中信證券：小米集團(tuán)-W(01810)業(yè)績(jī)顯著超市場(chǎng)一致預(yù)期，智能手機(jī)盈利能力大幅提升

小米集團(tuán)-W(01810)2021Q1實(shí)現(xiàn)收入769億元，同比+54.7%;調(diào)整后凈利潤(rùn)61億元，同比+163.8%，大超市場(chǎng)預(yù)期。公司智能手機(jī)產(chǎn)品組合和渠道能力全面提升，Q1手機(jī)的出貨量4940萬(wàn)臺(tái)、毛利率12.9%，均創(chuàng)歷史新高。展望全年，我們預(yù)期，小米智能手機(jī)出貨量有望接近2億臺(tái)，IoT的產(chǎn)品創(chuàng)新和升級(jí)將推動(dòng)持續(xù)增長(zhǎng)，用戶數(shù)的累積效應(yīng)亦將幫助互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)增速逐季提升，公司整體的盈利能力有望延續(xù)較好的表現(xiàn)。且5月26日公司公告，美國(guó)法院的最終判決解除了對(duì)公司“中國(guó)軍方公司”的認(rèn)定，相關(guān)估值壓制因素被解除，股價(jià)將重回基本面預(yù)期。我們維持對(duì)公司的“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

業(yè)績(jī)概況：業(yè)績(jī)高速增長(zhǎng)，顯著超越市場(chǎng)一致預(yù)期。

2021Q1，小米實(shí)現(xiàn)收入769億元，同比+54.7%;調(diào)整后凈利潤(rùn)61億元，同比+163.8%;毛利率18.4%，同比+3.2pcts。公司2021Q1的業(yè)績(jī)表現(xiàn)顯著超越市場(chǎng)一致預(yù)期，主要源于智能手機(jī)的出貨量和毛利率的大幅增長(zhǎng)，以及IoT和互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)的收入增速回升。

智能手機(jī)：高端化持續(xù)突破，渠道體系不斷完善，市場(chǎng)份額和毛利率均大幅提升。

2021Q1公司智能手機(jī)收入515億元，同比+69.8%，全球出貨量達(dá)4940萬(wàn)臺(tái)，同比增長(zhǎng)69.2%，市場(chǎng)份額提升到14.1%(同比+3pcts、環(huán)比+2pcts)，穩(wěn)居全球第三。公司產(chǎn)品高端化持續(xù)突破，2021年1月-4月，米11/Pro/Ultra的全球銷量突破300萬(wàn)臺(tái);小米在中國(guó)大陸地區(qū)4000-6000元的安卓手機(jī)中的份額，由20Q1的5.5%提升至21Q1的16.1%。

國(guó)內(nèi)渠道方面，公司線上市場(chǎng)份額從20Q1的18.5%升至21Q1的38.0%;截至4月30日，在中國(guó)大陸的零售店總數(shù)突破5500家，較2020年底新增超2300家。

海外渠道方面，21Q1，公司在除印度外的境外市場(chǎng)，線上渠道、運(yùn)營(yíng)商渠道的出貨量均超過(guò)500萬(wàn)臺(tái)，同比增速分別超過(guò)100%和310%;根據(jù)Canalys，公司在西歐地區(qū)運(yùn)營(yíng)商渠道的智能手機(jī)市場(chǎng)份額由20Q4的7.4%升至21Q1的11.3%。

而基于公司的規(guī)模效應(yīng)增強(qiáng)、高端化持續(xù)取得突破和產(chǎn)品組合優(yōu)化、以及行業(yè)缺貨的環(huán)境，公司手機(jī)業(yè)務(wù)毛利率大幅上升至12.9%，同比+4.8pcts、環(huán)比+2.4pcts。

我們預(yù)期，公司的產(chǎn)品高端化和產(chǎn)品組合升級(jí)仍將繼續(xù)，從縣城到鄉(xiāng)鎮(zhèn)的渠道下沉有望高效推進(jìn)，智能手機(jī)的綜合競(jìng)爭(zhēng)力有望持續(xù)提升，全年有望實(shí)現(xiàn)接近2億臺(tái)的銷量和較好的盈利水平。

AIoT：產(chǎn)品創(chuàng)新和升級(jí)持續(xù)推進(jìn)，收入增速大幅回升。

2021Q1公司IoT收入182億元，同比+40.5%;毛利率14.5%，同比+1.1pcts、環(huán)比+2.4pcts。其中，智能電視和筆記本電腦收入56億元，同比+21.7%，重回正增長(zhǎng);其他IoT收入為126億元，同比+50.8%，增速大幅回升。

公司2月底發(fā)布了RedmiBook Pro、Redmi MAX 86"超大屏電視、Redmi AirDots3等新品，3月底繼續(xù)發(fā)布了小米手環(huán)6、AX9000路由器、米家新風(fēng)空調(diào)、米家掃拖機(jī)器人Pro、米家純凈式智能加濕器Pro、小米筆記本Pro等新品。2021Q1公司IoT新品發(fā)布節(jié)奏加快，產(chǎn)品創(chuàng)新和升級(jí)取得較好的表現(xiàn)，眾多品類在中國(guó)大陸地區(qū)排名行業(yè)前三。

海外IoT方面，基于公司在海外品牌影響力和渠道能力提升，滑板車、空氣凈化器和小米盒子等持續(xù)暢銷，收入同比增長(zhǎng)81.1%。我們預(yù)期，伴隨著公司產(chǎn)品創(chuàng)新升級(jí)、品牌影響力提升和線下渠道完善，IoT業(yè)務(wù)有望維持快速增長(zhǎng)。

互聯(lián)網(wǎng)：國(guó)內(nèi)MIUI MAU環(huán)比大幅增長(zhǎng)，收入增速有望逐季提升。

公司2021Q1實(shí)現(xiàn)互聯(lián)網(wǎng)收入66億元，同比+11.4%;毛利率72.4%，同比+15.3pcts、環(huán)比+4pcts。

基于國(guó)內(nèi)手機(jī)用戶的變現(xiàn)收入，仍是公司互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)的最主要構(gòu)成。2021Q1公司國(guó)內(nèi)MIUI MAU達(dá)到1.19億，環(huán)比增加770萬(wàn)、同比增加710萬(wàn)，國(guó)內(nèi)手機(jī)銷量增長(zhǎng)開(kāi)始傳導(dǎo)到月活躍用戶量的增長(zhǎng)，有望推動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)收入增速的持續(xù)回升。此外，公司在歐洲的用戶快速增長(zhǎng)，西歐的MIUI MAU同比增長(zhǎng)95.5%，2021Q1實(shí)現(xiàn)海外互聯(lián)網(wǎng)收入9億元，同比+50.0%，在互聯(lián)網(wǎng)收入中的占比達(dá)到13.8%。毛利率方面，毛利率更高的廣告業(yè)務(wù)收入達(dá)到39億元、同比+46.2%，而毛利率低的游戲和互聯(lián)網(wǎng)金融業(yè)務(wù)占比下滑，導(dǎo)致整體毛利率提升。

我們預(yù)期，基于經(jīng)濟(jì)和廣告市場(chǎng)的恢復(fù)、公司的國(guó)內(nèi)和歐洲用戶的持續(xù)增長(zhǎng)，互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)的增速有望逐季回升。

美國(guó)法院最終判決解除對(duì)公司“中國(guó)軍方公司”的認(rèn)定，公司股價(jià)將重回基本面預(yù)期。

5月26日公司公告，美國(guó)哥倫比亞特區(qū)地方法院頒發(fā)了最終判決，解除了美國(guó)國(guó)防部對(duì)于公司“中國(guó)軍方公司”的認(rèn)定，正式撤銷了美國(guó)投資者購(gòu)買(mǎi)或持有本公司證券的全部限制。投資禁令的正式移除，將打消部分觀望資金的顧慮，而此前將小米從全球指數(shù)剔除的富時(shí)羅素，也于5月24日公告宣布將小米重新納入富時(shí)全球指數(shù)系列，6月7日起納入50%，6月21日起納入余下50%。我們預(yù)期，公司與“中國(guó)軍方公司”認(rèn)定相關(guān)的估值壓制因素有望被解除，公司股價(jià)將重回基本面預(yù)期。而公司在2021年3月31日-2021年4月23日連續(xù)15個(gè)交易日持續(xù)進(jìn)行回購(gòu)，直至靜默期停止回購(gòu)，累計(jì)回購(gòu)近50億港元，亦彰顯公司信心。

風(fēng)險(xiǎn)因素：

公司智能汽車業(yè)務(wù)進(jìn)展不達(dá)預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn);公司汽車業(yè)務(wù)領(lǐng)軍人才不足的風(fēng)險(xiǎn);造車投入對(duì)盈利侵蝕的風(fēng)險(xiǎn);高端手機(jī)表現(xiàn)不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn);國(guó)內(nèi)線下渠道拓展不達(dá)預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn);大家電業(yè)務(wù)進(jìn)展不達(dá)預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn);進(jìn)入海外多地區(qū)面臨的政策監(jiān)管等風(fēng)險(xiǎn);廣告業(yè)務(wù)受經(jīng)濟(jì)不確定性影響的風(fēng)險(xiǎn);公司股東的交易行為帶來(lái)的市場(chǎng)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)等。

投資建議：

小米集團(tuán)2021Q1實(shí)現(xiàn)收入769億元，同比+54.7%;調(diào)整后凈利潤(rùn)61億元，同比+163.8%，大超市場(chǎng)預(yù)期。公司智能手機(jī)產(chǎn)品組合和渠道能力全面提升，Q1手機(jī)的出貨量4940萬(wàn)臺(tái)、毛利率12.9%，均創(chuàng)歷史新高。展望全年，我們預(yù)期，小米智能手機(jī)出貨量有望接近2億臺(tái)，IoT的產(chǎn)品創(chuàng)新和升級(jí)將推動(dòng)持續(xù)增長(zhǎng)，用戶數(shù)的累積效應(yīng)亦將幫助互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)增速逐季提升，公司整體的盈利能力有望延續(xù)較好的表現(xiàn)。且5月26日公司公告，美國(guó)法院的最終判決解除了對(duì)公司“中國(guó)軍方公司”的認(rèn)定，相關(guān)估值壓制因素被解除，股價(jià)將重回基本面預(yù)期。因此，我們上調(diào)公司2021-2022年的Non-IFRS凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)為191/246億元(原預(yù)測(cè)為169/232億元)，并新增2023年預(yù)測(cè)為295億元，維持對(duì)公司的“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)和36港元目標(biāo)價(jià)。

本文選編自“中信證券研究”，作者：許英博、黃亞元、陳俊云、徐濤、苗豐，智通財(cái)經(jīng)編輯：張金亮。