中信建投：維持藥明生物(02269)“增持”評級 目標價163.48港元

智通財經(jīng)APP獲悉，中信建投發(fā)布研究報告稱，考慮到藥明生物(02269)項目數(shù)量、未來三年未完成訂單金額大幅增長，以及公司不斷推出新的技術平臺，行業(yè)競爭力持續(xù)增強，預計2021–23年實現(xiàn)歸母凈利分別為28.01/39.73/56.39億元，對應增速分別為65.9%/41.8%/41.9%，每股EPS分別為0.66元/0.94元/1.34元，基于DCF模型，予目標價163.48港元，維持“增持”評級。

報告中稱，公司發(fā)布2021年中報業(yè)績預告，歸母凈利潤預計同比增長135%以上，超出市場預期。公告同時指出上半年業(yè)績高速增速有6個原因：1)加速高效推進COVID-19項目，支持并賦能全球客戶抗疫并相應提升收益;2)憑借領先的技術平臺、行業(yè)最佳的項目交付時間及優(yōu)秀的項目執(zhí)行過往記錄，公司的新綜合項目收益和市場份額顯著增加;3)成功執(zhí)行“贏得藥物分子”戰(zhàn)略，從而在研發(fā)管線中引入更多后期項目并提高近期收益;4)2020年第一季度受疫情影響而短暫降低的生產(chǎn)效率已經(jīng)完全恢復;5)現(xiàn)有產(chǎn)能和資源利用率的持續(xù)提升、以及運營效率改善項目的執(zhí)行極大提高毛利率和運營利潤率;6)持有的上市及未上市投資組合的公允價值變動推高投資收益。

該行表示，公司業(yè)績持續(xù)提升，增長動力強勁。從業(yè)務更新情況看，藥明生物憑借如下強勁的增長動力，業(yè)績表現(xiàn)將持續(xù)向上。

1)訂單數(shù)量、在手訂單金額仍繼續(xù)增長：公司2020年綜合項目數(shù)量從250增長至334個，項目數(shù)量保持快速增長，預計2021年新增項目數(shù)量將超過2020年的84個。2020年未完成服務訂單金額達到66.29億美元，增幅高達293%;預計隨著訂單推進，更多訂單可以確認為在未來3年內完成，可以為公司提供強勁的成長動力。

2)項目結構持續(xù)優(yōu)化，IND后項目成為增長主要動力：公司在執(zhí)行334個綜合項目，其中IND前169個，IND后165個(包括I、II、III期、商業(yè)化項目各103、32、28、2個)。2020年公司新增92個臨床前項目，有36個項目順利推進至臨床I期(估算約占2019年臨床前項目的29.8%)，12個項目推進到II期，7個項目推進到III期。該行預計2021年蘇橋生物轉入、外部贏得、內部推進都將順利進行，公司臨床后期訂單以及商業(yè)化訂單都將有可觀增長。

3)商業(yè)化項目進展順利，里程碑收入增長迅速：今年上半年GSK的PD-1和Vir的中和抗體已經(jīng)獲批上市，后續(xù)還有一些中和抗體、新冠疫苗以及基石藥業(yè)PD-L1、譽衡PD-1具有商業(yè)化預期。根據(jù)公司的項目結構和潛在里程碑金額，該行推測后續(xù)有望繼續(xù)保持強勁增長。

4)業(yè)務橫向拓展順利，ADC、雙抗、疫苗全面開花：除了傳統(tǒng)的單抗業(yè)務，2020年公司訂單結構持續(xù)升級。當前，公司334個綜合項目中包括43個雙特異性抗體(包括29個WuXiBody平臺項目，同比增長12個)和40中ADCs(同比增長16個);疫苗項目增加至4個，并成功簽訂1個新冠疫苗CMO項目;同時，公司也在開發(fā)mRNA等新業(yè)務模式，預計2021年建成mRNA疫苗全產(chǎn)業(yè)鏈賦能平臺。此外，公司也前瞻布局了多抗平臺SDarBODY?，做好了持續(xù)賦能客戶的潛力。

5)“Win-the-Molecule”戰(zhàn)略構成管線增長新動力：藥明生物憑借領先的技術、最佳交付時間及最優(yōu)交付結果，吸引客戶將項目從其他CDMO企業(yè)轉入藥明生物。2018年以來，共有22個外部項目轉入，包括8個I期、6個II期和8個III期項目。公司技術競爭力不斷增強，GSK、阿斯利康等企業(yè)產(chǎn)品的成功生產(chǎn)，都將提升公司吸引力，預計2021年公司外部贏得項目將大幅增加。

報告提到，賦能效率和平臺優(yōu)勢有望助力藥明生物未來在行業(yè)競爭中持續(xù)占優(yōu)。未來大分子CDMO的產(chǎn)業(yè)競爭趨勢將更加注重增量的比拼(新客戶、新訂單的獲取能力)上，該行認為以藥明生物為代表的，具備規(guī)模效應的、擁有完善靈活的研發(fā)生產(chǎn)體系的龍頭CDMO公司將持續(xù)占優(yōu)，尤其是能夠通過技術賦能，提升客戶研發(fā)、生產(chǎn)效率的企業(yè)將會脫穎而出。該行維持之前對于藥明生物的觀點：

賽道好，行業(yè)競爭力領先：生物藥CDMO賽道高增長高壁壘，是醫(yī)藥外包最好的賽道之一，作為高壁壘行業(yè)，未來的競爭將進一步集中在技術、賦能效率、產(chǎn)能布局上，藥明生物的技術實力和業(yè)務規(guī)模行業(yè)領先，能夠顯著提升客戶研發(fā)效率，可以和全球大分子龍頭CDMO競爭。

業(yè)績驅動力充足，競爭壁壘高：當前公司充足的在手訂單儲備以及快速拓展的產(chǎn)能可以支撐公司的高增長。公司已經(jīng)形成了漏斗型的項目儲備，綜合性項目不斷推進可以推動單個訂單收入提升并獲得更多的里程碑、銷售分成。公司在雙抗、ADC、疫苗、多抗領域也有廣泛布局，具有較高的競爭壁壘，項目數(shù)量和市場份額的優(yōu)勢逐步體現(xiàn)。

生產(chǎn)端技術平臺優(yōu)秀，未來有待發(fā)力：公司未來幾年在生產(chǎn)端有望實現(xiàn)快速增長，業(yè)績具有較高彈性，全球布局的產(chǎn)能和連續(xù)培養(yǎng)技術可以支撐公司的商業(yè)化項目高效率的運行。

該行認為，藥明生物(02269)在COVID相關項目上表現(xiàn)優(yōu)異，行業(yè)認可度顯著提高，增量優(yōu)勢有望轉化為存量優(yōu)勢，帶來公司在生物藥CDMO市場份額上的穩(wěn)定躍升;同時，公司綜合項目管線不斷擴容且順利向前推進，公司所儲備的漏斗型項目有望放量，實現(xiàn)長期良性發(fā)展。