華西證券：維持上汽集團(tuán)(600104.SH)“買入”評(píng)級(jí) 目標(biāo)價(jià)28.79元

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，華西證券發(fā)布研究報(bào)告稱，上汽集團(tuán)(600104.SH)目前處于盈利、估值的歷史大底，維持盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)21-23年?duì)I收為8302/8693/9038億元，歸母凈利為289/331/379億元，EPS為2.47/2.83/3.24元，對(duì)應(yīng)PE7.7/6.7/5.9倍，對(duì)應(yīng)PB0.8/0.7/0.6倍。予21年1.2倍PB，目標(biāo)價(jià)28.79元，維持“買入”評(píng)級(jí)。

事件概述：公司發(fā)布2021半年報(bào)：2021H1實(shí)現(xiàn)營收3660.96億元，同比增29.03%;歸母凈利133.14億元，同比增58.61%;扣非后歸母凈利118.54億元，同比增65.18%。其中2020Q2實(shí)現(xiàn)營收1770.01億元，同比減0.45%，歸母凈利64.67億元，同比11.08%，扣非歸母凈利56.34億元，同比減13.12%。

華西證券主要觀點(diǎn)如下：

自主強(qiáng)勁合資回升，經(jīng)營韌性顯著提升

行業(yè)整體供不應(yīng)求，公司表現(xiàn)優(yōu)于行業(yè)。乘用車行業(yè)21Q1趨勢(shì)向好，但自Q2起，全球性缺芯疊加大宗商品漲價(jià)為全行業(yè)帶來了較大的經(jīng)營壓力。2021H1，國內(nèi)乘用車市場(chǎng)銷量973.8萬輛，同比增24.3%。具體看，零售銷量同比增28.2%，高于批發(fā)銷量(同比增24.4%)，行業(yè)整體呈現(xiàn)供不應(yīng)求的發(fā)展態(tài)勢(shì)。同期，公司產(chǎn)銷表現(xiàn)優(yōu)于行業(yè)，乘用車銷量達(dá)242.3萬輛，同比增30.8%。

自主強(qiáng)勁增長(zhǎng)，合資探底回升。分品牌看，上半年，公司自主品牌增長(zhǎng)強(qiáng)勁，上汽乘用車公司零售達(dá)到38.1萬輛，同比增長(zhǎng)60.2%，上汽大通零售達(dá)到10.6萬輛，同比增長(zhǎng)57.2%，上汽通用五菱零售達(dá)到88.4萬輛，同比增長(zhǎng)39.5%，五菱宏光MINIEV在“馬卡龍版”上市后價(jià)升量穩(wěn)，繼續(xù)高居國內(nèi)電動(dòng)車銷量榜首;同時(shí)，主要合資品牌企穩(wěn)回升，上汽通用零售達(dá)74.6萬輛，同比增長(zhǎng)25.5%，凱迪拉克XT6、CT5銷量大幅增長(zhǎng)，別克GL8供不應(yīng)求;上汽大眾的大眾品牌零售近67萬輛，同比增長(zhǎng)14%，繼續(xù)保持國內(nèi)單一品牌銷量第一。

合資依賴降低，經(jīng)營韌性顯著提升。基于自主品牌的強(qiáng)勁增長(zhǎng)，公司已加速擺脫對(duì)合資業(yè)務(wù)的依賴。21H1，上汽大眾歸母凈利潤28.9億，占集團(tuán)總利潤21.7%(20年歸母凈利潤155億元，占比高達(dá)76%);上汽通用歸母凈利潤23.55億元，占比集團(tuán)總利潤17.7%(20年歸母凈利潤41億元，占比高達(dá)20%)?？鄢宕笞庸?上汽大眾、上汽通用、上汽通用五菱、華域汽車、上汽財(cái)務(wù)公司)合計(jì)歸母凈利潤115.5億元，預(yù)計(jì)上汽自主及其他業(yè)務(wù)已實(shí)現(xiàn)盈利約17.6億元，相比2020年實(shí)現(xiàn)扭虧。

深化體制機(jī)制變革硬核架構(gòu)迎新車周期

公司把握全球性缺芯契機(jī)，砥礪奮進(jìn)，持續(xù)深化體制機(jī)制變革，優(yōu)化企業(yè)經(jīng)營效率。公司面對(duì)全球性缺芯的不可抗力，持續(xù)深化內(nèi)功，在股權(quán)融資、員工激勵(lì)、組織優(yōu)化、產(chǎn)品策略等方面全面革新。有序推進(jìn)下屬企業(yè)的市場(chǎng)化融資，并內(nèi)部員工及下屬企業(yè)積極推進(jìn)股權(quán)激勵(lì)、業(yè)務(wù)分成、跟投共創(chuàng)等多樣化約束機(jī)制，持續(xù)優(yōu)化組織年齡結(jié)構(gòu)及后備人才培養(yǎng)機(jī)制，并在產(chǎn)品策略上由聚焦B端的正向開發(fā)轉(zhuǎn)變?yōu)榫劢?C的逆向開發(fā)模式，實(shí)現(xiàn)以效率和用戶為導(dǎo)向的研產(chǎn)銷體系，并通過內(nèi)部激勵(lì)、對(duì)賭等協(xié)議與前端作戰(zhàn)團(tuán)隊(duì)利益捆綁。

底層技術(shù)方面，公司還發(fā)布了SIGMA四力合一機(jī)電一體化架構(gòu)。

該架構(gòu)具備四大優(yōu)勢(shì)，1)全形態(tài)模塊：100+高價(jià)值模塊柔性兼容能力，可覆蓋家用、運(yùn)動(dòng)、越野等不同風(fēng)格;

2)全尺寸帶寬：覆蓋A-D四大級(jí)別，以及5大品類;

3)全能源組合：兼容燃油、電動(dòng)、氫能三大能源，以及9大動(dòng)力類型;4)全球化市場(chǎng)：滿足全球100+市場(chǎng)的不同法規(guī)和多元需求。

新車型方面，公司下半年有望迎來合資+自主的全系熱銷。

1)上汽大眾：ID家族銷冠ID3X將于四季度上市，有望在電動(dòng)汽車的核心市場(chǎng)-女性市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)較好表現(xiàn)。22款帕薩特，整備質(zhì)量相比19款提升55KG至1620KG，安全性有保障。

2)上汽奧迪：上汽奧迪首車型-A7L或與22年上市，預(yù)計(jì)售價(jià)48-68萬，有力切入國產(chǎn)豪華轎車陣營，并與定價(jià)42~65萬元的一汽奧迪A6L形成姐妹車型銷售策略，有效拉動(dòng)銷量表現(xiàn)。

3)上汽通用：全新威朗重回四缸，最大輸出功率可達(dá)184馬力，可實(shí)現(xiàn)7.7S破百，動(dòng)力表現(xiàn)優(yōu)于思域。整車運(yùn)動(dòng)、智能化設(shè)計(jì)顯著增強(qiáng)，有望在年輕單身用戶市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)較好表現(xiàn)。

4)上汽通用五菱：寶駿KIWIEV將于8月31日正式上市，新車外觀造型更為萌動(dòng)、精致，車漆采用豪華品牌同規(guī)格噴涂工藝。智能化、電動(dòng)化能力顯著升級(jí)，具備隱藏門把手、多場(chǎng)景智能泊車、主被動(dòng)安全配置以及305KM續(xù)航和1小時(shí)直流快充(30%~80%電量)功能，在“好看”、“好開”、“安全”等以女性為代表的核心客戶中具備極強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)力。新車6.98~7.88萬的售價(jià)有望接力宏觀MINI馬卡龍版，實(shí)現(xiàn)進(jìn)一步的價(jià)格上探、甚至量穩(wěn)價(jià)升。

公司面臨行業(yè)性缺芯的額不可抗力、積極深化內(nèi)功，在組織力、產(chǎn)品力兩大維度全面優(yōu)化，同時(shí)在用戶運(yùn)營和經(jīng)驗(yàn)策略角度加速轉(zhuǎn)型。公司底層技術(shù)扎實(shí)，平臺(tái)化能力卓越，隨著芯片供應(yīng)的逐漸改善，公司有望于迎來自主+合資雙輪驅(qū)動(dòng)的新增長(zhǎng)周期，乘用車龍頭王者歸來。

風(fēng)險(xiǎn)提示：缺芯影響持續(xù);車市下行風(fēng)險(xiǎn);合資品牌下行風(fēng)險(xiǎn);電動(dòng)智能新車型落地不及預(yù)期;海外擴(kuò)張不及預(yù)期。