憂明顯發(fā)酵，進(jìn)而波及到整體市場(chǎng)。投資者擔(dān)心潛在壓力可能會(huì)引發(fā)傳染風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而影響到供應(yīng)商、甚至更廣泛的金融體系。我們認(rèn)為這一擔(dān)憂情緒可能有些過(guò)度，特別是海外投資者，不排除存在明顯的信息差。政府持續(xù)審慎關(guān)注高杠桿地產(chǎn)行業(yè)中的變化，努力降低危機(jī)在更大層面對(duì)經(jīng)濟(jì)帶來(lái)的影響。市場(chǎng)的擔(dān)憂情緒對(duì)地產(chǎn)敞口較大的建筑、銀行和保險(xiǎn)板塊造成拖累。在此背景下，海外市場(chǎng)也受到一定波及，美國(guó)股市上周一大幅回調(diào)。

短期來(lái)看，我們認(rèn)為擔(dān)憂情緒仍將為市場(chǎng)前景增加不確定性和擾動(dòng)，不過(guò)，考慮到中國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)的在金融系統(tǒng)中的重要性，我們認(rèn)為系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂有些過(guò)度。

2) 在國(guó)慶長(zhǎng)假到來(lái)前，中國(guó)央行向銀行系統(tǒng)注入短期流動(dòng)性。上周央行通過(guò)7天期和14天期逆回購(gòu)向市場(chǎng)注入3600億元的短期資金，為在國(guó)慶長(zhǎng)假到來(lái)前向銀行系統(tǒng)提供充裕的流動(dòng)性。盡管7月和8月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)弱于預(yù)期，但央行持續(xù)保持謹(jǐn)慎，未向市場(chǎng)注入過(guò)多的流動(dòng)性。

圖表：中國(guó)央行上周加大公開(kāi)市場(chǎng)操作力度

資料來(lái)源：FactSet，中金公司研究部

圖表：不過(guò)短期利率近期持續(xù)上升

資料來(lái)源：FactSet，中金公司研究部

3) 9月份FOMC會(huì)議傳遞出快速減量的信號(hào)，點(diǎn)陣圖表現(xiàn)更加鷹派。與市場(chǎng)預(yù)期一致，此次會(huì)議傳遞出了減量可能很快開(kāi)始的信號(hào)。不僅如此，美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾在發(fā)言中也透露了可能的減量速度，即在明年年中結(jié)束QE可能是合適的，表明政策退出的步伐可能快于預(yù)期。此次會(huì)議更新后的點(diǎn)陣圖呈現(xiàn)出鷹派立場(chǎng)，顯示一半的與會(huì)者(18位中的9位)預(yù)計(jì)2022年至少加息一次。在FOMC會(huì)議新聞發(fā)布會(huì)結(jié)束后，美國(guó)股市小幅上漲，美債利率也有所上升。會(huì)議后香港股市表現(xiàn)持續(xù)平穩(wěn)，但仍需關(guān)注利率抬升的可能擾動(dòng)。

4) 上周五南向資金流入步伐加快。受中秋節(jié)放假影響，上周一到周三港股通暫停交易。上周四港股通恢復(fù)交易后，南向資金小幅流出。但周五南向資金大舉回流，內(nèi)地投資者凈買入51億港元的港股，創(chuàng)出8月中旬以來(lái)單日凈流入最高紀(jì)錄。內(nèi)地投資者買入美團(tuán)、騰訊和電力個(gè)股，同時(shí)賣出消費(fèi)板塊標(biāo)的。

圖表：上周南下資金轉(zhuǎn)為流入

資料來(lái)源：萬(wàn)得資訊，EPFR，中金公司研究部

在被動(dòng)型基金推動(dòng)下，海外資金繼續(xù)保持流入勢(shì)頭。上周海外主動(dòng)型基金中有1億美元資金流出香港股市，但被動(dòng)型基金流入勢(shì)頭持續(xù)強(qiáng)勁，流入總量達(dá)到12億美元。整體來(lái)看，上周共計(jì)11億美元的海外資金流入香港市場(chǎng)，延續(xù)了8月份以來(lái)的穩(wěn)定流入勢(shì)頭。

圖表：海外被動(dòng)資金持續(xù)流入港股市場(chǎng)

資料來(lái)源：EPFR，中金公司研究部

投資建議：考慮到監(jiān)管不確定性和信用風(fēng)險(xiǎn)對(duì)市場(chǎng)情緒可能產(chǎn)生的不利影響，我們預(yù)計(jì)市場(chǎng)短期將出現(xiàn)波動(dòng)。投資策略方面，我們建議在新老經(jīng)濟(jì)板塊間進(jìn)行均衡配置。估值水平較低而且存在長(zhǎng)期增長(zhǎng)潛力的新經(jīng)濟(jì)標(biāo)的雖然可能繼續(xù)出現(xiàn)較大波動(dòng)，但仍然值得密切關(guān)注。與此同時(shí)，對(duì)于遭遇拋售而估值仍然具有吸引力的部分板塊，例如醫(yī)療保健和部分科技巨頭，我們建議投資者關(guān)注其潛在反彈行情。長(zhǎng)期來(lái)看，我們建議關(guān)注主題性投資機(jī)會(huì)，例如產(chǎn)業(yè)升級(jí)和消費(fèi)升級(jí)以及國(guó)貨消費(fèi)品牌的崛起。我們?nèi)匀徽J(rèn)為，電動(dòng)汽車產(chǎn)業(yè)鏈、新能源、先進(jìn)制造以及消費(fèi)和醫(yī)療保健兩大板塊中的龍頭企業(yè)將受益于中國(guó)經(jīng)濟(jì)的長(zhǎng)期增長(zhǎng)。

重點(diǎn)關(guān)注事件：1)中國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù);2)疫情變化;3)監(jiān)管政策變化;4)國(guó)內(nèi)外貨幣政策立場(chǎng)的轉(zhuǎn)變;5)中美關(guān)系。

本文轉(zhuǎn)自微信公號(hào)“中金策略”,作者：王漢峰、劉剛等