西南證券：東航物流(601156.SH)傳統(tǒng)業(yè)務(wù)綻放，新經(jīng)濟(jì)業(yè)務(wù)蓄勢(shì)起飛，首予“持有”評(píng)級(jí)

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，西南證券發(fā)布研究報(bào)告稱(chēng)，東航物流(601156.SH)傳統(tǒng)業(yè)務(wù)綻放，新經(jīng)濟(jì)業(yè)務(wù)蓄勢(shì)起飛。預(yù)計(jì)公司2021~2023歸母凈利潤(rùn)分別為30.9億、26.8億和21.9億。采用分部估值法，該行認(rèn)為公司2023年合理市值為555億元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前市值兩年復(fù)合收益率約為26%。公司一年期目標(biāo)市值420億元，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)26.4元，首次覆蓋，給予“持有”評(píng)級(jí)。

西南證券主要觀點(diǎn)如下：

推薦邏輯：①]傳統(tǒng)航空速運(yùn)業(yè)務(wù)高景氣，航空貨運(yùn)價(jià)格預(yù)計(jì)維持高位到2023年，地面服務(wù)維持30%以上的高毛利;新經(jīng)濟(jì)業(yè)務(wù)預(yù)計(jì)20~23年收入CAGR為23%;②航空是高附加值產(chǎn)品重要跨境運(yùn)輸渠道，關(guān)乎國(guó)家供應(yīng)鏈安全，對(duì)比成熟國(guó)家，國(guó)內(nèi)航空貨運(yùn)仍有較大成長(zhǎng)空間;③混改上市推動(dòng)公司市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型，員工持股釋放業(yè)績(jī)動(dòng)力，未來(lái)看公司治理結(jié)構(gòu)與資源整合能力逐步提升。

東航物流是第一家混改航司，擁有10架全貨機(jī)和725架客機(jī)腹艙運(yùn)力，通達(dá)全球170個(gè)國(guó)家。東航控股45%，公司16-20年?duì)I收/歸母凈利潤(rùn)C(jī)AGR分別為26.8%/63.7%。公司坐擁上海黃金碼頭，海外航點(diǎn)以北美、歐洲等質(zhì)高收益航線為主。高ROE來(lái)源：高凈利+高周轉(zhuǎn)+穩(wěn)健杠桿;高凈利來(lái)源：高毛利+低費(fèi)率。2020年疫情帶來(lái)的供需錯(cuò)配推高航空貨運(yùn)運(yùn)價(jià)，公司當(dāng)年ROE達(dá)到55%，公司當(dāng)年18%的凈利率和1.95的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率均優(yōu)于A股可比公司。

速運(yùn)與地面服務(wù)貢獻(xiàn)80%的毛利穩(wěn)固利潤(rùn)底盤(pán)，綜合物流服務(wù)高速增長(zhǎng)。航空速運(yùn)與地面服務(wù)貢獻(xiàn)67%的營(yíng)收以及80%的毛利，是公司業(yè)績(jī)的底盤(pán)。綜合物流解決方案具備高成長(zhǎng)性，18-20年?duì)I收CAGR達(dá)57%。2020年公司綜合物流服務(wù)中同業(yè)供應(yīng)鏈項(xiàng)目/跨境電商解決方案營(yíng)收增速分別為150%/109%。

客機(jī)腹艙運(yùn)力占比超過(guò)70%，全貨機(jī)數(shù)量不足，供給匱乏短期限制行業(yè)空間，航空貨運(yùn)未來(lái)在產(chǎn)業(yè)鏈與供應(yīng)鏈的打通，看好行業(yè)培育出集成航空貨運(yùn)服務(wù)全球龍頭企業(yè)。我國(guó)目前航空貨運(yùn)業(yè)務(wù)嚴(yán)重依賴(lài)客機(jī)腹艙運(yùn)力，外線占航空貨運(yùn)運(yùn)輸量60%，疫情影響下客運(yùn)航班停航，運(yùn)力持續(xù)短缺放大供需缺口，運(yùn)價(jià)1-2年內(nèi)維持高位。培育有全球競(jìng)爭(zhēng)力的集成航空貨運(yùn)服務(wù)商符合國(guó)家戰(zhàn)略，在行業(yè)高景氣度下公司主動(dòng)延伸貨運(yùn)服務(wù)鏈條符合商業(yè)邏輯，看好資源稟賦優(yōu)異、混改制度紅利釋放的東航物流在大供應(yīng)鏈時(shí)代占得一席之地。

風(fēng)險(xiǎn)提示：油價(jià)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、安全運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。