美股的未來是熊市？原因不只全球Taper這么簡單

智通財經(jīng)APP獲悉，今年以來，美股氣勢如虹。標(biāo)普500指數(shù)創(chuàng)下今年第53次收盤新高紀(jì)錄、連續(xù)第七個月錄得月度漲幅、連續(xù)10個月沒有出現(xiàn)過5%的回調(diào)。

然而，隨著市場進入歷史表現(xiàn)不佳的9月，市場情緒有所冷卻，華爾街對沖熱潮涌現(xiàn)。這背后最重要的原因是，市場對全球大放水即將步入拐點的預(yù)期快速升溫。

8月早些時候，巴西央行進行了近20年來最激進的加息，將基準(zhǔn)利率從4.25%上調(diào)至5.25%，以遏制不斷飆升的通脹。

8月26日，韓國央行將基準(zhǔn)利率上調(diào)25個基點至0.75%，成為亞洲第一個“加息”的主要經(jīng)濟體。

智利央行周二表示，新冠疫苗接種計劃幫助該國快速恢復(fù)經(jīng)濟活動，通脹開始上升，因此決定將基準(zhǔn)利率從0.75%上調(diào)75個基點至1.5%。這是智利20年來最大幅度的加息舉措。

繼美聯(lián)儲之后，歐洲央行也發(fā)出了Taper信號。歐元區(qū)8月CPI較去年同比上漲3%，創(chuàng)下十年新高。荷蘭央行行長、歐央行管委Klass Knot和奧地利央行行長、歐央行管委Robert Holzmann表示，決策者可以考慮放慢緊急購債計劃PEPP的步伐。

展望后市，目前還難以判斷美股狂歡還能持續(xù)多長時間。不過，基于以下幾個因素，下一輪美股熊市和衰退將是20世紀(jì)30年代以來最嚴(yán)重的一次，當(dāng)時準(zhǔn)普爾500指數(shù)下跌了86%，大約用了 25 年才恢復(fù)。

1. 極高的資產(chǎn)估值

市場目前正處于全球央行大放水所驅(qū)動的“泡沫”中，幾乎所有主要金融資產(chǎn)都被高估了。

例如，下面顯示的席勒市盈率(Shiller P/E Ratio)比1929年的峰值高出30%，幾乎與2000年的歷史最高水平相當(dāng)。席勒市盈率由經(jīng)濟學(xué)家羅伯特?席勒(Robert Shiller)提出，計算方法為標(biāo)普500指數(shù)的價格除以扣除通脹因素后的過去10年的平均收益。該指標(biāo)試圖消除收益的周期性。從歷史上看，高席勒市盈率曾導(dǎo)致長期回報率低于平均水平。

股市總市值與GDP之比是沃倫·巴菲特最喜歡的估值指標(biāo)，同時也是最能準(zhǔn)確預(yù)測未來股市長期回報的指標(biāo)。基于這一衡量標(biāo)準(zhǔn)，當(dāng)前股價比 2000 年科技泡沫的歷史高點高出 30%!只有股市下跌超過60%，這一比率才能回到2009年3月股市觸底時的水平。

美國國債和債券的交易利率處于歷史低位，略高于零(一些國家為負(fù)利率)，因此到期前回報率非常低。此外，公司債券相對于美國國債的收益率也處于歷史低位。

美國房地產(chǎn)也很昂貴，房地產(chǎn)投資信托基金的股息收益率處于歷史低位。如下圖所示，目前的房價比2006年房地產(chǎn)泡沫達到頂峰時高出27% !

重要的是，高估值不僅會導(dǎo)致低長期回報，而且通常還會在通往低長期回報的道路上導(dǎo)致毀滅性的熊市。

2.投資者情緒異常樂觀

除了高資產(chǎn)估值外，投資者的樂觀情緒也處于極高水平。

股票看跌/看漲比率是一項出色的情緒指標(biāo)。當(dāng)看跌期權(quán)與看漲期權(quán)的比率非常高時，表明大部分投資者認(rèn)為股價將下跌。下圖顯示了股票看跌/看漲比率，使用100天移動平均線來減少該指標(biāo)的短期干擾影響。 過去一年，它已降至極低水平——遠(yuǎn)低于2007年股市見頂時的水平。

不過，值得注意的是，目前市場情緒有所冷卻，華爾街對沖熱潮涌現(xiàn)。數(shù)據(jù)顯示，保護性看跌合約的需求超過看漲期權(quán)，看跌期權(quán)的未平倉量增加。此外，由 Robinhood 支持的散戶投資者對大型科技公司的短期看漲期權(quán)需求正在降溫。

3.經(jīng)濟基本面疲軟

美國經(jīng)濟不像過去那樣強勁，這將使下一次衰退更加嚴(yán)重。

下圖顯示，美國工業(yè)生產(chǎn)指數(shù)僅比2000年的峰值高8%，比2007年的峰值低1%。在過去的20年里，它幾乎停滯不前。該指標(biāo)遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于1920年到2000年3.9%的年增長率。

從1940年到2000年，非農(nóng)就業(yè)人數(shù)以2.5%的年增長率增長。與工業(yè)生產(chǎn)類似，就業(yè)狀況在過去20年幾乎停滯。與2000年的峰值相比，僅增長了10%，與2007年的峰值相比，僅增長了6%。遺憾的是， 這仍比2020年2月的峰值低近4%。

4.過高的債務(wù)水平

下圖顯示，美國總債務(wù)與GDP之比接近近期的歷史高點3.8倍(或380%)，甚至高于大衰退前的高水平。全球債務(wù)與GDP之比也達到了創(chuàng)紀(jì)錄的300%，美國聯(lián)邦債務(wù)與GDP之比也達到了125%。

債務(wù)清算和違約將導(dǎo)致通縮，尤其是資產(chǎn)價格通縮，正如我們在“大衰退”(Great Recession)和“大蕭條”(Great Depression)中看到的那樣。

5. 政策選擇有限

憑空創(chuàng)造出來的錢并不能創(chuàng)造新的商品和服務(wù)來提高生活水平。然而，新創(chuàng)造的資金可以流入金融資產(chǎn)，這有助于解釋為什么估值水平如此之高。

下圖顯示的是“奧地利貨幣供應(yīng)量”(AMS)的變化趨勢。自2020年2月以來，AMS上漲了40%，自2009年6月大衰退結(jié)束以來，更是驚人地上漲了225% !

美聯(lián)儲降息以防止經(jīng)濟衰退的空間并不大，特別是在通脹率超過5%的情況下。如圖所示，美聯(lián)儲在前三次衰退和熊市期間均降息，但未能阻止衰退。機構(gòu)指出，為了應(yīng)對互聯(lián)網(wǎng)泡沫、次貸危機的補救性措施，短期看，起到了減緩經(jīng)濟沖擊、提振市場的效果，但中長期還是難以直接扭轉(zhuǎn)宏觀經(jīng)濟、資本市場的下行趨勢。美聯(lián)儲的政策選擇有限，這使得股市和經(jīng)濟在下一次衰退中非常脆弱。