新股前瞻|再度赴港，世紀金源服務能打出什么底牌？

7月26日晚間，港交所披露世紀金源服務更新后的招股書。此時，距其首次招股書失效才剛剛過去6天。物業(yè)股接連上市，世紀金源服務講述的故事，究竟能否打動已經(jīng)挑花眼的投資者？

毛利率逾35%，顯著高于同行

世紀金源服務前身為1992年的成立的福州金源物業(yè)，最初專注于向世紀金源集團提供配套的物業(yè)管理，目前旗下運營“世紀城物業(yè)管理”和“世紀生活”兩大子品牌，分別著重物業(yè)管理服務和社區(qū)增值服務。

智通財經(jīng)APP獲悉，世紀金源服務位列2020年中國物業(yè)服務企業(yè)綜合實力500強第18位，并榮膺2020住宅物業(yè)服務領(lǐng)先企業(yè)。根據(jù)中物研協(xié)，按在管建筑面積和收入計，公司截至2020年12月31日和2020年中國物業(yè)管理行業(yè)的市場份額分別約為0.20%和0.09%。截至2021年4月30日，其物業(yè)管理服務覆蓋17個省份、直轄市和自治區(qū)，并遍布55個城市，主要位于北京、福建省、云南省、安徽省和貴州省。

截至2018年、2019年和2020年12月31日以及2021年4月30日，公司的總合約建筑面積分別約為5080萬平方米、6830萬平方米、7570萬平方米和7790萬平方米。同期公司的在管總建筑面積分別約為4760萬平方米、5870萬平方米、6440萬平方米和7020萬平方米。這一規(guī)模居于一眾物業(yè)公司的中游水平。

隨著業(yè)務的擴大，世紀金源的業(yè)績逐步增長。截至2018年、2019年和2020年12月31日以及2021年4月30日，世紀金源服務的收入分別為9.22億元(單位：人民幣，下同)、10.59億元、12.89億元及5.73億元；凈利潤分別為2.18億元、1.81億元、2.49億元及1.12億元。

分業(yè)務來看，物業(yè)管理服務所產(chǎn)生的收入分別為6.90億元、8.18億元、10.23億元、4.38億元；增值服務產(chǎn)生的收入分別為2.32億元、2.40億元、2.66億元、1.24億元。

值得關(guān)注的是，受益于大盤項目管理運營的規(guī)模效應，世紀金源服務盈利能力處于行業(yè)較前列水平。據(jù)中物研協(xié)數(shù)據(jù)顯示，2018、2019年、2020年，中國百強物業(yè)服務企業(yè)中前十大公司的平均毛利潤率分別為23.4%、22.2%和23.7%，同期，公司的毛利潤率分別為32.1%、31.8%和35.5%。

在管面積增速下滑，未來業(yè)績增長穩(wěn)定性存疑

在智通財經(jīng)APP看來，世紀金源服務在過去保持了良好的業(yè)績增長，但其穩(wěn)定性能否在未來延續(xù)存疑。

世紀金源服務在管總建筑面積2019年和2020年同比增速分別為23.31%和9.7%，增速明顯放緩。

據(jù)招股書，2020年世紀金源集團貢獻的住宅物業(yè)和非住宅物業(yè)面積分別為4351.2萬平方米和427.3萬平方米，分別增長0.41%和465.21%。這意味著，2020年來自母公司住宅物業(yè)增速降低，拖累了世紀金源服務業(yè)務規(guī)模增長。

值得注意的是，目前世紀金源服務業(yè)績增長，仍依賴母公司“輸血”。2020年以及2021年4月30日止四個月，母公司世紀金源集團所開發(fā)的物業(yè)分別占公司在管建筑面積74.3%和68.6%，并貢獻其物業(yè)管理服務總收入的83.2%和84.6%。

另一方面，世紀金源服務來自獨立第三方物業(yè)的規(guī)模貢獻偏低，以及第三方物業(yè)的盈利能力遠低于母公司物業(yè)，或許暫時難以支撐公司利潤實現(xiàn)高速增長。

具體而言，2018年至2021年4月末，獨立第三方物業(yè)開發(fā)商在物管服務的毛利率分別為14.8%、25.2%、25.1%、22.7%，貢獻的毛利分別為235.7萬元、2208.2萬元、4322.6萬元、1564.0萬元；同期世紀金源集團的毛利率分別為32.3%、32.3%、36.1%、36.1%，貢獻的毛利分別為2.18億元、2.35億元、3.07億元、1.37億元。

因此，一旦來自母公司的“輸血”減少，獨立第三方項目未能維持高速增長，世紀金源服務的業(yè)績增長穩(wěn)健性有待考察。

“大盤模式”的AB面

除此之外，世紀金源服務主要采用的大盤模式亦是一把雙刃劍。行業(yè)普遍認為：大盤模式指的是物業(yè)公司為面積和規(guī)模巨大、或成片開發(fā)完成的住宅、商業(yè)項目提供物業(yè)管理服務。 

 世紀金源服務管理的世紀城項目為各地家喻戶曉的地標性大型社區(qū)。這些項目通常由與大型購物中心相鄰或相嵌，且聚集豐富商業(yè)資源的大型住宅社區(qū)組成。目前世紀金源服務管理世紀金源集團開發(fā)的12個世紀城項目，在管總建筑面積約4440平方米，平均在管建筑面積約370萬平方米，其中五個項目的在管建筑面積超過400萬平方米。

根據(jù)中物研協(xié)資料，主要運營大盤項目的百強物業(yè)服務企業(yè)于2020年的每平方米營運成本較主要管理非大盤項目的物業(yè)服務企業(yè)低約30%。根據(jù)同一資料來源，百強物業(yè)服務企業(yè)于2020年的平均營業(yè)成本為22億元。世紀金源于2020年的銷售成本為8.31億元?？偠灾?，規(guī)模效應下的成本管控能力和高盈利能力優(yōu)勢，讓世紀金源服務毛利率高于行業(yè)。2020年，公司的人均毛利和人均凈利潤分別為6.45萬元和3.50萬元，均高于同期百強物業(yè)服務企業(yè)的約3.15萬元和約1.91萬元。

“大盤模式”帶給世紀金源服務的不止盈利能力不俗的A面，還有不確定性更強的B面。

智通財經(jīng)APP獲悉，世紀金源服務在管住宅物業(yè)成立業(yè)委會的僅有28個，約占其全部在管住宅物業(yè)的15.3%%，而其大盤項目幾乎沒有成立業(yè)委會。民法典賦予業(yè)委會解聘物業(yè)公司較大權(quán)利的當下，一旦大盤項目的保有率降低，世紀金源服務業(yè)績的穩(wěn)定性難有保障。 總而言之，講述“大盤”故事的世紀金源服務，的確在盈利能力上表現(xiàn)不俗，但是業(yè)績增長能否穩(wěn)健，其告急的“庫存”泄露了公司的底氣。