浙商證券：快遞行業(yè)前8月單量673.20億件已超2019全年看好行業(yè)龍頭價值修復(fù)

作者：浙商證券 2021-09-21 14:11:21

2021年8月全國快遞單量同比增長24.24%至89.9億件，前8月單量673.20億件已超2019全年，國家郵政局預(yù)計9月單量同比增速25%。

2021年8月全國快遞單量同比增長24.24%至89.9億件，前8月單量673.20億件已超2019全年，國家郵政局預(yù)計9月單量同比增速25%。韻達(dá)股份淡季量穩(wěn)價增，8月日均單量4919萬件；票單價環(huán)比提升0.01元至2.05元，為A股3家電商快遞企業(yè)中唯一6-8月環(huán)比連續(xù)維增公司。9月派費(fèi)提升信號已現(xiàn)，政策強(qiáng)監(jiān)管疊加旺季來臨將有效推升單價，看好惡性價格戰(zhàn)加速改善。

投資要點

1.核心關(guān)注：8月淡季價格持續(xù)維穩(wěn)，進(jìn)一步驗證價格戰(zhàn)初步改善。

從行業(yè)角度看，8月全國票單價環(huán)比+0.08元，義烏地區(qū)環(huán)比維穩(wěn)。2021年8月單月行業(yè)票單價9.34元，環(huán)比提升0.08元。重點產(chǎn)糧區(qū)的價格風(fēng)向標(biāo)方面，義烏（金華）2021年8月規(guī)上快遞業(yè)務(wù)票單價2.64元，環(huán)比-0.01元，依然基本持平。

從公司角度看，龍頭筑實單價拐點，韻達(dá)6-8月票單價環(huán)比連續(xù)維增。2021年8月份，順豐票單價15.98元，環(huán)比+0.13%；韻達(dá)票單價2.05元，環(huán)比+0.49%，為A股3家電商快遞企業(yè)中唯一6-8月環(huán)比連續(xù)維增公司；圓通票單價2.13元，環(huán)比+5.45%；申通票單價1.95元，環(huán)比-1.02%。

從行業(yè)和公司兩個角度看，義烏行業(yè)票單價環(huán)比基本維穩(wěn)，韻達(dá)票單價環(huán)比進(jìn)一步提升0.01元至2.05元，進(jìn)一步驗證惡性價格戰(zhàn)初步改善。后續(xù)9月份派費(fèi)提升及進(jìn)入Q4旺季將進(jìn)一步推升單價。

2.行業(yè)：前8月單量已超2019全年，預(yù)計9月維持25%同比增速。

單量：單月單量同比增長24%，前8月單量已超2019全年。2021年8月，行業(yè)快遞單量89.9億件，同比增長24.24%，2年復(fù)合增速30.21%。前8月行業(yè)單量673.20億件，已超2019全年的635.23億件。根據(jù)國家郵政局2021年8月中國快遞發(fā)展指數(shù)報告，預(yù)計9月快遞業(yè)務(wù)量增速約25%。電商網(wǎng)購驅(qū)動仍在，疊加快遞下沉、快遞出海穩(wěn)步推進(jìn)，我們認(rèn)為2021全年行業(yè)快遞業(yè)務(wù)量大概率突破千億，未來2年有望維持20%以上同比增長。

收入：8月快遞收入840.1億元，同比增長15.49%。2021年8月單月行業(yè)快遞收入840.1億元，同比增長15.49%。2021年1-8月行業(yè)快遞收入合計6509.4億元，同比增長23.41%。

3、A股標(biāo)的：韻達(dá)量價雙升延續(xù)，后續(xù)回歸高質(zhì)量發(fā)展。

單量：韻達(dá)及圓通前8月單量超過2019全年。順豐單量8.68億件，市占率同比+0.12pts至9.65%；韻達(dá)單量15.25億件，淡季日均單量4919萬票，市占率同比-0.42pts至16.96%；圓通單量13.80億件，市占率同比-0.29pts至15.35%；申通單量9.14億件，市占率同比+0.16pts至10.16%。

格局：以CR4指標(biāo)觀測，份額仍向龍頭集中。以國家郵政局公布的快遞服務(wù)品牌集中度指數(shù)CR8來看，2021年8月累計CR8為80.8%，環(huán)比上月持平，較上年同期下降2.4pts，較2019年同期下降0.9pts；但是，若以順豐、韻達(dá)、圓通、韻達(dá)單量累計市占率來看，2021年8月A股快遞累計CR4為52.0%，環(huán)比上月持平，較2019年同期提升3.7pts，單量仍呈現(xiàn)向龍頭集中趨勢。

收入：順豐繼續(xù)領(lǐng)跑A股快遞公司。2021年8月份，順豐快遞收入同比+24.33%至138.71億元，2年復(fù)合增長26.39%；韻達(dá)快遞收入同比+15.34%至31.28億元，2年復(fù)合增長8.30%；圓通快遞收入同比+28.60%至29.36億元，2年復(fù)合增長18.67%；申通快遞收入同比+7.16%至17.80億元，2年復(fù)合下降2.33%。。

4、投資：價格戰(zhàn)回歸良性，成本為先單量為王，看好龍頭價值修復(fù)。

價格環(huán)比企穩(wěn)，上游驅(qū)動強(qiáng)勁，此外政策強(qiáng)監(jiān)管下利于價格戰(zhàn)恢復(fù)良性帶來行業(yè)自然出清。從上游電商參與端看，直播帶貨新模式市場大且維持高增長，同時格局依然分散，當(dāng)前國家統(tǒng)計局實體網(wǎng)購統(tǒng)計口徑或低估了帶貨GMV體量的增長，因此快遞行業(yè)增長驅(qū)動依然強(qiáng)勁、同時受益互聯(lián)網(wǎng)平臺反壟斷趨嚴(yán)而在整體產(chǎn)業(yè)鏈中地位將持續(xù)提升；從政策監(jiān)管端看，我們認(rèn)為政策定調(diào)總體上有遏制低價惡性競爭及保護(hù)末端快遞員權(quán)益兩大方向，后續(xù)重點地區(qū)相關(guān)政策落地后有望在全國形成示范效應(yīng)。因此，網(wǎng)絡(luò)建設(shè)不完善、規(guī)模效應(yīng)弱、經(jīng)營管理能力差的尾部企業(yè)將因無法低價搶量而進(jìn)一步強(qiáng)化對成本端壓力的惡性循環(huán)，最終帶來市場出清，低成本龍頭在同行競爭及產(chǎn)業(yè)鏈位置中實現(xiàn)突圍。

從遠(yuǎn)期格局看當(dāng)前估值，估值錨或由損益端更多轉(zhuǎn)向規(guī)模端。利潤并不是快遞企業(yè)短期首要目標(biāo)，相應(yīng)地我們認(rèn)為，當(dāng)前估值高度應(yīng)更多取決于未來壁壘深度，因此估值錨不妨脫離單純的利潤估值體系，更多從規(guī)模角度出發(fā)，從單量、資產(chǎn)、資本規(guī)模三大維度切入，更具前瞻視角。投資區(qū)分賽道，看好龍頭發(fā)展，通達(dá)系方面，建議關(guān)注單量及盈利龍頭中通快遞及暫居次位、價值具有確定性修復(fù)空間的韻達(dá)股份；直營系方面，建議繼續(xù)關(guān)注傳統(tǒng)+新興業(yè)態(tài)廣闊布局下網(wǎng)絡(luò)延展、壁壘升級的順豐控股。

風(fēng)險提示：監(jiān)管政策落實效果不及預(yù)期；資本進(jìn)入擾亂現(xiàn)有市場的發(fā)展；價格戰(zhàn)超預(yù)期。

正文目錄

1. 驅(qū)動：消費(fèi)線上化成為大勢所趨

實體網(wǎng)購需求催化。2021年1-8月，實體網(wǎng)購零售額6.63萬億元，較2020年同期增長15.90%，較2019年同期增長30.73%；剔除2020年同期疫情影響看，2021年8月累計實體網(wǎng)購滲透率23.60%，較2019年同期提升4.20pts。我們認(rèn)為，由于國家統(tǒng)計局實體網(wǎng)購統(tǒng)計口徑原因，部分直播帶貨屬于新興網(wǎng)購營銷模式，規(guī)模較小的企業(yè)及個體戶可能因統(tǒng)計偏差及誤差等原因未被計入口徑，導(dǎo)致實體網(wǎng)購零售額或有所低估，上游網(wǎng)購驅(qū)動仍在。

實體網(wǎng)購滲透率長期仍有21.1pts增長空間。我們以2021年1-8月限額以上社零結(jié)構(gòu)來看，剔除油品、建材、汽車等不可線上化消費(fèi)品類，其余可線上化品類合計占比55.9%。假設(shè)可線上化零售消費(fèi)品線上消費(fèi)率長期達(dá)到80%，結(jié)合55.9%的可線上化品類占比，測算實體網(wǎng)購滲透率可達(dá)44.7%，相較2021年1-8月23.6%的實體網(wǎng)購滲透率水平仍有21.1pts空間。

2 行業(yè)：前8月單量已超2019全年，單價環(huán)比回升

2.1 單量：單月單量同比增長24%，前8月單量已超2019全年

總體來看：2021年8月，行業(yè)快遞單量89.9億件，同比增長24.24%，2年復(fù)合增速30.21%。根據(jù)國家郵政局2021年8月中國快遞發(fā)展指數(shù)報告，預(yù)計9月快遞業(yè)務(wù)量增速約25%。電商網(wǎng)購驅(qū)動仍在，疊加快遞下沉、快遞出海穩(wěn)步推進(jìn)，我們認(rèn)為2021全年行業(yè)快遞業(yè)務(wù)量大概率突破千億，未來2年有望維持20%以上同比增長。

分類型來看：2021年8月，同城、異地、國際快遞單量分別11.75億件、76.54億件、1.63億件，同比分別+9.87%、+27.65%、-4.40%。

分區(qū)域來看：2021年8月東部、中部、西部快遞單量分別70.00億件、12.77億件、7.15億件，同比分別+21.94%、+32.04%、+35.31%。

格局來看：以國家郵政局公布的快遞服務(wù)品牌集中度指數(shù)CR8來看，2021年8月累計CR8為80.8%，環(huán)比上月持平，較上年同期下降2.4pts，較2019年同期下降0.9pts；但是，若以順豐、韻達(dá)、圓通、韻達(dá)單量累計市占率來看，2021年8月A股快遞累計CR4為52.0%，環(huán)比與上月持平，較2019年同期提升3.7pts，單量仍呈現(xiàn)向龍頭集中趨勢。

2.2 單價：8月行業(yè)票單價環(huán)比+0.08元，義烏地區(qū)環(huán)比基本持平

總體來看：2021年8月單月行業(yè)票單價9.34元，環(huán)比降低0.08元，同比降幅自1月份以來收窄15.82pts。此外當(dāng)前票單價同比變動仍有疫情稅費(fèi)減免帶來的口徑影響，如果剔除口徑差異我們預(yù)計單價降幅進(jìn)一步收窄，結(jié)合監(jiān)管強(qiáng)化的政策引領(lǐng)，我們預(yù)計后續(xù)價格戰(zhàn)有望進(jìn)一步改善。

分類型來看：2021年8月，同城、異地、國際快遞單月票單價分別5.80元、5.55元、60.30元，環(huán)比分別+0.35元、-0.05元、-0.34元。

分區(qū)域來看：2021年8月單月東部、中部、西部快遞票單價分別9.33元、8.36元、11.25元，環(huán)比分別+0.08元、+0.07元、-0.07元。

重點產(chǎn)糧區(qū)來看：2021年8月，義烏（金華）規(guī)模以上快遞業(yè)務(wù)票單價2.64 元，同比-0.49元，環(huán)比-0.01元?？爝f主產(chǎn)區(qū)監(jiān)管尤其強(qiáng)化之下，單價自6月以來環(huán)比基本維穩(wěn)。

2.3 收入：8月快遞收入840.1億元，同比增長15.49%

總體來看：2021年8月單月行業(yè)快遞收入840.1億元，同比增長15.49%。2021年1-8月行業(yè)快遞收入合計6509.4億元，同比增長23.41%。

分類型來看：2021年8月單月同城、異地、國際快遞收入分別68.10億元、425.10億元、98.50億元，同比分別+7.92%、+12.79%、+5.57%。

分區(qū)域來看：2021年8月單月東部、中部、西部快遞收入分別652.90億元、106.70億元、80.40億元，同比分別+13.23%、+20.02%、+30.10%。

3. A股標(biāo)的：韻達(dá)量價雙升延續(xù)，后續(xù)回歸高質(zhì)量發(fā)展

3.1 單量：韻達(dá)及圓通前8月單量超過2019全年

從7月份市占率看，韻達(dá)>圓通>申通>順豐。2021年8月份，順豐單量8.68億件，市占率同比+0.12pts至9.65%；韻達(dá)單量15.25億件，淡季日均單量接近5000萬票，市占率同比-0.42pts至16.96%；圓通單量13.80億件，市占率同比-0.29pts至15.35%；申通單量9.14億件，市占率同比+0.16pts至10.16%。前8月韻達(dá)及圓通單量已超過2019全年單量。

從8月份2年復(fù)合增速看，順豐>圓通>韻達(dá)>申通。2021年8月份，順豐單量同比+33.13%，2年復(fù)合增長47.13%；韻達(dá)單量同比+18.95%，2年復(fù)合增長35.30%；圓通單量同比+27.31%，2年復(fù)合增長34.13%；申通單量同比+15.99%，2年復(fù)合增長16.36%。

3.2 單價：龍頭筑實拐點，韻達(dá)6-8月票單價連續(xù)環(huán)比維增

8月份2年復(fù)合降幅圓通<順豐<申通<韻達(dá)，環(huán)比上月增幅圓通>順豐>韻達(dá)>申通。2021年8月份，順豐票單價15.98元，環(huán)比+0.13%，2年復(fù)合增速-14.09%；韻達(dá)票單價2.05元，環(huán)比+0.49%，2年復(fù)合增速-19.96%；圓通票單價2.13元，環(huán)比+5.45%，2年復(fù)合增速-11.51%；申通票單價1.95元，環(huán)比-1.02%，2年復(fù)合增速-15.95%。考慮到去年同期疫情期間派費(fèi)收入增值稅減免，口徑有所差異，若剔除口徑差異單價降幅進(jìn)一步收窄，建議繼續(xù)關(guān)注后續(xù)政策推演及單價驗證。

3.3 收入：順豐領(lǐng)跑A股快遞公司

從8月份數(shù)額看，順豐>韻達(dá)>圓通>申通。2021年8月份，順豐快遞收入同比+24.33%至138.71億元；韻達(dá)快遞收入同比+15.34%至31.28億元；圓通快遞收入同比+28.60%至29.36億元；申通快遞收入同比+7.16%至17.80億元。

從8月份2年復(fù)合增速看，順豐>圓通>韻達(dá)>申通。2021年8月份，順豐快遞收入2年復(fù)合增長26.39%，韻達(dá)快遞收入2年復(fù)合增長8.30%，圓通快遞2年復(fù)合增長18.67%，申通快遞收入2年復(fù)合下降2.33%。

4. 投資策略：放眼遠(yuǎn)方龍頭為王

價格環(huán)比企穩(wěn)，上游驅(qū)動強(qiáng)勁，此外政策強(qiáng)監(jiān)管下利于價格戰(zhàn)恢復(fù)良性帶來行業(yè)自然出清。我從上游電商參與端看，直播帶貨新模式市場大且維持高增長，同時格局依然分散，當(dāng)前國家統(tǒng)計局實體網(wǎng)購統(tǒng)計口徑或低估了帶貨GMV體量的增長，因此快遞行業(yè)增長驅(qū)動依然強(qiáng)勁、同時受益互聯(lián)網(wǎng)平臺反壟斷趨嚴(yán)而在整體產(chǎn)業(yè)鏈中地位將持續(xù)提升；從政策監(jiān)管端看，我們認(rèn)為政策定調(diào)總體上有遏制低價惡性競爭及保護(hù)末端快遞員權(quán)益兩大方向，后續(xù)重點地區(qū)相關(guān)政策落地后有望在全國形成示范效應(yīng)。因此，網(wǎng)絡(luò)建設(shè)不完善、規(guī)模效應(yīng)弱、經(jīng)營管理能力差的尾部企業(yè)將因無法低價搶量而進(jìn)一步強(qiáng)化對成本端壓力的惡性循環(huán)，最終帶來市場出清，低成本龍頭在同行競爭及產(chǎn)業(yè)鏈位置中實現(xiàn)突圍。

龍頭時效服務(wù)品質(zhì)疊加低成本，或?qū)?gòu)建競爭壁壘。根據(jù)運(yùn)聯(lián)智庫，自4月起，順豐將對產(chǎn)品體系中的“時效產(chǎn)品”進(jìn)行升級，升級后的時效板塊主要包含順豐即日、順豐特快、順豐標(biāo)快等三大產(chǎn)品；中通、韻達(dá)等業(yè)務(wù)推出“標(biāo)快”產(chǎn)品，實行產(chǎn)品分層，滿足客戶多樣化和個性化的需求。根據(jù)中國郵政快遞報，自7月起中國郵政正式啟動全面提速，全國主要城市可享郵件次日達(dá)甚至次晨達(dá)的極速體驗，6成以上特快專遞實現(xiàn)次晨達(dá)。此外龍頭規(guī)模效應(yīng)及前期投入帶來單件低成本，有助于提升單件毛利，單件毛利的提升又增加降價籌碼，降價在現(xiàn)階段最終將繼續(xù)帶來規(guī)模的提升，規(guī)模、成本、價格三者之間相互作用。高服務(wù)品質(zhì)疊加低成本，將構(gòu)建龍頭企業(yè)行業(yè)競爭的壁壘。