中泰證券：首予中國中免(601888.SH)“買入”評級 免稅滲透率及客單價 有望持續(xù)提升

智通財經(jīng)APP獲悉，中泰證券發(fā)布研究報告稱，首予中國中免(601888.SH)“買入”評級，龍頭優(yōu)勢明顯，看好海南離島免稅市場發(fā)展，預(yù)計21-23年收入分別為827.7/1113.9/1383.3億元，歸母凈利潤分別為114.2/158.7/202億元，EPS分別為5.85/8.13/10.35元，對應(yīng)PE為40/29/23倍。

中泰證券主要觀點如下：

行業(yè)分析：“消費回流”加速行業(yè)成長，政策驅(qū)動離島市場騰飛。全球免稅重心東移，亞洲地區(qū)成為全球免稅核心驅(qū)動力。從市場規(guī)?？?，隨著境內(nèi)外奢侈品價差縮窄以及疫情帶來的影響，消費回流趨勢加強，預(yù)計2023年將帶來683-1194億免稅市場增量。受離島新政策影響，2025年離島免稅市場空間為1396-2059億，相較于2020年增長空間在5倍以上。從競爭格局看，免稅行業(yè)經(jīng)營壁壘高，免稅牌照由國家控制，2020年中免市占率達到92.3%，是國內(nèi)免稅行業(yè)龍頭公司。

核心優(yōu)勢：全牌照運營，規(guī)模優(yōu)勢與渠道優(yōu)勢明顯。

1)全牌照運營。中免擁有全牌照免稅運營資質(zhì)，可以在全國范圍內(nèi)開設(shè)機場、市內(nèi)、離島、外交人員、供船等多種業(yè)態(tài)的免稅店。

2)渠道優(yōu)勢。截至2021年7月，中免在全國共有240多家免稅店，銷售渠道覆蓋大型樞紐機場，其零售網(wǎng)點超過國內(nèi)所有其他免稅運營商零售網(wǎng)點的總和。

3)規(guī)模優(yōu)勢。公司與全球近1000家世界知名品牌建立合作關(guān)系，銷售產(chǎn)品超過200000個SKU，遠超其他國內(nèi)免稅運營商。龐大業(yè)務(wù)規(guī)模使品牌方更愿意向中免提供優(yōu)惠，中免采購的單位成本更低。

業(yè)務(wù)分析：“離島+機場+市內(nèi)”全方位布局，奠定高增長基礎(chǔ)。從離島免稅看，收購海免之后，公司離島免稅市場份額進一步提升，盡管牌照放開，但憑借規(guī)模優(yōu)勢，公司龍頭地位依然穩(wěn)固。從機場免稅看，公司卡位北京，上海，廣州等大型機場，渠道獨占優(yōu)勢明顯。從市內(nèi)免稅看，公司提前布局5家市內(nèi)店，靜待市內(nèi)免稅政策放開。公司作為國內(nèi)免稅行業(yè)龍頭，將充分享受政策紅利，有望實現(xiàn)高速增長。

未來增長點：1)離島免稅滲透率及客單價雙升，業(yè)績有望高增長。離島新政頒布后，2020年免稅滲透率達到21.06%，同增8.07%，免稅客單價達到6129元，同增70.88%。隨著政策紅利不斷釋放，免稅滲透率及客單價預(yù)期將繼續(xù)提升，業(yè)績有望持續(xù)爆發(fā)。

2)成本費用率大幅改善，盈利能力有望進一步提升。2021年公司與上海機場重新簽訂租金協(xié)議，機場租金大幅降低，銷售費用同比下降22.01%，隨著公司業(yè)務(wù)規(guī)模擴大及其他機場租金協(xié)議落地，未來盈利能力有望進一步提高。

風險提示：海南免稅政策變動;免稅競爭加劇;研報使用信息更新不及時;行業(yè)空間測算偏差風險等。