中泰證券：維持恒瑞醫(yī)藥(600276.SH)“買(mǎi)入”評(píng)級(jí) 業(yè)績(jī)短期承壓 創(chuàng)新藥成為增長(zhǎng)主引擎

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，中泰證券發(fā)布研究報(bào)告稱，恒瑞醫(yī)藥(600276.SH)是國(guó)內(nèi)創(chuàng)新藥龍頭企業(yè)，創(chuàng)新藥管線豐富，長(zhǎng)期發(fā)展穩(wěn)，預(yù)計(jì)21-23年?duì)I業(yè)收入為329/370/454億元，同比增18.7%/12.5%/22.6%，歸母凈利潤(rùn)為72.8/89.5/111億元，同比增15%/22.9%/24%。當(dāng)前市值對(duì)應(yīng)PE為47X/38.5X/31X，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

事件：恒瑞醫(yī)藥公布2021年半年報(bào)，期內(nèi)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入132.98億元，同比增長(zhǎng)17.58%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)26.62億元，同比增長(zhǎng)0.21%，扣非歸母凈利潤(rùn)26.47億元，同比增長(zhǎng)3.31%。

中泰證券主要觀點(diǎn)如下：

業(yè)績(jī)短期承壓，創(chuàng)新藥成為公司增長(zhǎng)主引擎。

公司的利潤(rùn)端受到股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用的影響，剔除后，歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)10.51%，扣非歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)13.96%。仿制藥品種的集采和卡瑞利珠的醫(yī)保降價(jià)給公司造成短期的業(yè)績(jī)壓力，第三批集采涉及的6個(gè)藥品在報(bào)告期內(nèi)收入環(huán)比下降57%，同時(shí)卡瑞利珠單抗在執(zhí)行醫(yī)保價(jià)格后，降幅達(dá)85%，收入同比負(fù)增長(zhǎng)。

然而，公司創(chuàng)新藥整體業(yè)務(wù)增長(zhǎng)迅猛，2021H1創(chuàng)新藥實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售收入52.07億元，同比增長(zhǎng)43.80%，占整體銷(xiāo)售收入的比重達(dá)39.15%，公司向創(chuàng)新藥轉(zhuǎn)型的步伐更進(jìn)一步，已經(jīng)成為公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的主引擎。

創(chuàng)新投入持續(xù)加碼，上半年創(chuàng)新藥成果顯著。

公司上半年研發(fā)投入25.81億元，同比增長(zhǎng)38.48%，研發(fā)投入占銷(xiāo)售收入的比重達(dá)到19.41%，持續(xù)的研發(fā)投入支撐起公司豐厚的創(chuàng)新管線，上半年臨床取得不菲成績(jī)。PD-1單抗卡瑞利珠上半年獲批鼻咽癌二線單藥和一線聯(lián)合化療適應(yīng)癥，同時(shí)提交一線食管癌和一線鱗狀非小細(xì)胞肺癌的上市申請(qǐng)。作為國(guó)產(chǎn)適應(yīng)癥布局最廣泛的PD-1單抗，卡瑞利珠覆蓋的患者人群進(jìn)一步擴(kuò)大，為其銷(xiāo)售增長(zhǎng)奠定了基礎(chǔ)。

HER-2抑制劑吡咯替尼用于HER2陽(yáng)性乳腺癌新輔助治療III期試驗(yàn)達(dá)到主要研究終點(diǎn);PARP抑制劑氟唑帕利復(fù)發(fā)性卵巢癌含鉑治療后的維持治療適應(yīng)癥獲批;小分子TPO-R海曲泊帕于2021年6月獲批上市，用于治療重型再生障礙性貧血及原發(fā)免疫性血小板減少癥;CDK4/6抑制劑SHR6390乳腺癌適應(yīng)癥于2021年4月申報(bào)上市，并納入優(yōu)先審評(píng)。

公司上半年取得5個(gè)創(chuàng)新制劑生產(chǎn)批件，9個(gè)仿制藥批件，41個(gè)藥品臨床批件，形成了龐大的創(chuàng)新藥布局矩陣，為公司的加速轉(zhuǎn)型和業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)提供持續(xù)動(dòng)力。

走向全球，創(chuàng)新藥國(guó)際化有序推進(jìn)。

上半年公司海外研發(fā)支出共計(jì)6.43億元，海外研發(fā)和臨床團(tuán)隊(duì)建設(shè)更加完善，目前海外研發(fā)團(tuán)隊(duì)共136人，主要成員均是來(lái)自知名藥企的中高層人才，擁有豐富的全球化研發(fā)經(jīng)驗(yàn)。公司上半年國(guó)際臨床成果顯著，共開(kāi)展23項(xiàng)國(guó)際臨床試驗(yàn)，其中國(guó)際多中心Ⅲ期項(xiàng)目7項(xiàng);上半年獲批FDA臨床批件3項(xiàng)。

卡瑞利珠單抗聯(lián)合阿帕替尼治療晚期肝癌國(guó)際多中心Ⅲ期研究已完成海外入組，并啟動(dòng)了美國(guó)FDABLA/NDA遞交前的準(zhǔn)備工作，基于此研究，卡瑞利珠單抗治療晚期肝細(xì)胞癌適應(yīng)癥獲得FDA孤兒藥資格?？ㄈ鹄榈亩囗?xiàng)適應(yīng)癥，吡咯替尼、氟唑帕利、SHR3680、SHR0302多個(gè)品種均處于國(guó)際多中心三期關(guān)鍵臨床階段。公司海外臨床進(jìn)展順利，有望打開(kāi)公司銷(xiāo)售的天花板，提升產(chǎn)品價(jià)值，創(chuàng)造更多的利潤(rùn)。

注射劑集采一過(guò)性影響有限，不改長(zhǎng)期創(chuàng)新趨勢(shì)。

今年第五批國(guó)家藥品集采中，恒瑞醫(yī)藥共有6款產(chǎn)品中標(biāo)，2款產(chǎn)品失標(biāo)。失標(biāo)品種碘克沙醇和格隆溴銨注射液2021年第一季度合計(jì)銷(xiāo)售額為4.91億元，占公司2021年第一季度營(yíng)業(yè)收入比例為7.09%。同時(shí)中標(biāo)的6款產(chǎn)品，2021年第一季度合計(jì)銷(xiāo)售額為5.46億元，占一季度總營(yíng)收比例為7.87%。

該行預(yù)計(jì)本次集采將于2021年Q4正式執(zhí)行，對(duì)2021年業(yè)績(jī)影響有限，將一過(guò)性影響2022年業(yè)績(jī)，但公司創(chuàng)新藥正處于密集上市和快速放量期，預(yù)計(jì)2022年公司整體業(yè)績(jī)?nèi)詫⒈３州^好增長(zhǎng)。醫(yī)藥行業(yè)創(chuàng)新的長(zhǎng)期發(fā)展邏輯不變，創(chuàng)新藥市場(chǎng)有大幅擴(kuò)容空間。公司是國(guó)內(nèi)醫(yī)藥創(chuàng)新的旗艦企業(yè)，絕大多數(shù)熱門(mén)靶點(diǎn)研發(fā)進(jìn)展國(guó)內(nèi)領(lǐng)先，銷(xiāo)售能力強(qiáng)大，未來(lái)會(huì)充分享受?chē)?guó)內(nèi)創(chuàng)新藥的蓬勃發(fā)展。

風(fēng)險(xiǎn)提示：藥品研發(fā)的風(fēng)險(xiǎn);市場(chǎng)容量不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn);銷(xiāo)售低于預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn);仿制藥大幅降價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。