Taper導致美債利率飆升是否為偽命題？

今年以來，市場對taper可能導致美債上行存在擔憂，4月時市場大多認為年內美債利率將維持上行態(tài)勢。但令人意外的是，上述情況并未發(fā)生，后續(xù)美債利率回落。但是這卻印證了我們此前的觀點，在我們的邏輯下，年內美債上行動力不足，即使taper落地，美債利率的上行空間仍然有限。為什么我們這樣認為呢?主要基于以下的分析框架：

首先，美歐復蘇的分化會吸引資金回流美國，壓制美債利率的上行。

以史為鑒，2013年5月，在美國就業(yè)市場持續(xù)修復下，伯南克國會證詞引發(fā)“削減恐慌”，美債利率迎來一波上行，但歐洲復蘇不振下的德債利率持續(xù)低迷。2.6%的美債相對于1.7%(2014/1/30)的德債，仍然具備吸引力，2014年德債利率便壓制了后續(xù)美債的上行之路。

2021年和2014年美歐分化的背景類似，但市場情況不同。今年美聯(lián)儲有效引導了市場對taper的預期，導致一季度美債利率上行的多為交易面因素。歐洲復蘇進程滯后于美國，德債維持負利率，資金再次流入美債市場，阻斷美債利率一季度的上行之路(圖1)。在美歐分化難以逆轉的前提下(圖2)，年內美債利率上行空間有限。

除了美歐分化的因素，交易面也對美債利率起到重要影響。

2016年以來，外資買入曾多次制約美債利率的上行(圖3)。鑒于當前美債收益率相對于其他發(fā)達國家國債收益率而言更具吸引力(圖4)，若美債利率上行，外資將持續(xù)買入，并最終阻斷其上行之路。

從交易時間段的角度來看，美債利率下行多在紐交所的交易時間段之外，印證了外資對于美債的買入壓低了美債利率，具體包括歐洲和日本機構的買入，以及石油出口國主權財富基金的增持。

在上述制約美債利率上行的因素主導下，taper的影響有限。但美聯(lián)儲對于加息的超預期鷹派引導構成上行風險，盡管幅度有限?？梢詮募酉r點和加息節(jié)奏兩個維度分析：

加息時點方面，市場對于美聯(lián)儲首次加息時間的預測為2023年一季度(圖5)，但8月以來部分美聯(lián)儲官員表態(tài)偏鷹派，鑒于僅需兩位官員相對于其6月觀點轉鷹，首次加息時點的中值便將提前至2022年，這可能構成美聯(lián)儲和市場預期的分歧，導致美債利率上行。但鑒于美國經濟的現(xiàn)狀，由于加息時點的引導導致的上行風險不大。

加息節(jié)奏對美債利率有引導性作用(圖6)。6月議息會議上，最為鷹派的官員表示其預計2023年將加息4次(圖7)。鑒于6月點陣圖對于2023年加息節(jié)奏的引導已足夠鷹派，9月議息會議在加息節(jié)奏方面難以更為鷹派，對于美債利率的影響也有限。

在9月上行風險兌現(xiàn)后，后續(xù)財政刺激到期、外部疫情反復的背景下，需警惕基本面因素顯現(xiàn)下的下行風險。

風險提示：病毒變異導致局部疫情控制難度加大、政策變化超出預期。

本文來源于“川閱全球宏觀”微信公眾號，作者為東吳證券宏觀首席分析師陶川、分析師段萌；智通財經編輯：文文。