FOMC前瞻：為Taper做準(zhǔn)備

本周四，美聯(lián)儲將結(jié)束議息會議并公布利率決議。由于過去兩個(gè)月非農(nóng)就業(yè)不及預(yù)期，加上通脹超預(yù)期，市場關(guān)注美聯(lián)儲的態(tài)度是否會有所變化。

我們預(yù)計(jì)美聯(lián)儲6月議息會議將按兵不動，但整體基調(diào)未必很鴿。這是因?yàn)椋?/strong>（1）盡管就業(yè)復(fù)蘇不及預(yù)期，但主要問題在于勞動力供給不足，而非需求不足。其他指標(biāo)顯示美國勞動力市場已經(jīng)“趨緊”。此前數(shù)位美聯(lián)儲官員也認(rèn)為，勞動力市場并沒有看上去那么差。（2）通脹超預(yù)期上行說明供需矛盾進(jìn)一步擴(kuò)大，尤其是供給彈性下降對價(jià)格的支撐，已經(jīng)超出了聯(lián)儲的預(yù)期。如果再強(qiáng)調(diào)通脹是暫時(shí)的，很難令人信服。（3）當(dāng)前流動性處于泛濫狀態(tài)，繼續(xù)購買資產(chǎn)似乎已沒有太多必要。美聯(lián)儲的下一個(gè)動作或?qū)⑹荰aper，給市場“提個(gè)醒”才是當(dāng)前美聯(lián)儲官員最想做的事。

具體來看，我們預(yù)計(jì)美聯(lián)儲將維持對美國經(jīng)濟(jì)正面的看法，暗示就業(yè)復(fù)蘇慢是因?yàn)閯趧恿┙o不足，不代表經(jīng)濟(jì)總需求放緩。與此同時(shí)，美聯(lián)儲可能上調(diào)通脹預(yù)測，在某種程度上承認(rèn)通脹水平比預(yù)期更高。貨幣政策方面，美聯(lián)儲將給市場打上“預(yù)防針”，暗示將在接下來的會議上討論Taper。但點(diǎn)陣圖可能不會出現(xiàn)2023年首次加息的指引，以避免釋放出過度鷹派的信號。

從經(jīng)濟(jì)基本看，自上次議息會議以來，美國供需矛盾進(jìn)一步擴(kuò)大。隨著疫苗接種的推進(jìn)和夏季外出旺季的到來，消費(fèi)需求（尤其是服務(wù)消費(fèi)）加速擴(kuò)張。但另一方面，供給瓶頸不但沒有緩解，反而愈演愈烈——原材料缺貨，供應(yīng)交付時(shí)間拉長，勞動力就業(yè)意愿不足等問題仍在。供需缺口加劇的結(jié)果是價(jià)格上升。CPI連續(xù)兩個(gè)月超預(yù)期上行，已超出基數(shù)效應(yīng)能解釋的范圍。對此，美聯(lián)儲可能會上調(diào)2021年P(guān)CE與核心PCE通脹預(yù)測，并對其“暫時(shí)性”通脹的說法進(jìn)行進(jìn)一步的闡釋。

從流動性看，當(dāng)前流動性處于過剩狀態(tài)，可能引發(fā)美聯(lián)儲小幅提高隔夜逆回購利率。但這屬于技術(shù)性調(diào)整，不代表貨幣政策取向發(fā)生變化。近期美國財(cái)政部在美聯(lián)儲的一般賬戶（TGA）存款驟降，疊加財(cái)政部發(fā)行國債速度減緩，導(dǎo)致流動性激增。美聯(lián)儲隔夜逆回購使用量持續(xù)創(chuàng)新高，也反映了流動性泛濫的現(xiàn)狀。為了防止短端利率跌破“0”，美聯(lián)儲可能在6月會議上分別提高超額準(zhǔn)備金利率（IOER）和隔夜逆回購工具利率各5個(gè)bp。此外，我們預(yù)計(jì)隨著財(cái)政存款將于8、9月重新回升，到時(shí)流動性可能會邊際收緊。也就是說，流動性泛濫的局面將在3季度告一段落。

討論Taper漸行漸近，對加息有耐心。5月新增就業(yè)不及預(yù)期，勞動參與率表現(xiàn)不佳，美聯(lián)儲很難在6月討論Taper。但另一方面，在經(jīng)濟(jì)前景改善和通脹連續(xù)超預(yù)期的背景下，美聯(lián)儲將開始為Taper做準(zhǔn)備。過去一個(gè)月也有多位美聯(lián)儲官員在“吹風(fēng)”，希望市場提前準(zhǔn)備，以避免2013年“Taper恐慌”再次上演。我們的基準(zhǔn)情形仍然是美聯(lián)儲在7月議息會議上討論Taper。

加息方面，美聯(lián)儲將繼續(xù)實(shí)踐平均通脹目標(biāo)制（AIT），短期內(nèi)并不急于改變利率指引。3月議息會議上，有7位美聯(lián)儲官員認(rèn)為會在2023年加息，另有11人認(rèn)為不會加息。這意味著這次至少需要有3名官員改變主意才能改變利率預(yù)估中值。我們認(rèn)為，雖然近期通脹走高，但通脹預(yù)期尚未抬頭，這種情況還不足以讓美聯(lián)儲改變對加息的態(tài)度。我們預(yù)計(jì)利率預(yù)測中值不會大幅上升。

上周回顧：宏觀數(shù)據(jù)與經(jīng)濟(jì)事件

宏觀數(shù)據(jù)：美國4月批發(fā)銷售環(huán)比0.8%，前值為4.6%；4月貿(mào)易差額-689億美元，高于預(yù)期的-690億美元；5月CPI同比5%，高于預(yù)期的4.7%；5月季調(diào)后CPI環(huán)比0.6%，高于預(yù)期的0.4%；5月NFIB小型企業(yè)信心指數(shù)99.6，低于預(yù)期的101；至6月5日當(dāng)周申請失業(yè)金人數(shù)37.6萬人，高于預(yù)期的37萬人；

歐元區(qū)第一季度GDP同比-1.3%，高于預(yù)期的-1.8%；第一季度季調(diào)后就業(yè)人數(shù)環(huán)比-0.3%，同預(yù)期持平；至6月10日歐洲央行主要再融資利率維持零預(yù)期；英國4月季度GDP環(huán)比1.5%，同預(yù)期持平；4月制造業(yè)產(chǎn)出環(huán)比-0.3%，低于預(yù)期的1.5%。日本第一季度實(shí)際GDP環(huán)比-3.9%，高于預(yù)期的4.8%。

主要事件：周四，歐洲央行理事會召開會議，并公布了最新的貨幣政策決定[1]，將維持寬松的貨幣政策，主要再融資業(yè)務(wù)利率、邊際貸款工具利率和存款利率分別維持在0.00%、0.25%和-0.50%不變。此外，理事會將繼續(xù)根據(jù)PEPP并結(jié)合市場情況，進(jìn)行凈資產(chǎn)購買1.85萬億歐元，至少到2022年3月底，資產(chǎn)購買計(jì)劃（APP）下的凈購買將繼續(xù)以每月200億歐元的速度增長。理事會還將繼續(xù)通過再融資業(yè)務(wù)提供充足的流動性。拉加德在隨后召開的新聞發(fā)布會上表示：疫情期間保持有利的融資條件，對于減少不確定性和增強(qiáng)信心仍然至關(guān)重要，緊縮措施為時(shí)尚早[2]。

本周關(guān)注：宏觀數(shù)據(jù)與經(jīng)濟(jì)事件

宏觀數(shù)據(jù)：周一公布美國6月密歇根大學(xué)消費(fèi)者信心指數(shù)，歐元區(qū)4月工業(yè)產(chǎn)出環(huán)比；周二公布美國4月商業(yè)庫存環(huán)比，5月零售銷售環(huán)比、PPI環(huán)比、工業(yè)產(chǎn)出環(huán)比，6月紐約聯(lián)儲制造業(yè)指數(shù)，歐元區(qū)4月季調(diào)后貿(mào)易帳；周三公布美國5月零售數(shù)據(jù)、新屋開工數(shù)、營建許可數(shù)、進(jìn)口物價(jià)指數(shù)，英國5月CPI環(huán)比；周四公布美聯(lián)儲利率決定上限，美國當(dāng)周失業(yè)金申請人數(shù)，6月費(fèi)城聯(lián)儲制造業(yè)指數(shù)，歐元區(qū)5月CPI同比和環(huán)比；周五公布?xì)W元區(qū)4月貿(mào)易帳，英國5月季調(diào)后零售銷售環(huán)比，日本5月核心CPI同比，央行利率決定和10年期國債收益率目標(biāo)。

主要事件：下周四美聯(lián)儲將召開議息會議（FOMC）公布利率決議、政策聲明及經(jīng)濟(jì)預(yù)期，隨后美聯(lián)儲主席鮑威爾將召開新聞發(fā)布會；周五日本央行將公布利率決議。

本文編選自微信公眾號“中金宏觀”，作者：劉政寧 張文朗等；智通財(cái)經(jīng)編輯：陳詩燁