招商證券：予光大銀行(601818.SH)“強(qiáng)烈推薦-A”評(píng)級(jí) 價(jià)值區(qū)間4.4-4.8元

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，招商證券發(fā)布研究報(bào)告，預(yù)計(jì)光大銀行(601818.SH)21/22年盈利增速為11%/12.9%。采用同業(yè)比較法對(duì)公司進(jìn)行估值，參照可比同業(yè)，給予其0.65-0.7倍21EP/B的目標(biāo)估值。對(duì)應(yīng)4.4-4.8元/股，首次覆蓋，給予“強(qiáng)烈推薦-A”評(píng)級(jí)。

招商證券主要觀點(diǎn)如下：

化解歷史包袱，財(cái)富管理新征途

收購(gòu)原投資銀行帶來沉重不良?xì)v史包袱。1999年光大銀行對(duì)原中國(guó)投資銀行完成并購(gòu)，擴(kuò)大規(guī)模、吸收網(wǎng)點(diǎn)的同時(shí)，光大銀行要處理原中國(guó)投資銀行275億元的大量不良資產(chǎn)。公司于2008年末才基本解決了此歷史遺留問題

踏上財(cái)富管理新征途。17年董事長(zhǎng)首次提出“打造一流財(cái)富管理銀行”的戰(zhàn)略新目標(biāo)，并于18年開始正式起步實(shí)行，同時(shí)提出六大E-SBU生態(tài)圈協(xié)同發(fā)展理念。19年光大理財(cái)正式掛牌，成為全國(guó)首家開業(yè)的股份制商業(yè)銀行理財(cái)子。

計(jì)劃用5-10年實(shí)現(xiàn)“打造一流財(cái)富管理銀行”目標(biāo)

光大理財(cái)管理規(guī)模5041億。光大理財(cái)以“七彩陽(yáng)光”打造產(chǎn)品體系，20年末管理規(guī)模5041億，規(guī)模最大的是“陽(yáng)光金”(固定收益類)、“陽(yáng)光碧”(現(xiàn)金管理類)系列。

代銷偏股類公募基金保有量位于銀行業(yè)第12位。代銷公募基金方面，21Q2光大銀行代銷股票+混合公募基金保有規(guī)模為953億，處于基金代銷機(jī)構(gòu)百?gòu)?qiáng)名單的第16位，在銀行業(yè)排名第12位。

零售客戶數(shù)具有行業(yè)優(yōu)勢(shì)。截至20年末，光大銀行零售客戶達(dá)到1.23億戶，在上市股份行中僅次于招商銀行，位列第二。

財(cái)富和私行客戶數(shù)增長(zhǎng)較快。截至20年末，1.23億的零售客戶中財(cái)富客戶95萬戶，比上年增長(zhǎng)22.57%;私行客戶突破4萬戶，比上年增長(zhǎng)24.54%，其增速在可上市股份行可查數(shù)據(jù)中僅次于平安銀行。

私行AUM占零售AUM比重為22.8%。20年末零售AUM1.92萬億元，私行AUM占零售AUM比重為22.8%，相較于招商和平安31%和43%的占比仍有差距，未來隨著財(cái)富頭部集中效應(yīng)顯現(xiàn)，私行AUM占比預(yù)計(jì)有較大提升。

光大名品“云繳費(fèi)”貢獻(xiàn)中收。云繳費(fèi)接入項(xiàng)目帶來對(duì)公結(jié)算賬戶，而接入機(jī)構(gòu)需要按年繳納接入費(fèi)以及中介業(yè)務(wù)費(fèi)，從而產(chǎn)生利潤(rùn)。20年貢獻(xiàn)全行中收的2.2%，占比較小，云繳費(fèi)未來有著較好的發(fā)展機(jī)遇，預(yù)計(jì)未來中收貢獻(xiàn)有望提升。

集團(tuán)協(xié)同對(duì)營(yíng)收、中收的貢獻(xiàn)顯著。20年光大銀行協(xié)同中收25.3億元，占總中收比重由19年的6.2%增至9.4%;協(xié)同營(yíng)收82.5億元，占總營(yíng)收比重由19年的3.7%增至5.8%。19年光大銀行的財(cái)富E-SBU戰(zhàn)略開啟后，光大集團(tuán)的協(xié)同作用顯現(xiàn)，對(duì)光大銀行的營(yíng)收、中收產(chǎn)生助力。

基本面：零售貢獻(xiàn)提升，資產(chǎn)結(jié)構(gòu)向好，資產(chǎn)質(zhì)量改善

21年1季度營(yíng)收增速放緩，凈利潤(rùn)增速持續(xù)向好。光大銀行20年?duì)I收增速為7.27%，1Q21降至3.71%，營(yíng)收增速有所下降。20年歸母凈利潤(rùn)增速轉(zhuǎn)正至1.25%，1Q21歸母凈利潤(rùn)增速進(jìn)一步提升，達(dá)6.31%。20年加權(quán)平均ROE為10.71%，處于股份行平均水平。

零售業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)營(yíng)收占比提升，個(gè)貸占比提升。20年零售業(yè)務(wù)營(yíng)收占全行營(yíng)收的41.17%;公司銀行業(yè)務(wù)占全行營(yíng)收的41.8%，零售和對(duì)公貢獻(xiàn)營(yíng)收基本均衡，但17年以前光大銀行主要依靠對(duì)公業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收。從歷史數(shù)據(jù)看，近十年光大銀行個(gè)貸占比整體保持提升態(tài)勢(shì)，20年末個(gè)人貸款占比42.6%。

貸款占比持續(xù)提升，資產(chǎn)結(jié)構(gòu)向好。20年末光大銀行的貸款占生息資產(chǎn)比重為60.2%，同比增長(zhǎng)1.8個(gè)百分點(diǎn)。16年以來，光大銀行的貸款占比穩(wěn)步提升，資產(chǎn)結(jié)構(gòu)整體向好。

凈息差處于股份行中等水平。2020年光大銀行凈息差2.29%，較19年(2.31%)下降2BP，位于上市股份行中等水平。與同業(yè)相比，近十年光大銀行的息差水平不算高，主要來源于其較高的計(jì)息負(fù)債成本率，同時(shí)生息資產(chǎn)收益率不算高。存款結(jié)構(gòu)中企業(yè)定期存款占比較高，未來伴隨負(fù)債結(jié)構(gòu)逐步優(yōu)化，息差有望提升。

不良率和關(guān)注率為近5年最好水平。截至21年3月末，光大銀行不良貸款率為1.37%，環(huán)比下降1BP;關(guān)注貸款率為2.15%，環(huán)比下降6BP;撥備覆蓋率為183.87%。不良貸款率和關(guān)注貸款率均為近5年最低水平，資產(chǎn)質(zhì)量穩(wěn)中向好，風(fēng)險(xiǎn)抵御能力不斷增強(qiáng)。

光大銀行計(jì)劃用5-10年實(shí)現(xiàn)“打造一流財(cái)富管理銀行”目標(biāo)，2018年新戰(zhàn)略開啟后，理財(cái)、云繳費(fèi)、交易銀行、零售代理、托管及投行業(yè)務(wù)收入占比逐步增長(zhǎng)，光大銀行中間業(yè)務(wù)多元結(jié)構(gòu)逐步形成。此外，21年經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，信用成本下降，疊加較低的基數(shù)，預(yù)計(jì)光大銀行盈利增速將改善。

風(fēng)險(xiǎn)提示：資產(chǎn)質(zhì)量顯著惡化;息差大幅收窄等。