蘋(píng)果（AAPL.US）拔刀，第一個(gè)“見(jiàn)血”的巨頭是Facebook（FB.US）？

最近，海豚君主意到Facebook的股價(jià)連連下跌。就說(shuō)這個(gè)星期，就跌去了近6個(gè)點(diǎn)。這與Facebook疫情以來(lái)一貫的強(qiáng)勢(shì)表現(xiàn)有點(diǎn)相悖。

圖片來(lái)源：長(zhǎng)橋股票行情(截至9.22美股收盤(pán))

不過(guò)，這幾天Facebook的不利消息還是蠻多的。新發(fā)的智能眼鏡引發(fā)隱私擔(dān)憂、蘋(píng)果ATT隱私新政影響廣告投放效率、FTC劍橋數(shù)據(jù)泄漏罰了50億、公司CTO離職……再加上taper預(yù)期、宏觀經(jīng)濟(jì)壓力等風(fēng)險(xiǎn)，F(xiàn)acebook股價(jià)不振也就可以理解了。

目前已經(jīng)落地的，對(duì)基本面影響較大的，可能要屬蘋(píng)果iOS14版開(kāi)始啟用的隱私新政。

此前，海豚君從長(zhǎng)期視角，對(duì)Facebook做了業(yè)務(wù)梳理和估值，詳情可回顧《Facebook：深挖全球頭號(hào)網(wǎng)民收割機(jī)的“生意含金量”》。但實(shí)際上，這篇文章并沒(méi)有特別對(duì)IDFA新規(guī)的影響做深入探討。

鑒于最近市場(chǎng)股價(jià)反應(yīng)強(qiáng)烈，海豚君今天來(lái)重點(diǎn)聊一聊這個(gè)問(wèn)題，并嘗試量化一下對(duì)公司估值的影響。

一 蘋(píng)果ATT隱私新規(guī)推進(jìn)回顧

步步緊逼，哪些平臺(tái)受影響更大?

這里先簡(jiǎn)單解釋一下蘋(píng)果的隱私新政。

(1)早在2020年6月蘋(píng)果全球開(kāi)發(fā)者大會(huì)(WWDC)上，蘋(píng)果就宣布要在新的iOS系統(tǒng)(14.0以上版本)上添加新的隱私保護(hù)，包括模糊定位、剪貼板訪問(wèn)限制，以及照片訪問(wèn)限制等。

(2)而今年4月發(fā)布的iOS 14.5版本，則對(duì)隱私保護(hù)又一次升級(jí)。iOS 14.5將全面上線應(yīng)用追蹤透明規(guī)則(App Tracking Transparency， 簡(jiǎn)稱ATT)，限制應(yīng)用讀取用戶設(shè)備的廣告標(biāo)識(shí)符IDFA。

(3)蘋(píng)果官方推出SKAdNetwork方案，后端默認(rèn)開(kāi)放。但開(kāi)發(fā)商在用戶數(shù)據(jù)的實(shí)際使用上多有限制，比如跨平臺(tái)還是不行，只是可以看到蘋(píng)果App Store上的用戶瀏覽以及后續(xù)下載數(shù)據(jù)。

1、IDFA是什么?限制讀取后有什么影響?

IDFA簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，是一種允許某個(gè)APP跨平臺(tái)追蹤用戶使用信息的統(tǒng)一身份憑證。也就是說(shuō)，有了這個(gè)統(tǒng)一身份憑證，同一款手機(jī)上各個(gè)app之間的用戶行為數(shù)據(jù)就可以完全打通了。

舉個(gè)簡(jiǎn)單例子，通過(guò)IDFA標(biāo)識(shí)符，抖音app可以追蹤用戶在用一手機(jī)上淘寶app的搜索瀏覽記錄，然后就可以在用戶瀏覽抖音的時(shí)候，投放用戶曾在淘寶上搜索瀏覽過(guò)的相似產(chǎn)品廣告。

在14.0以上版本的iOS系統(tǒng)內(nèi)，app在進(jìn)行跨平臺(tái)追蹤用戶數(shù)據(jù)時(shí)，用戶會(huì)收到蘋(píng)果系統(tǒng)的彈窗提示，只有用戶點(diǎn)擊允許追蹤的情況下，各個(gè)app才能實(shí)施跨平臺(tái)數(shù)據(jù)追蹤。

與IDFA性質(zhì)類(lèi)似的技術(shù)方案還有CAID、IMEI、OAID等標(biāo)識(shí)符。

這樣的隱私新規(guī)，直接打擊的就是依賴iOS系統(tǒng)生存的移動(dòng)廣告平臺(tái)。據(jù)外行調(diào)查問(wèn)卷數(shù)據(jù)顯示，接近80%的iOS用戶選擇禁止App跨平臺(tái)追蹤數(shù)據(jù)。

也就是說(shuō)，對(duì)于大部分蘋(píng)果用戶，應(yīng)用商只能通過(guò)用戶在自己平臺(tái)內(nèi)的搜索、訪問(wèn)、互動(dòng)記錄對(duì)用戶畫(huà)像進(jìn)行標(biāo)簽化，來(lái)為廣告主提供廣告投放的需求。像上面海豚君舉的抖音淘寶的例子，放在這里就行不通了。

圖片：允許“部分廣告追蹤”的用戶比例 來(lái)源：Flurry Analytics

2、海豚君認(rèn)為，IDFA新規(guī)下，可能造成的影響有：

(1)首先，從整個(gè)信息流廣告(個(gè)性化推薦)行業(yè)來(lái)看，新規(guī)影響的可能是行業(yè)大盤(pán)的增速。眾所周知，近幾年，隨著互聯(lián)網(wǎng)滲透率的提升，用戶時(shí)長(zhǎng)線上化的加快遷移，尤其是去年疫情對(duì)整個(gè)互聯(lián)網(wǎng)流量增長(zhǎng)的紅利期，數(shù)字廣告也水漲船高，量?jī)r(jià)齊升。而其中最亮眼的莫過(guò)于信息流廣告，受益于視頻化潮流趨勢(shì)，具備個(gè)性化推薦的信息流廣告投放效率優(yōu)勢(shì)很明顯。

(2)其次，負(fù)面影響最大的就是本身用戶體量不夠大、用戶時(shí)長(zhǎng)短的中小App平臺(tái)。原本依賴其它平臺(tái)下用戶的行為數(shù)據(jù)，尤其是涉及到消費(fèi)決策的數(shù)據(jù)，來(lái)給自己平臺(tái)爭(zhēng)取廣告收入。但新規(guī)下，它們的投放精準(zhǔn)度將大幅下滑。

比如中小游戲公司，尤其是氪金不多，主要靠激勵(lì)廣告賺錢(qián)的游戲應(yīng)用。據(jù)營(yíng)銷(xiāo)公司Comsumer Acquisition透露，IDFA新規(guī)推出后，依賴廣告來(lái)變現(xiàn)的手游公司的廣告收入平均降低了15-20%。

而這些中小應(yīng)用公司，商業(yè)模式要從廣告轉(zhuǎn)為應(yīng)用內(nèi)購(gòu)買(mǎi)的難度也很大。因此后續(xù)影響也會(huì)持續(xù)很長(zhǎng)一段時(shí)間。

(3)最后，對(duì)于廣告巨頭們的影響，海豚君認(rèn)為，短期可能會(huì)帶來(lái)波動(dòng)和壓力，但從長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)力的角度，尤其是中小應(yīng)用平臺(tái)被迫退出之后，巨頭們反而能夠瓜分這部分讓出的市場(chǎng)。不過(guò)不可否認(rèn)，巨頭們吃到蛋糕的大小也是有區(qū)別的。

(4)另外，短期搜索廣告、安卓端定向廣告產(chǎn)生市場(chǎng)增量。

這里多講一些廣告的基本情況。一般而言，廣告類(lèi)型按照品牌廣告、效果廣告進(jìn)行劃分，品牌廣告一般指投放在固定banner位的展示類(lèi)廣告，主要需要高曝光度。

效果廣告則追求的是轉(zhuǎn)化的用戶實(shí)際行為效果，分為主動(dòng)搜索廣告和個(gè)性推薦廣告。此次ATT政策重點(diǎn)影響的就是下圖中的iOS端個(gè)性化推薦廣告。

近年來(lái)，個(gè)性化推薦廣告由于其較高的ROI得到越來(lái)越多廣告主的青睞，尤其是從原來(lái)的搜索廣告投放轉(zhuǎn)移而來(lái)。因此無(wú)論是中國(guó)還是美國(guó)，個(gè)性化推薦的信息流廣告逐漸在蠶食搜索廣告、品牌廣告的份額。

數(shù)據(jù)來(lái)源：IAB、eMarketer、海豚投研

數(shù)據(jù)來(lái)源：艾瑞、海豚投研整理

這一次隱私新政對(duì)于個(gè)性推薦廣告的精準(zhǔn)度是會(huì)存在削弱影響的，但落實(shí)到個(gè)推廣告實(shí)際ROI是否一定不具備優(yōu)勢(shì)了?或許還需要繼續(xù)評(píng)估。

短期內(nèi)，也許可能會(huì)有一些廣告主會(huì)有所顧慮，繼而開(kāi)始考慮分撥部分預(yù)算投放其它類(lèi)型廣告，比如主動(dòng)搜索廣告?；蛘咴趥€(gè)推廣告范疇內(nèi)，會(huì)提高安卓端的投放來(lái)彌補(bǔ)iOS端影響。

長(zhǎng)期下，個(gè)推廣告仍然是產(chǎn)業(yè)發(fā)展的大趨勢(shì)，目前各家廣告平臺(tái)也在不斷通過(guò)別的技術(shù)方案來(lái)優(yōu)化自己的推薦算法。

二 隱私新規(guī)對(duì)Facebook的影響真的很大嗎?

1、客戶不滿引發(fā)的股價(jià)慘案

在應(yīng)對(duì)IDFA新政上，F(xiàn)acebook、Google等廣告巨頭們都在加速開(kāi)發(fā)新的算法，來(lái)彌補(bǔ)廣告投放精準(zhǔn)度的影響。在不斷做調(diào)試和測(cè)試的期間，由于精準(zhǔn)度的降低，廣告主會(huì)發(fā)現(xiàn)實(shí)現(xiàn)同樣轉(zhuǎn)化效果的投放成本比以往變多了，因此多有抱怨。昨天，針對(duì)客戶對(duì)投放成本的不滿，F(xiàn)acebook官網(wǎng)上掛了這么一條公告說(shuō)明：

海豚君細(xì)細(xì)看下來(lái)，整篇公告更像是一個(gè)“安撫”：

(1)首先承認(rèn)了蘋(píng)果隱私新規(guī)給Facebook上的廣告主，可能帶來(lái)了投放成本的提升，以及廣告主評(píng)估投放效率的難度也在加大。

(2)其次，正如二季度財(cái)報(bào)電話會(huì)議中所說(shuō)，由于蘋(píng)果系統(tǒng)隱私政策變化，三季度面臨的壓力將更大。

(3)值得一提的是，F(xiàn)acebook認(rèn)為，自己做的轉(zhuǎn)化效率預(yù)測(cè)報(bào)告存在低估。整體上，iOS端的實(shí)際轉(zhuǎn)化率要比預(yù)測(cè)報(bào)告上的高15%。

海豚君認(rèn)為，F(xiàn)acebook這次強(qiáng)調(diào)解釋轉(zhuǎn)化率誤差的問(wèn)題，可能是為了使得自己的CPM報(bào)價(jià)在同行中顯得更有優(yōu)勢(shì)一些。

(4)最后，F(xiàn)acebook還為廣告主提供了一些建議，包括延遲查看廣告效果評(píng)估、使用Facebook提供的一些提升廣告投放效率的工具等等。

不過(guò)，市場(chǎng)似乎并不買(mǎi)賬。雖然此前大行們?cè)缬袑?duì)蘋(píng)果隱私新政的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期，但鑒于Facebook連續(xù)兩個(gè)季度相當(dāng)出色的成績(jī)單，以及Facebook很少做對(duì)外的溝通交流，因此海豚君看到大部分投行對(duì)Facebook受到蘋(píng)果隱私新政的實(shí)際影響并不清楚，也很少進(jìn)行專(zhuān)題研究并量化到對(duì)具體業(yè)績(jī)的影響上。

而昨天的公告，雖然是對(duì)廣告主說(shuō)的，但其實(shí)變相承認(rèn)了目前Facebook廣告業(yè)務(wù)確實(shí)受到了不少壓力。因此昨天Facebook股價(jià)又“暴跌”4%。

海豚君認(rèn)為，上述Facebook的解釋以及對(duì)廣告主的優(yōu)化建議，都是基于廣告主利用Facebook平臺(tái)即有流量的交易轉(zhuǎn)化。簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，就是在教用戶怎么在Facebook生態(tài)內(nèi)部提高轉(zhuǎn)化率。

但市場(chǎng)擔(dān)憂的是，F(xiàn)acebook無(wú)法像以前那樣，通過(guò)別的平臺(tái)上用戶行為數(shù)據(jù)，來(lái)提升和完善自己生態(tài)下用戶標(biāo)簽的精準(zhǔn)度了。那么廣告主會(huì)不會(huì)開(kāi)始考慮分撥一些廣告預(yù)算到別的平臺(tái)?

不可否認(rèn)，這種擔(dān)憂確實(shí)合理。但海豚君認(rèn)為這更多的是基于短期視角。

如果從長(zhǎng)期發(fā)展的競(jìng)爭(zhēng)格局角度來(lái)看，F(xiàn)acebook的目前受到影響有限，并且后續(xù)會(huì)逐漸緩和并繼續(xù)保持強(qiáng)勢(shì)。

隱私新政對(duì)廣告平臺(tái)的負(fù)面影響，是所有的以個(gè)性化算法推薦廣告為主的平臺(tái)上，都會(huì)面臨的問(wèn)題。

在長(zhǎng)期視角上，中小平臺(tái)的競(jìng)爭(zhēng)力會(huì)因?yàn)楸幌魅醺喽糠诌x擇退出市場(chǎng)，F(xiàn)acebook、Google等巨頭則可以繼續(xù)吃掉這些讓出的份額。尤其是對(duì)于Facebook這種擁有巨量用戶的社交平臺(tái)，廣告主在選擇平臺(tái)進(jìn)行投放時(shí)，優(yōu)先還是會(huì)看平臺(tái)的用戶規(guī)模。

2、嘗試量化一下隱私新規(guī)對(duì)Facebook的估值影響

不過(guò)，市場(chǎng)的反應(yīng)還是比較大的，盡管有Taper預(yù)期的壓制，但這段時(shí)間的Google卻沒(méi)怎么跌。因此海豚君還是嘗試量化一下ATT政策對(duì)Facebook潛在的估值影響。

對(duì)于一個(gè)廣告收入占比超過(guò)97%的社交平臺(tái)公司，來(lái)自于個(gè)性化推薦廣告的收入顯然不低。因此不可否認(rèn)，IFDA隱私新規(guī)對(duì)于Facebook來(lái)說(shuō)，相比主動(dòng)搜索為主的廣告平臺(tái)Google，受到的短期影響會(huì)大一些。

以北美地區(qū)為例，2020年Facebook在北美地區(qū)的廣告收入達(dá)到400億美元，在總營(yíng)收中貢獻(xiàn)了48%。而在北美地區(qū)，蘋(píng)果用戶的滲透率也非常高，接近47%。

去年在蘋(píng)果首次宣布將在iOS14中限制IDFA后，F(xiàn)acebook高層在電話會(huì)中有過(guò)表態(tài)，稱該政策調(diào)整最壞情況下，將對(duì)Facebook相應(yīng)收入產(chǎn)生近50%的影響。如果簡(jiǎn)單按照高層的50%保守估計(jì)，那么也就意味著北美地區(qū)近100億美元的廣告收入可能會(huì)打水漂。

按照這樣的邏輯，海豚君匯總不同地區(qū)情況，對(duì)Facebook短期可能會(huì)面臨的收入削減風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了估算。

前提假設(shè)包括：

假設(shè)來(lái)自iOS系統(tǒng)和安卓系統(tǒng)的單用戶廣告收入相同。

預(yù)估對(duì)蘋(píng)果用戶端的廣告收入影響在20%，小于FB高管去年的“保守假設(shè)”。

假設(shè)Facebook廣告收入全部為定向推薦廣告，無(wú)其它類(lèi)型(如主動(dòng)搜索廣告)

據(jù)移動(dòng)營(yíng)銷(xiāo)公司Consumer Acquisition高管預(yù)估，廣告收入整體下滑了15%-20%，部分客戶尤其是主要依賴iOS端的應(yīng)用平臺(tái)，收入降幅甚至達(dá)到了30%-40%。不少?gòu)V告主從iOS平臺(tái)轉(zhuǎn)向了安卓平臺(tái)，使得安卓平臺(tái)的收入增長(zhǎng)了近20%。

作為流量巨頭的Facebook，結(jié)合上文分析，海豚君有理由相信，巨頭在這樣的沖擊下影響相對(duì)較小。同時(shí)，F(xiàn)acebook安卓端、網(wǎng)頁(yè)端并不受影響，甚至很有可能獲得不少iOS平臺(tái)轉(zhuǎn)移而來(lái)的新增投放。因此，在整體廣告收入上，可能影響被中和很多，因此海豚君選擇20%作為中性預(yù)期下的影響程度。

如下表格測(cè)算的是ATT政策在二季度業(yè)績(jī)基礎(chǔ)上的影響：

為了更加全面的展示不同削弱程度對(duì)Facebook未來(lái)收入利潤(rùn)的影響，同時(shí)考慮到：

(1)高利潤(rùn)率的廣告收入占比的下滑，引起對(duì)整體利潤(rùn)率水平的變動(dòng)(變動(dòng)預(yù)計(jì)在1%左右)

(2)可能為了減少客戶流失所做的激勵(lì)措施、讓利政策;

(3)提升平臺(tái)廣告投放效率的技術(shù)工具研究;

海豚君預(yù)計(jì)整體利潤(rùn)率可能因此而出現(xiàn)微小幅度的下滑(-3%)。

在《Facebook：深挖全球頭號(hào)網(wǎng)民收割機(jī)的“生意含金量”》中，海豚君對(duì)Facebook未來(lái)的各業(yè)務(wù)增長(zhǎng)情況做過(guò)假設(shè)。

數(shù)據(jù)來(lái)源：Facebook財(cái)報(bào)、海豚投研估算

基于這樣的預(yù)期下，對(duì)廣告收入、利潤(rùn)率做不同程度的削減，得到2022年Non-GAAP凈利潤(rùn)在原預(yù)估基礎(chǔ)上需要做的調(diào)整幅度。

在海豚君中性預(yù)期下，原預(yù)估2022年Non-GAAP凈利潤(rùn)為595億美元，在蘋(píng)果廣告收入削減20%、利潤(rùn)率降低3%的情況下，調(diào)整后的調(diào)整后凈利潤(rùn)為520億美元。

由于2021年已過(guò)半，預(yù)計(jì)全年NG利潤(rùn)調(diào)整變動(dòng)約為-6.3%，即從原海豚君預(yù)估的486億美元下降至455億美元，2022年Non-GAAP凈利潤(rùn)增速為18%。給予2022年20倍PE估值，對(duì)應(yīng)不同情況下公司股價(jià)如下：

但以上的測(cè)算主要是在評(píng)估短期沖擊的影響，對(duì)于Facebook長(zhǎng)期發(fā)展價(jià)值，基于其無(wú)人匹敵的流量?jī)?yōu)勢(shì)，以及搶占VA/AR生態(tài)入口的前瞻性布局，海豚君仍然維持此前409美元的目標(biāo)價(jià)格(DCF估值)，回顧可戳《Facebook：深挖全球頭號(hào)網(wǎng)民收割機(jī)的“生意含金量”》。

三  延伸思考：國(guó)內(nèi)個(gè)性化推薦廣告平臺(tái)會(huì)受到多大影響?

研究完了海外巨頭，再回頭來(lái)看看國(guó)內(nèi)平臺(tái)。如果海外公司都有如此大的影響，那國(guó)內(nèi)主打算法推薦下的信息流廣告一堆互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)，尤其是抖音、快手等短視頻平臺(tái)。沒(méi)了跨平臺(tái)的數(shù)據(jù)追蹤，其廣告投放效率是否會(huì)大打折扣?

首先影響肯定多少都是有的。但海豚君了解到，為了應(yīng)對(duì)蘋(píng)果的IFDA新政，中國(guó)廣告協(xié)會(huì)聯(lián)合中國(guó)信息通信研究院、百度等互聯(lián)網(wǎng)廣告巨頭，開(kāi)發(fā)了一種新的用戶標(biāo)識(shí)符——CAID，從而避開(kāi)Apple的隱私管理政策限制，國(guó)內(nèi)不少互聯(lián)網(wǎng)公司已經(jīng)測(cè)試使用了這個(gè)工具。因此雖然IDFA被限制使用了，但CAID同樣可以起到跨平臺(tái)追蹤用戶行為數(shù)據(jù)的功能。

不過(guò)針對(duì)CAID，蘋(píng)果方面目前對(duì)此態(tài)度并不明確。部分接入SDK版CAID的應(yīng)用開(kāi)發(fā)商，陸續(xù)收到了蘋(píng)果要求14天內(nèi)立即停止使用否則下架的警告信。但接入API版CAID的開(kāi)發(fā)商，并沒(méi)有被禁止。

海豚君認(rèn)為，由于目前還沒(méi)有明確的說(shuō)法，因此在風(fēng)險(xiǎn)量化上也存在難度，但從蘋(píng)果在全球其它地區(qū)的政策收緊趨勢(shì)，預(yù)計(jì)國(guó)內(nèi)廣告平臺(tái)就算使用CAID或者其他一些技術(shù)方案，很可能還是會(huì)受到限制，建議繼續(xù)關(guān)注后續(xù)進(jìn)展。

本文來(lái)源于“海豚投研”微信公眾號(hào)；智通財(cái)經(jīng)編輯：文文。