東吳證券：國內(nèi)生活用紙行業(yè)頭部四家分化顯現(xiàn)，推薦中順潔柔(002511.SZ)，關(guān)注維達國際(03331)

核心觀點

行業(yè)屬性：需求韌性防御性強，消費升級及細(xì)分場景需求推動量價齊升。根據(jù)Euromonitor數(shù)據(jù)，截至2020年我國生活用紙市場規(guī)模1416億元，作為必選消費品需求韌性較強歷史表現(xiàn)穩(wěn)健，未來量與價都有提升空間：1)消費量：人均用紙量有翻倍以上的空間;2)單價：消費升級持續(xù)，體現(xiàn)在高端紙種占比提升及使用場景細(xì)分化。商銷和電商渠道持續(xù)高增，這兩個賽道的頭部集中趨勢更加明顯：1)商銷(AFH)渠道成長潛力大，帶來頭部進一步集中的機會;2)主流電商電商集中度提升潛力大。

行業(yè)格局：格局體系帶來頭部四家分化顯現(xiàn)，看好中順潔柔(002511.SZ)與維達國際(03331)領(lǐng)跑。目前國內(nèi)生活用紙行業(yè)CR4約為35%(零售額口徑)，相比美、日仍有較大提升空間，其中中順潔柔成長性較為突出，份額持續(xù)提升，維達國際份額穩(wěn)定，恒安國際(01044)、金紅葉出現(xiàn)下滑。四大家分化的原因分析：1)產(chǎn)品力：中順潔柔、維達國際定位中高端，新品研發(fā)能力較強;2)渠道：中順潔柔、維達國際把握住電商渠道崛起機會，中順潔柔GT渠道經(jīng)銷商利潤高;3)管理：中順潔柔管理層能力強、激勵到位。長期增長驅(qū)動力：1)產(chǎn)品策略：中順潔柔開拓中低端市場，維達國際持續(xù)發(fā)力高端產(chǎn)品;2)個護：中順潔柔穩(wěn)健擴品，維達國際衛(wèi)生巾推廣順利。

市場預(yù)期差：龍頭囤漿前期控價擴份額，看好21年收入及利潤雙升。全球21Q4開始進入闊葉新增產(chǎn)能投放期，供需偏緊漿價高位有望持續(xù)至21Q4，下行的軌跡大概率平緩;龍頭低價漿儲備充足，迎來利潤與份額雙升機會：小廠提價后出貨承壓，根據(jù)卓創(chuàng)資訊，4月后生活用紙行業(yè)開工率驟降(60%以下)，四大家發(fā)布提價函但漲幅低于小廠，看好中順潔柔21年份額加速提升。

風(fēng)險提示：匯率及原材料價格大幅波動;市場競爭加劇;生活用紙使用量提升不及預(yù)期;價格及促銷策略變化的風(fēng)險。

本文選編自微信公眾號“張瀟的輕工消費洞察”，作者：東吳輕工張瀟團隊；智通財經(jīng)編輯：徐文強。