波司登(03998)：國貨龍頭再獻高質(zhì)量年報，大步邁入國潮新時代

投資要點

三年品牌轉(zhuǎn)型效果明顯，羽絨服業(yè)務(wù)收入毛利率持續(xù)創(chuàng)新高

波司登(03998)公布FY21年報，公司錄得收入135.2億，同增11%;歸母凈利潤17.1億，同增42%。其中公司羽絨服業(yè)務(wù)收入同增14.6%至109億，毛利率同增3.9pct至63.7%，向上趨勢明確。

羽絨服第一品牌地位牢不可破，產(chǎn)品持續(xù)推陳出新。在連續(xù)三年聚焦羽絨服主航道的戰(zhàn)略下，波司登品牌的品牌認(rèn)知度及第一提及率持續(xù)處于行業(yè)領(lǐng)先地位，繼續(xù)保持超過60%中國消費者心中首選羽絨服專家地位。同時公司首次入選“全球最具價值服飾品牌排行榜50強”，增速位居全榜第三。

產(chǎn)品研發(fā)持續(xù)+數(shù)字化運營加盟，保證產(chǎn)品迎合消費者需求。FY21公司持續(xù)包括極寒、高端戶外、時尚運動、泡芙等多個明星系列的產(chǎn)品升級，同時也加入了包括高緹耶聯(lián)名款、登峰系列等拉高品牌調(diào)性的系列，為消費者持續(xù)了充滿競爭力的產(chǎn)品。全財年公司申報專利17項，累積已擁有專利231項。

數(shù)字化運營方面，一方面FY21公司羽絨服業(yè)務(wù)線上銷售收入增長達到54%;另一方面，F(xiàn)Y21公司實現(xiàn)新增企業(yè)微信好友930萬人、微信公眾號粉絲累積超過670萬人;波司登品牌天貓平臺擁有注冊會員超476萬人，相較上個財年增長160%。公司導(dǎo)購?fù)ㄟ^企業(yè)微信等諸多方式進一步提升了客戶服務(wù)。

在品牌、產(chǎn)品、數(shù)字化共同推動了公司羽絨服業(yè)務(wù)收入和毛利率的共同提升。

快反供應(yīng)鏈充分發(fā)揮，疫情下公司庫存不升反降

經(jīng)歷疫情之后，波司登FY21庫存反而同比下降3%。我們認(rèn)為，這樣優(yōu)異的表現(xiàn)主要歸功于公司出色的供應(yīng)鏈快反能力。FY21旺季中公司補單頻次達到8次以上，快反周期提升到7-18天;同時高效的物流系統(tǒng)保證了公司實時配送達成率達到98%，庫存正確率達到99.995%。在這樣高效的供應(yīng)鏈和物流體系下，公司首次訂貨比例下降到30%，非常有效地緩解了公司由于疫情帶來的庫存壓力。在庫存壓力的緩解下，公司經(jīng)營性現(xiàn)金流同增155%至33.1億。

新三年開啟在即，期待公司在國潮崛起浪潮下繼續(xù)前行

展望新的三年規(guī)劃，在國潮崛起的浪潮下，我們對波司登的增長前景充滿信心。我們認(rèn)為在未來三年中，波司登仍會繼續(xù)聚焦主品牌的戰(zhàn)略，將“全球熱銷的羽絨服專家”升級成為“全球領(lǐng)先的羽絨服專家”。同時一方面在渠道上聚焦重點城市、打造核心標(biāo)桿大店，另一方面在產(chǎn)品上繼續(xù)深耕細化抓住更多細分客戶群體的需求。我們認(rèn)為在文化自信的時代背景下，公司出色的產(chǎn)品和品牌運營能力將會在未來三年幫助公司獲得持續(xù)增長。

盈利預(yù)測及估值

我們認(rèn)為一方面公司的品牌和產(chǎn)品升級路徑明確，另一方面庫存清理也已經(jīng)到位，考慮到目前國貨對海外品牌的替代趨勢，作為品類龍頭我們持續(xù)看好公司在未來的增長勢頭。預(yù)計公司FY22/23/24凈利潤21.7/27.2/33.6億，增速為27%/25%/24%，對應(yīng)估值20/16/13X。作為羽絨服品類的絕對龍頭，我們認(rèn)為目前估值具備性價比，維持“買入”評級，持續(xù)推薦。

風(fēng)險提示：疫情惡化超出預(yù)期，消費者需求變化

財務(wù)摘要

本文選編自微信公眾號“紡服新消費馬莉團隊”，作者：馬莉 林驥川 詹陸雨;智通財經(jīng)編輯：盧梭