浙商證券：仙鶴股份（603733.SH）卡位大消費(fèi)，稀缺的優(yōu)質(zhì)成長(zhǎng)標(biāo)的，首予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，浙商證券發(fā)布研究報(bào)告稱(chēng)，仙鶴股份（603733.SH）卡位大消費(fèi)，稀缺的優(yōu)質(zhì)成長(zhǎng)標(biāo)的。預(yù)計(jì)21-23年公司營(yíng)業(yè)收入69.98/ 85.89/ 105.47億元，同比+44.49%/22.74%/22.80%;歸母凈利潤(rùn)11.84/ 14.02/ 16.28億元，同比+ 65.07%/ 18.51%/ 16.05%。公司龍頭地位穩(wěn)固，產(chǎn)能有序擴(kuò)張、原料配套奠基，噸盈利有望持續(xù)中樞上行，首次覆蓋，予以“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

浙商證券指出，公司歷經(jīng)20余年發(fā)展成為全國(guó)紙基功能材料絕對(duì)龍頭，旗下七大產(chǎn)品系列覆蓋消費(fèi)、工業(yè)、煙草等優(yōu)質(zhì)賽道，除電氣及工業(yè)用紙外細(xì)分紙種市占率均處業(yè)內(nèi)第一。

浙商證券主要觀點(diǎn)如下：

報(bào)告導(dǎo)讀：紙基功能材料龍頭，盈利能力中樞上行，成長(zhǎng)路徑清晰。

紙基功能材料龍頭，卡位大消費(fèi)

公司歷經(jīng)20余年發(fā)展成為全國(guó)紙基功能材料絕對(duì)龍頭，旗下七大產(chǎn)品系列覆蓋消費(fèi)、工業(yè)、煙草等優(yōu)質(zhì)賽道，除電氣及工業(yè)用紙外細(xì)分紙種市占率均處業(yè)內(nèi)第一。2013-2020年公司營(yíng)收從16.12億元增長(zhǎng)至48.43億元，CAGR為17.01%;歸母凈利潤(rùn)從1.53億元增長(zhǎng)至7.17億元，CAGR為24.63%;21Q1公司營(yíng)收15.26億元(+68.89%)，歸母凈利潤(rùn)2.80億元(+167.49%)，盈利表現(xiàn)尤為亮眼。

稀缺的成長(zhǎng)標(biāo)的，周期性趨弱

產(chǎn)銷(xiāo)量穩(wěn)步增長(zhǎng)，歷史噸盈利中樞抬升。特種紙多以銷(xiāo)定產(chǎn)，公司產(chǎn)能利用率、產(chǎn)銷(xiāo)率均維持90%以上高位，15-20年公司本部銷(xiāo)量從24.63萬(wàn)噸增長(zhǎng)至60.36萬(wàn)噸，CAGR 19.62%。歷史噸毛利、噸凈利均中樞抬升，優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品力帶來(lái)的強(qiáng)議價(jià)權(quán)、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化、極致費(fèi)用把控系盈利抬升之核心。

邁入產(chǎn)能擴(kuò)張周期，成長(zhǎng)路徑清晰。截至目前公司+合營(yíng)公司夏王產(chǎn)能合計(jì)110萬(wàn)噸，漿產(chǎn)能10萬(wàn)噸。22年開(kāi)始公司將進(jìn)入產(chǎn)能密集投放階段，可轉(zhuǎn)債募投項(xiàng)目30萬(wàn)噸食品白卡等將陸續(xù)于22年投產(chǎn);23年末廣西250萬(wàn)噸林漿紙項(xiàng)目一期預(yù)期落地;湖北250萬(wàn)噸林漿紙項(xiàng)目規(guī)劃中。預(yù)計(jì)22、23年造紙產(chǎn)能將達(dá)148、168萬(wàn)噸。

靈活產(chǎn)線+原料配套奠基，噸盈利有望持續(xù)中樞上行。(1)產(chǎn)線靈活，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化：公司轉(zhuǎn)產(chǎn)實(shí)力突出，可根據(jù)下游需求隨時(shí)切換高毛利產(chǎn)品，有效平滑需求景氣波動(dòng)，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)有望持續(xù)優(yōu)化，帶動(dòng)毛利上行。(2)切入上游，盈利確定性增強(qiáng)：自建漿線平抑成本波動(dòng)(廣西規(guī)劃150萬(wàn)噸、湖北規(guī)劃90萬(wàn)噸、河南現(xiàn)有10萬(wàn)噸)，遠(yuǎn)期紙漿自給率可超80%。

專(zhuān)注大消費(fèi)，受益需求高景氣

細(xì)分賽道景氣分化，行業(yè)格局加速集中。特種紙賽道景氣分化，食品、標(biāo)簽離型等受益于應(yīng)用場(chǎng)景增加、政策優(yōu)勢(shì)等高速成長(zhǎng)，傳統(tǒng)煙草用紙等增長(zhǎng)放緩。行業(yè)格局來(lái)看，特種紙CR7僅為25%，伴隨消費(fèi)升級(jí)、客戶(hù)需求個(gè)性化、漿價(jià)高位，部分小廠因產(chǎn)品同質(zhì)化、附加值低、成本壓力有望加速出清，市場(chǎng)向具備生產(chǎn)和技術(shù)實(shí)力的龍頭靠攏。

限塑令+國(guó)產(chǎn)替代需求爆發(fā)，食品、醫(yī)療高景氣。20年升級(jí)版限塑令發(fā)布，公司有望充分受益(1)紙吸管：測(cè)算20年行業(yè)規(guī)模約12億，目前公司擁有15億根產(chǎn)能，年末預(yù)計(jì)可達(dá)100億根;(2)食品?？▏?guó)產(chǎn)替代：國(guó)際液包公司尋求本土替代，公司業(yè)已切入利樂(lè)等供應(yīng)體系，22年30萬(wàn)噸食品白卡放量后有望打開(kāi)市場(chǎng)空間。(3)醫(yī)療：限塑令下需求高增，公司醫(yī)療用紙產(chǎn)品力突出，有望穩(wěn)步放量。

切入HNB市場(chǎng)，煙草用紙未來(lái)可期。(1)HNB監(jiān)管有望放開(kāi)，薄片市場(chǎng)需求高增：公司切入中煙合作體系，香精薄片技術(shù)壁壘較高。若監(jiān)管放開(kāi)，香精薄片市場(chǎng)規(guī)模預(yù)計(jì)可達(dá)50億元，公司先發(fā)優(yōu)勢(shì)顯著。(2)傳統(tǒng)煙草用紙：中煙合作穩(wěn)定，切入海外煙草帝國(guó)供應(yīng)體系，預(yù)期未來(lái)貢獻(xiàn)穩(wěn)定增量。

觀海外：技術(shù)、產(chǎn)品、渠道為基，全球化布局開(kāi)啟第二成長(zhǎng)曲線

全球龍頭奧斯龍：業(yè)務(wù)多元、細(xì)分領(lǐng)先;深耕研發(fā)、全球布局。公司系全球第一大特種紙龍頭，旗下16個(gè)產(chǎn)品系列，細(xì)分市占率均為全球前五。公司產(chǎn)品品質(zhì)優(yōu)越，多項(xiàng)材料/技術(shù)全球領(lǐng)先，且已開(kāi)啟品牌化階段。此外，公司持續(xù)進(jìn)行全球收并購(gòu)，國(guó)際化布局領(lǐng)先，龍頭地位確立。20年公司營(yíng)收26.83億歐元，CAGR 13-20為17.59%;EBITDA 3.38億歐元，CAGR 13-20為30.55%。

風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料價(jià)格波動(dòng)、產(chǎn)能投放不及預(yù)期、下游需求不及預(yù)期、競(jìng)爭(zhēng)格局改善不及預(yù)期