歐央行微調(diào)購債計劃，態(tài)度仍偏鴿

作者：中金研究 2021-09-10 08:33:35

歐央行的決策不應(yīng)被理解為Taper，加上拉加德的態(tài)度總體偏鴿，對市場的影響或有限。

歐央行召開9月議息會議，決定小幅放緩緊急抗疫購債計劃(PEPP)的速度，同時維持其他貨幣政策工具不變。我們認(rèn)為，歐央行的決策不應(yīng)被理解為Taper，加上拉加德的態(tài)度總體偏鴿，對市場的影響或有限。

1)歐央行上調(diào)今年歐元區(qū)經(jīng)濟增長與通脹預(yù)測，維持明、后年增長與通脹預(yù)測不變。根據(jù)歐央行最新的預(yù)測，2021年歐元區(qū)GDP將增長5%，較此前預(yù)測提高1個百分點。即便如此，歐元區(qū)GDP也要到今年四季度才能恢復(fù)至疫情前水平。2022、2023年GDP增長分別為4.6%、2.1%，變化不大。

通脹方面，上調(diào)2021年HICP增速預(yù)測至2.2%，較此前提高0.7個百分點。2022、2023年HICP增速分別為1.7%、1.5%。核心通脹方面，2021至2023年核心HICP增速預(yù)測分別只有1.3%、1.4%、1.5%。由此來看，歐央行不認(rèn)為通脹前景有任何實質(zhì)性變化。因為即便是對2023年的通脹預(yù)測，也只有1.5%而已，顯著低于歐央行2%的中期通脹目標(biāo)。

歐央行進一步認(rèn)為，今年通脹上升主要是受德國VAT改革、油價上漲、供給瓶頸等暫時性因素影響，中期將回落。我們認(rèn)為，與美國相比，歐元區(qū)的通脹風(fēng)險確實更低一些。一是因為，歐元區(qū)國家政府沒有像美國那樣大規(guī)模地發(fā)放現(xiàn)金補助，居民消費支出沒有美國那么強勁。二是因為，歐元區(qū)的工資增速仍然溫和，尚未出現(xiàn)像美國那樣的工資加速上漲的情況。不過，供給瓶頸仍可能構(gòu)成通脹上行風(fēng)險。歐央行認(rèn)為，如果供給瓶頸持續(xù)的時間比預(yù)期更長，通脹也可能超預(yù)期抬升。

2)小幅放緩PEPP購債速度，維持常規(guī)資產(chǎn)購買計劃(APP)不變。歐央行在聲明中表示，綜合考慮金融環(huán)境和通脹前景，未來PEPP購債速度將比過去兩季度溫和放緩(a moderately lower pace of net asset purchases under the PEPP than in the previous two quarters)[1]。歐央行主席拉加德指出，這一變化不應(yīng)被解讀為削減量化寬松(Taper)，而是重新校準(zhǔn)PEPP的購債進度(Recalibrate)。我們認(rèn)為，拉加德的表態(tài)及“溫和放緩”的措辭意味著PEPP的購債規(guī)模不會迅速下降。基準(zhǔn)情形下，四季度PEPP的月均購債規(guī)模將從三季度的約800億歐元下降至約700億歐元。

由于歐央行對2023年通脹的預(yù)測仍顯著低于2%，我們認(rèn)為，常規(guī)的每月200億歐元的資產(chǎn)購買計劃(APP)有望持續(xù)到2023年。與美聯(lián)儲“早Taper，晚加息”的策略不同，歐央行將資產(chǎn)購買計劃與加息“綁定”，即承諾在通脹接近目標(biāo)前不會退出寬松，以此展現(xiàn)對實現(xiàn)通脹目標(biāo)的堅定信念。從這個角度看，歐央行實施實質(zhì)性Taper的門檻比美聯(lián)儲更高。此外，歐央行維持三大利率不變，即主要再融資操作利率維持在0%、邊際借貸便利利率維持在0.25%，存款便利利率維持在-0.5%不變。歐央行還將繼續(xù)TLTRO-III操作，為銀行提供充足的可貸資金。

3)這次議息會議對市場的影響或有限。首先，PEPP本來就是一個非常靈活的資產(chǎn)購買計劃，歐央行只是給出了一個總規(guī)模，沒有明確給出每月的購債規(guī)模。因此，市場在一開始也沒有預(yù)期歐央行會在PEPP上有任何承諾。其次，PEPP只是溫和放緩，如上所述，如果每月只是減少購買100億歐元的資產(chǎn)，很難對金融條件帶來實質(zhì)性影響。用拉加德的話來說，就是“有利的融資條件仍將得到維持”[2]。第三，拉加德在發(fā)布會上的態(tài)度偏鴿，打消了市場對歐央行“溝通錯誤”的擔(dān)憂。拉加德講話結(jié)束后，歐元兌美元匯率小幅波動，也說明市場沒有對歐央行的舉動感到太驚訝。