中國旺旺(00151)面臨收入瓶頸，兩年市值跌去64%

本文來自“港股解碼” 作者：陳銘京

兩年時間市值跌去64%，營收連續(xù)三年下滑，中國旺旺(00151)到底怎么了?根據(jù)中國旺旺2016年年報，2016年營收為19.71億元，同比減少7.9%，而它的業(yè)績收入已經(jīng)出現(xiàn)連續(xù)三年下滑，從2013年算起，業(yè)績累計減少了16.6%。在市值方面，2014年4月從高位開始下跌，至2016年1月份，不到兩年的時間，中國旺旺的股價由12.54港元跌至4.538港元，整整跌去了64%的市值。

值得一提的是，同樣為食品及飲料業(yè)務(wù)為主的康師傅(00322)，營收也面臨同樣的困境，營收連年下滑，而市值也在2014年8月份開始下跌，至2016年6月份，近兩年的時間，康師傅的市值就跌去了72%?？祹煾岛椭袊a(chǎn)品市場90%多的份額在中國，近幾年，人們更注重高端的，差異化的產(chǎn)品服務(wù)，消費升級以及創(chuàng)新的推動，一來催生大量行業(yè)進(jìn)入者，二來也削弱了老品牌中國旺旺以及康師傅的市場份額。

業(yè)績?nèi)赀B續(xù)下滑，中國旺旺業(yè)務(wù)戰(zhàn)略失效

在2007年，中國旺旺開始剝離業(yè)務(wù)，把食品及飲料的業(yè)務(wù)和醫(yī)院、酒店及地產(chǎn)業(yè)務(wù)分離，分別設(shè)立中國旺旺控股公司和神旺。2008年3月份，中國旺旺赴港上市的，雖然當(dāng)時正值金融危機，但并沒有因此給它的股價帶來壓力，股價反而一路上行，到2014年，6年時間，由一塊多漲到12塊多，漲幅達(dá)10倍多。如果以前復(fù)權(quán)價格算，截止2014年底，中國旺旺市值為1242.13億元，而它的營收僅為23.2億元。

市值可以用未來的營收彌補過去的不足，但是中國旺旺并沒有兌現(xiàn)營收的增長，反而從2014年開始下滑，它面臨的營收瓶頸非常明顯。在具體業(yè)務(wù)上，筆者從中國旺旺的2016年財報了解到，目前它主要有米果類、休閑食品類和乳品及飲料類三大業(yè)務(wù)，2014年到2016年，從收入占比來看，米果類業(yè)務(wù)收入占比逐年增加，其他兩類均減少。

中國旺旺的三大業(yè)務(wù)中，米果類業(yè)務(wù)毛利較其他低，為43%，休閑食品毛利達(dá)48%，乳品及飲料毛利達(dá)50.7%。高毛利下，就會有大量的競爭者出現(xiàn)。而中國旺旺也在謀求轉(zhuǎn)型，當(dāng)然并不是業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，而是產(chǎn)品多元化轉(zhuǎn)型。中國旺旺在其2016年年報中講到，公司戰(zhàn)略一是多品牌經(jīng)營以及產(chǎn)品多元化，二是渠道差異化經(jīng)營。

在2016年中國旺旺上架了多種品牌產(chǎn)品，比如黑皮、哎呦、貝比媽媽、那多利、以及辣人等，這些產(chǎn)品基本上歸入休閑食品類業(yè)務(wù)。而在渠道差異化上，主要是產(chǎn)品的售賣，將不同的產(chǎn)品分布在不同的平臺售賣。不過中國旺旺的發(fā)展戰(zhàn)略貌似沒有得到回報，2016年它的休閑食品類收入同比下滑了8.6%至49.141億元，乳品乳品及飲料收入同比下滑13.4%至92.98億元。

實際上，中國旺旺作為經(jīng)營快消類產(chǎn)品，產(chǎn)品壽命本來比較短，但是它的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)卻很長。2016年中國旺旺的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)為94天，相當(dāng)于3個月了，而現(xiàn)在很多乳制品的產(chǎn)品壽命不足三個月。但相對于2015年的存貨周期來說，中國旺旺已經(jīng)有了進(jìn)步，不過2016年應(yīng)收款項周期卻比2015年多了6天時間。值得一提的是中國旺旺的現(xiàn)金流2016年為51.08億元，同比增3.3%。

高估的市值，中國旺旺能否突破營收瓶頸?

如果中國旺旺無法通過產(chǎn)品多元化轉(zhuǎn)型的方式提高營收，恐怕它的市值還要再跌。筆者通過中國旺旺和康師傅對比發(fā)現(xiàn)，中國旺旺經(jīng)過前六年瘋漲，市值已經(jīng)有較大幅度的偏離它的收入水平，而康師傅近三年來市銷率一直維持低位。2014年中國旺旺的市銷率達(dá)53.54倍，兩年后，即使它的市值跌去了近一半，它的市銷率仍然維持高位達(dá)31.2倍。

中國旺旺試圖通過產(chǎn)品多元化戰(zhàn)略提高營收，但是并不如意，產(chǎn)品適應(yīng)的人群雖然會形成一定的消費習(xí)慣，但在目前復(fù)制成本本來就很低廉的社會中，質(zhì)量才是出路，而不是數(shù)量。中國旺旺上架了很多產(chǎn)品，但銷量卻沒得到滿意的效果，是否考慮到質(zhì)量取勝的問題呢?當(dāng)然或許是市場競爭力太強或者處在消費適應(yīng)期。

而康師傅的市銷率本來就低，而2016年更是低至0.91倍，但這是并不是說他已經(jīng)價值低估了，我們更看重的是它的未來。近年來，康師傅都在節(jié)省開支，以及削減業(yè)務(wù)規(guī)模，比如2016年它削減了6個生產(chǎn)基地、8家營業(yè)所，243個員工等。減負(fù)的前提是保證市場的占有率，不過即使維持市場占有率，康師傅產(chǎn)品還是原來的產(chǎn)品，沒有任何創(chuàng)新，收入也很難回到以前的高位。

截止到目前，中國旺旺市值為663億港元，今日收盤5.3港元，收跌1.49%。從技術(shù)上說，中國旺旺股價已經(jīng)在4.5-5.8港元的區(qū)間波動了近一年的時間，近六個交易日都在連續(xù)下跌，而它的支撐位4.5港元遲遲沒有下穿源于投資者在觀望它的產(chǎn)品布局效果。如果2017年中國旺旺的營收同比難以上漲，很難說他的市值會下滑到哪個位置。

而且，中國旺旺具有家族企業(yè)的性質(zhì)，根據(jù)其2016年年報，六名執(zhí)行董事中，蔡衍明和他的兒子蔡旺家占兩席，蔡衍明為行政總裁。三名非執(zhí)行董事中，蔡衍明的大兒子蔡紹忠和表親戚鄭文憲占兩席。他們四位擁有中國旺旺的股權(quán)共55.9471%，而公眾持股量至少達(dá)25%以上，因此，中國旺旺實際上被蔡氏家族控制的。在2016年，中國旺旺和神旺、中視有多項物業(yè)協(xié)議，涉及金額達(dá)1.258億元，而神旺和中視均是蔡衍明控制的。（編輯：曹柳萍）