誰(shuí)在主導(dǎo)國(guó)際金價(jià)：為啥美聯(lián)儲(chǔ)只能推高 不能打壓

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在全球貴金屬投資圈中，有一個(gè)大部分投資者都相信的廣泛流傳的理念，即美聯(lián)儲(chǔ)和全球各大央行是控制全球黃金市場(chǎng)價(jià)格的最大力量。一些分析師相信，美聯(lián)儲(chǔ)能夠?qū)ⅫS金價(jià)格向上或向下推到任何一個(gè)美聯(lián)儲(chǔ)認(rèn)為合適的位置。不過(guò)，盡管全球各大央行有一定能力影響全球黃金市場(chǎng)走勢(shì)，但是實(shí)際上這些央行并不能輕易操縱黃金市場(chǎng)價(jià)格的具體價(jià)位。

為了深入了解全球黃金市場(chǎng)的定價(jià)機(jī)制，我們必須拋開(kāi)在其他金融市場(chǎng)中非常重要的經(jīng)濟(jì)原理和供需原則。根據(jù)歷史數(shù)據(jù)分析結(jié)果來(lái)看，在短期時(shí)間內(nèi)，供需關(guān)系或許能夠在一定程度上影響黃金價(jià)格的走勢(shì)，但是長(zhǎng)期來(lái)看這個(gè)經(jīng)濟(jì)學(xué)因素基本上不會(huì)影響黃金市場(chǎng)的走勢(shì)。

圖注：1940年以來(lái)國(guó)際黃金與原油市場(chǎng)價(jià)格對(duì)比圖

從上文圖表來(lái)看，我們很容易看出來(lái)從上個(gè)世紀(jì)四十年代以來(lái)，國(guó)際黃金市場(chǎng)價(jià)格與原油價(jià)格走勢(shì)之間存在非常強(qiáng)的正相關(guān)性，特別是在美國(guó)尼克森總統(tǒng)于1971年放棄美元“金本位”制度之后。當(dāng)然短期內(nèi)黃金與原油價(jià)格之間的比價(jià)關(guān)系并不完全穩(wěn)定，但是這兩個(gè)商品價(jià)格比例在偏離均值后會(huì)迅速回歸。因此，當(dāng)上個(gè)世紀(jì)七十年代國(guó)際原油市場(chǎng)價(jià)格大幅攀升后，黃金價(jià)格也很快水漲船高。2000年以來(lái)，這兩個(gè)大宗商品價(jià)格也出現(xiàn)類似的同步走勢(shì)。

值得注意的是，這種較為穩(wěn)定的比價(jià)關(guān)系也出現(xiàn)在白銀國(guó)際市場(chǎng)價(jià)格與原油價(jià)格走勢(shì)之中。

圖注：1940年以來(lái)國(guó)際黃金與原油市場(chǎng)價(jià)格對(duì)比圖

不僅如此，從這些商品價(jià)格的歷史走勢(shì)圖中，我們可以發(fā)現(xiàn)原油、黃金和白銀的國(guó)際市場(chǎng)價(jià)格在1971年之后波動(dòng)率顯著上升。從全球市場(chǎng)的基本面來(lái)看，大宗商品和貴金屬價(jià)格波幅擴(kuò)大的根本原因是美元從1971年之后不再掛鉤黃金。同時(shí)，美國(guó)國(guó)內(nèi)低價(jià)原油產(chǎn)量也于1970年見(jiàn)頂，成為大宗商品市場(chǎng)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)變的另一個(gè)影響因素。此后，美國(guó)繼續(xù)通過(guò)美國(guó)國(guó)債背書(shū)的紙幣交換原油等其他實(shí)物資產(chǎn)，統(tǒng)治全球大宗商品與貴金屬資產(chǎn)。

因此，分析師指出，根據(jù)這兩個(gè)圖表來(lái)看，過(guò)去幾十年中，國(guó)際原油市場(chǎng)價(jià)格通常是黃金和白銀國(guó)際市場(chǎng)價(jià)格的領(lǐng)先指標(biāo)，相比之下供需關(guān)系在貴金屬市場(chǎng)價(jià)格走勢(shì)中影響較小。短期來(lái)看，供需關(guān)系可能會(huì)增加黃金和白銀等貴金屬價(jià)格的波動(dòng)性，但是長(zhǎng)期來(lái)看原油等能源產(chǎn)品的價(jià)格才是引導(dǎo)貴金屬市場(chǎng)走勢(shì)的核心驅(qū)動(dòng)因素。

那么貴金屬市場(chǎng)中各大央行是不是決定貴金屬市場(chǎng)走勢(shì)的大玩家?

分析師指出，美聯(lián)儲(chǔ)和全球其他主要央行能夠短期影響黃金市場(chǎng)的價(jià)格走勢(shì)，但是這種影響力僅僅局限在推高黃金國(guó)際市場(chǎng)價(jià)格方面，而無(wú)法向下打壓黃金價(jià)格。

圖注：2000年以來(lái)黃金生產(chǎn)成本與黃金價(jià)格對(duì)比圖

從上文圖表來(lái)看，如果我們研究全球最大的兩個(gè)黃金開(kāi)采公司巴里克公司(Barrick)與紐蒙特礦業(yè)公司(Newmont)每年黃金生產(chǎn)的成本變化，以及全球黃金市場(chǎng)年度平均價(jià)格之間的走勢(shì)關(guān)系，我們可以明顯看出全球黃金巨頭的生產(chǎn)成本總是低于黃金國(guó)際市場(chǎng)價(jià)格。只有在本世紀(jì)初期，這兩家國(guó)際黃金生產(chǎn)行業(yè)巨頭的生產(chǎn)成本接近黃金市場(chǎng)價(jià)格。例如，2016年中這兩家黃金礦采公司的生產(chǎn)成本約為每盎司1113美元，當(dāng)時(shí)國(guó)際黃金市場(chǎng)價(jià)格平均為1251美元。

需要注意的是，上述黃金開(kāi)采企業(yè)的平均生產(chǎn)成本是通過(guò)分析這些公司凈利潤(rùn)與調(diào)整后利潤(rùn)數(shù)據(jù)來(lái)計(jì)算的，這個(gè)數(shù)值比其他方法計(jì)算的現(xiàn)金成本或全部維持成本可能存在較大差距。分析師估算的黃金開(kāi)采企業(yè)生產(chǎn)成本包括稅費(fèi)、利息費(fèi)用等非直接生產(chǎn)項(xiàng)目，其他指標(biāo)在計(jì)算時(shí)通常不會(huì)考慮這些費(fèi)用。同時(shí)，一些分析師在計(jì)算黃金開(kāi)采公司各個(gè)產(chǎn)品營(yíng)收數(shù)據(jù)后得到的現(xiàn)金成本通常是一個(gè)較為低估的數(shù)據(jù)，因?yàn)檫@個(gè)數(shù)值還算進(jìn)去了黃金開(kāi)采過(guò)程中挖掘的其他金屬產(chǎn)品。不過(guò)，這種副產(chǎn)品并非黃金礦采公司的主要生產(chǎn)目標(biāo)，只是提高經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的一個(gè)輔助產(chǎn)品。

不僅如此，投資者需要注意黃金礦采公司在披露損益表數(shù)據(jù)時(shí)，凈利潤(rùn)或調(diào)整后凈利潤(rùn)數(shù)據(jù)通常不會(huì)包括資本開(kāi)支。在計(jì)算企業(yè)的資本開(kāi)支時(shí)，我們需要分析這些公司的現(xiàn)金流表。如果我們將這兩家黃金礦采企業(yè)的資本開(kāi)支從經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流中去除，我們可以計(jì)算出這兩家公司的自由現(xiàn)金流。

圖注：2000年以來(lái)自由現(xiàn)金流與總營(yíng)收走勢(shì)對(duì)比圖

從2000年至2016年期間，這兩家黃金生產(chǎn)巨頭企業(yè)的自由現(xiàn)金流約為100億美元，相比之下這個(gè)數(shù)字僅占這兩家公司總營(yíng)收2200億美元的4.5%。因此，從這些數(shù)據(jù)我們可以推斷，這些黃金礦采企業(yè)在黃金生產(chǎn)過(guò)程中需要投入比損益表中體現(xiàn)的費(fèi)用開(kāi)支更多資金。

不過(guò)，在考慮到自由現(xiàn)金流對(duì)營(yíng)收的影響以及股票分紅和股權(quán)稀釋等因素后，我們發(fā)現(xiàn)黃金市場(chǎng)價(jià)格也一直高于這些黃金生產(chǎn)企業(yè)的生產(chǎn)成本。

此外，我們需要注意巴里克公司與紐蒙特礦業(yè)公司的黃金生產(chǎn)成本從2012年的每盎司1272美元下降至2016年的1113美元。分析師指出，生產(chǎn)成本下降的主要原因是同期原油市場(chǎng)價(jià)格幾乎腰斬，生產(chǎn)黃金的過(guò)程中需要消耗大量能源。2012年時(shí)，國(guó)際市場(chǎng)中每桶原油價(jià)格超過(guò)100美元，而2016年黃金國(guó)際市場(chǎng)價(jià)格僅為每桶45美元。不過(guò)，盡管能源成本大幅回落，但是同期黃金開(kāi)采行業(yè)中人工成本的降幅并沒(méi)有那么大，因此整體生產(chǎn)成本降幅并不明顯。

例如，巴里克公司2012年每盎司黃金生產(chǎn)過(guò)程中支付的勞動(dòng)力工資為328美元，而2015年這個(gè)指標(biāo)僅下降至304美元，勞動(dòng)力成本降幅僅為7%，大幅落后能源成本降幅。

圖注：巴里克公司黃金開(kāi)采年度勞動(dòng)力成本與黃金價(jià)格走勢(shì)對(duì)比圖

不僅如此，由于黃金市場(chǎng)價(jià)格下跌，巴里克公司的財(cái)務(wù)狀況也較為緊張，因?yàn)楣久堪凰军S金生產(chǎn)中勞動(dòng)力費(fèi)用所占比例從2009年的18%上升至2015年的26%。黃金市場(chǎng)的投資者應(yīng)當(dāng)注意黃金開(kāi)采過(guò)程中能源、勞動(dòng)力、原材料以及資金等因素都會(huì)影響生產(chǎn)成本。

在分析這些全球黃金開(kāi)采行業(yè)巨頭的生產(chǎn)成本與黃金市場(chǎng)價(jià)格走勢(shì)之間呈現(xiàn)的關(guān)系后，分析師發(fā)現(xiàn)國(guó)際黃金市場(chǎng)價(jià)格從未低于企業(yè)生產(chǎn)成本，也就是說(shuō)不論是全球各大央行還是市場(chǎng)參與者都不能把黃金價(jià)格壓低至生產(chǎn)成本以下。因此，歷史數(shù)據(jù)證明，全球各大央行無(wú)力將黃金價(jià)格打壓至任何央行認(rèn)為適當(dāng)?shù)膬r(jià)格位置。

因此，分析師認(rèn)為，美聯(lián)儲(chǔ)和其他央行或許有能力將國(guó)際黃金價(jià)格推動(dòng)到高位，但是很難將黃金價(jià)格打壓到企業(yè)生產(chǎn)成本之下。因此，一些黃金空頭的大膽預(yù)測(cè)實(shí)際上并不實(shí)際，因?yàn)樗麄儧](méi)有考慮到黃金開(kāi)采企業(yè)的生產(chǎn)成本因素。不過(guò)，即使各大央行想向上抬升黃金價(jià)格，也會(huì)遇到紙合約交易市場(chǎng)中存在的巨大拋盤阻力。

實(shí)際上，美聯(lián)儲(chǔ)和全球其他央行只能夠通過(guò)貨幣政策調(diào)節(jié)來(lái)控制投資者如何分配資金配置比例。通過(guò)大量印鈔，許多資金流入股票、債券和房地產(chǎn)市場(chǎng)，這讓99%的投資者和政府機(jī)構(gòu)感到資產(chǎn)升值效應(yīng)。但是，美國(guó)聯(lián)邦政府的稅收實(shí)際上非常依賴于美國(guó)股票、債券和房地產(chǎn)市場(chǎng)估值維持在高位，一旦這種資產(chǎn)泡沫破裂，美國(guó)政府的稅收也將大幅縮水。

目前，由于生產(chǎn)成本限制，黃金價(jià)格的走勢(shì)仍然在很大程度上追隨原油等其他大宗商品。但是，從預(yù)測(cè)的角度來(lái)看，隨著全球原油市場(chǎng)長(zhǎng)期低迷，未來(lái)黃金市場(chǎng)的定價(jià)機(jī)制將從目前的大宗商品供需關(guān)系定價(jià)機(jī)制向高質(zhì)量資產(chǎn)保值價(jià)值過(guò)渡，這也是黃金定價(jià)機(jī)制在歷史上首次出現(xiàn)關(guān)鍵性轉(zhuǎn)折。 如果全球原油行業(yè)開(kāi)始瓦解，全球范圍內(nèi)大量金融資產(chǎn)價(jià)值將跳水，相比之下黃金和白銀等貴金屬資產(chǎn)的保值價(jià)值將越來(lái)越突出。(編輯：何鵬程）