商業(yè)賽道稀缺標(biāo)的——星盛商業(yè)(06668)投資價值突顯

近日港股大勢持續(xù)走弱，原本被機(jī)構(gòu)認(rèn)定為是避險板塊的物業(yè)管理行業(yè)也未能幸免。但是，在物管板塊中，存在著一個相對特殊的細(xì)分領(lǐng)域，憑借其獨特的優(yōu)勢，在近期的沖擊中表現(xiàn)相對穩(wěn)定，那便是以購物中心為核心的商業(yè)運營賽道。

商業(yè)運營不斷崛起

想要更好的理解，為何購物中心運營較傳統(tǒng)物管公司更加受到投資者青睞?不妨先從理解其商業(yè)模式開始。

相較于物業(yè)管理，購物中心運營有一套完全不同的商業(yè)邏輯。如今的購物中心早已不同于過去，而是更類似于一個休閑娛樂的商業(yè)集合體：通過不同業(yè)態(tài)的搭配組合、軟硬件氛圍營造，實現(xiàn)人流、客流的聚集，并向消費者提供綜合性服務(wù)。

從運營角度來看，早在購物中心規(guī)劃初期，負(fù)責(zé)運營的商管公司就已對引入品牌和入駐店鋪進(jìn)行篩選，與商場及周邊客流最匹配的品牌將落戶于購物中心里。有別于傳統(tǒng)物管企業(yè)按擴(kuò)張面積來收取管理費的商業(yè)模式，購物中心更類似于一個大型優(yōu)質(zhì)消費品牌集合，從本質(zhì)上就具備“貴精不貴多”的消費屬性，在業(yè)務(wù)發(fā)展、擴(kuò)張邏輯上與物業(yè)管理存在較大區(qū)別。

伴隨購物中心的客流量、銷售額增長，其整體租金水平也將隨之上升。同時，商業(yè)運營公司的收入會隨著購物中心租金的增長而提升，因此商業(yè)運營企業(yè)通常擁有良好的定價權(quán)。伴隨著中國居民的消費升級，相信優(yōu)秀的商業(yè)運營企業(yè)將受惠于存量項目的持續(xù)增長。

此外，增量項目來源看，中指院數(shù)據(jù)顯示，中國現(xiàn)存的購物中心面積5億平方米左右，大約6000個商場，大多分布在中小開發(fā)商手中，處于低效運營的狀態(tài)。伴隨房地產(chǎn)開發(fā)難度的加大，相信業(yè)主將逐漸釋放其手上的低效資產(chǎn)，為優(yōu)秀的商業(yè)運營商帶來增量成長性。同時，伴隨中國城鎮(zhèn)化率的不斷提升，以及消費的持續(xù)迭代升級，預(yù)計未來購物中心的面積仍將保持近10%的增速，市場空間依然十分可觀。

掘金賽道稀缺標(biāo)的

之所以將商業(yè)運營標(biāo)的稱為“稀缺”，是因為在港股市場中，業(yè)務(wù)涉及購物中心運營的上市公司僅有5家，分別是寶龍商業(yè)(09909)、華潤萬象生活(01209)、合景悠活(03913)、星盛商業(yè)(06668)和剛上市不久的中駿商管(00606)。

從購物中心運營的角度來看，已上市的商管企業(yè)各有千秋。購物中心運營創(chuàng)辦歷史久，品牌效應(yīng)明顯的是華潤萬象生活，重奢定位市場門檻高，具備很強(qiáng)的競爭能力。寶龍商業(yè)則更加聚焦于長三角區(qū)域的華東中端市場。星盛商業(yè)則為華南區(qū)域的龍頭，主打年輕、時尚、潮流的品牌定位。中駿商管則是智慧商管第一股，利用及開發(fā)數(shù)字化和自動化運營系統(tǒng)，科技解決方案增強(qiáng)競爭力。

在這一黃金賽道中，是否存在擁有較大成長潛力，未來前景更具確定性的公司呢?智通財經(jīng)APP認(rèn)為，星盛商業(yè)正是其中之一。

星盛商業(yè)早期發(fā)展可以追溯至2004年，其運營的首家商場為深圳福田COCO Park，于2006年正式開業(yè)，是首個公園情景式購物中心。經(jīng)過近20年的發(fā)展，公司形成了強(qiáng)大的綜合運營實力及良好的品牌，其項目涵蓋城市型購物中心、區(qū)域型購物中心、社區(qū)型購物中心、高端家居購物中心等多種商業(yè)地產(chǎn)形態(tài)，逐漸演進(jìn)為“COCO Park”、“COCO City”和“iCO”、“COCO Garden”、以及“第三空間”等覆蓋客戶各種需求的多條產(chǎn)品線。

截至2020年末，星盛商業(yè)已簽訂合約的購物中心面積為328萬平方米，其中41%集中在大灣區(qū)。根據(jù)其招股書披露，按照購物中心數(shù)量排名，星盛商業(yè)在深圳排名第一，大灣區(qū)排名第四，是大灣區(qū)內(nèi)不折不扣的頭部商業(yè)運營公司。

從近年業(yè)績上來看，星盛商業(yè)也取得了較為理想的戰(zhàn)果——2020年，公司業(yè)績穩(wěn)步增長，盈利能力持續(xù)提升，年內(nèi)實現(xiàn)營業(yè)收入4.42億元，同比增長14.1%，歸母凈利潤1.27億元，同比增長50%。7月29日，星盛商業(yè)進(jìn)一步發(fā)布盈利預(yù)喜，2021年1-6月公司擁有人應(yīng)占溢利同比增長不低于40%，展現(xiàn)了其良好的成長性。

星盛獨具競爭優(yōu)勢

在智通財經(jīng)APP看來，星盛商業(yè)表現(xiàn)不俗，其高速發(fā)展主要歸因于三大要素。

其一，公司充分探索輕資產(chǎn)模式，釋放增長活力。

當(dāng)前，各地土拍競自持比例仍呈上升趨勢，開發(fā)商獲取優(yōu)質(zhì)地塊通常需自持一定比例的商業(yè)物業(yè)，但由于傳統(tǒng)開發(fā)商大多缺乏商業(yè)項目的培育經(jīng)驗，商業(yè)項目運營復(fù)雜程度又遠(yuǎn)在住宅物業(yè)之上，眾多開發(fā)商自持物業(yè)易累積為低效資產(chǎn)，催生了購物中心運營的市場需求，亟待行之有效的解決方案。

既然大多數(shù)開發(fā)商在商業(yè)物業(yè)運營服務(wù)方面沒有豐富經(jīng)驗，業(yè)主方為自持商業(yè)引進(jìn)第三方優(yōu)質(zhì)商業(yè)運營服務(wù)供應(yīng)商的訴求強(qiáng)烈，亦可實現(xiàn)共贏，星盛商業(yè)極有預(yù)見性地判斷出這一趨勢，通過輸出服務(wù)模式快速占領(lǐng)市場，輕資產(chǎn)運營模式帶動企業(yè)加速擴(kuò)張，提高市占率。

近年以來，星盛商業(yè)的輕資產(chǎn)輸出實力與日俱增，第三方項目已成為公司規(guī)模及收入支柱。自2014年開始為獨立第三方項目輸出管理服務(wù)，截至2020年，公司第三方合約項目已達(dá)22個，第三方合約面積占比62%，占比顯著領(lǐng)先各上市商管公司。

從收入結(jié)構(gòu)來看，2020年星盛商業(yè)委托管理、品牌及管理輸出、整租分別占比69.9%、25.8%和4.3%。其中，來自第三方項目收入同比增長70.7%，新簽約項目15個中有9個來自獨立第三方，如“中山天奕星河COCO City”為2020年新開業(yè)的第三方標(biāo)桿項目。

值得關(guān)注的是，近日，星盛商業(yè)的外拓再下兩城。7月15日，公司與廈門特房集團(tuán)簽訂合作協(xié)議，通過整租的方式運營其位于廈門島內(nèi)7.3萬平方米的購物中心項目; 7月28日，公司宣布將與廣東省廣州國際醫(yī)藥港有限公司(主要股東為廣州立白集團(tuán))合作，運營其位于廣州荔灣區(qū)，規(guī)模約11.6萬方的購物中心項目。

可以看到，與公司合作的業(yè)主方大多為房地產(chǎn)領(lǐng)域的資深參與者，或是某特殊、細(xì)分領(lǐng)域內(nèi)的龍頭企業(yè)。作為更加理性、專業(yè)性更強(qiáng)的業(yè)主方，在篩選合作方的時候也通常更為審慎，而上述項目的合作達(dá)成，也從另外一個側(cè)面反映了星盛商業(yè)的競爭力。

其二，公司以長遠(yuǎn)思路優(yōu)選高潛力區(qū)域及標(biāo)的。

作為深圳知名地產(chǎn)商星河控股關(guān)聯(lián)商管公司，星盛不僅能借助母公司地產(chǎn)屬性實現(xiàn)協(xié)同發(fā)展，也將業(yè)務(wù)覆蓋范圍已延伸至長三角及華中地區(qū)。隨著中國東南沿海部分低能級城市消費力的崛起、商業(yè)業(yè)態(tài)的成熟及核心城市的產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移，部分重點的二三線城市將成為商業(yè)地產(chǎn)布局的熱點。星盛商業(yè)前瞻性地將管理服務(wù)拓展到嘉興、常州、江陰、中山、惠州、汕尾、廈門等20個城市，逐漸形成全國性地理布局。

星盛商業(yè)采用的是“樹標(biāo)桿，帶周邊”的拓張策略。即每當(dāng)進(jìn)入一個新的市場，公司會通過相對掌控力更強(qiáng)的整租模式(類似于二房東)，或委托管理模式(自建團(tuán)隊，全盤接管)，來迅速建立標(biāo)桿項目，實現(xiàn)其品牌知名度在當(dāng)?shù)氐目焖偬嵘?/p>

隨后，通過更輕、更快的品牌及管理輸出模式(類似于酬金制，不承擔(dān)任何成本，僅收取收入、利潤提成傭金)，實現(xiàn)自身規(guī)模在當(dāng)?shù)氐目焖贁U(kuò)張。目前，星盛商業(yè)已經(jīng)通過整租的方式，分別在嘉興、常州、廈門整租三個項目，旨在當(dāng)?shù)貥淞?biāo)桿，并快速打開當(dāng)?shù)厥袌?，后續(xù)的擴(kuò)張節(jié)奏也值得期待。

其三，星盛注重產(chǎn)品力打磨，力爭高回報實現(xiàn)。

在商業(yè)運營賽道中，盡管星盛商業(yè)并非體量最大的一家，但秉持星河集團(tuán)從地產(chǎn)到商業(yè)，一脈相承的“精品”文化基因，星盛商業(yè)在商業(yè)運營能力上，完全不輸于頭部企業(yè)。

通常而言，出租率和租售比可以相對直觀的反映一家商業(yè)運營企業(yè)的能力。2019年和2020年，星盛商業(yè)的平均出租率分別為95.6%、94.3%，與全國TOP5的商管企業(yè)持平。2020年，公司主力店續(xù)約率100%，平均租售比為15.95%，同比提升0.79個百分點，處于非常健康的水平。

與此同時，星盛商業(yè)始終強(qiáng)調(diào)差異化的經(jīng)營，會根據(jù)周邊人流、客流畫像和定位，精準(zhǔn)招商，實現(xiàn) “一店一策”的前期研策和定位。在項目開業(yè)后，也會根據(jù)銷售額、出租率、租售比等指標(biāo)實時監(jiān)測，動態(tài)調(diào)整經(jīng)營思路、租戶結(jié)構(gòu)、提升運營效率。

星盛商業(yè)旗下最具代表性的項目——深圳福田COCO Park，在其從誕生至今，經(jīng)歷了15年不斷迭代升級。面對深圳福田CBD中心區(qū)，不斷崛起的后起之秀，福田COCO Park自2017年開始，進(jìn)入了新一輪的大規(guī)模升級。

本次改造為不閉店改造，采用建筑主體改造與品牌店鋪裝修同步進(jìn)行的方式，在最大程度上縮短施工周期，也保證了改造期間銷售額、客流量及經(jīng)營收入等經(jīng)營指標(biāo)的穩(wěn)定。

經(jīng)過三年時間的打磨，深圳福田COCO Park以更加年輕、時尚、潮流的面貌展現(xiàn)給消費者，引入了Dior、蘭蔻、YSL等高化品牌;也圍繞下沉式廣場引入Manner、Lady M、% Arabica等知名輕餐品牌，打造年輕人喜愛的社交下午茶圣地;并圍繞購物中心主體外圍，構(gòu)建起主打夜經(jīng)濟(jì)的“福華夜巷”，進(jìn)一步延遲經(jīng)營的時間和空間。

2021年1-6月，福田COCO Park的銷售額達(dá)到9.3億元，較2019年(沒有疫情影響)增長11%?？梢哉f，通過星盛商業(yè)的不斷運營，實現(xiàn)購物中心品牌定位、建筑主體結(jié)構(gòu)、招商業(yè)態(tài)分布的有機(jī)結(jié)合，也使得原本已經(jīng)不算年輕的福田COCO Park重新煥發(fā)活力。

綜合來看，星盛商業(yè)立足大灣區(qū)，通過不斷開拓的全國性業(yè)務(wù)布局，實現(xiàn)自身的高速增長。7月23日西南證券發(fā)布了星盛商業(yè)的首次覆蓋報告，給與買入評級，目標(biāo)價6.47港元/股。根據(jù)西南證券分析師的預(yù)測，2022年星盛商業(yè)的核心歸母凈利潤將達(dá)到2.63億元人民幣，對應(yīng)7月30日收盤價的15倍PE。

鑒于商業(yè)運營更高的進(jìn)入壁壘，廣闊的市場空間，以及分散的競爭格局，我們持續(xù)看好星盛商業(yè)的綜合實力和增長潛力，以及內(nèi)在價值的長遠(yuǎn)釋放。