平安證券：杉杉股份（600884.SH）借力巴斯夫，正極業(yè)務(wù)迎來(lái)突破，維持“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，平安證券發(fā)布研究報(bào)告稱，杉杉股份（600884.SH）借力巴斯夫，正極業(yè)務(wù)迎來(lái)突破。維持公司21-23年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)分別為17.8/24.0/30.5億元，對(duì)應(yīng)5月20號(hào)收盤(pán)價(jià)PE分別為15.7/11.6/9.2倍，維持“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。

平安證券指出，巴斯夫是全球最大的化工企業(yè)之一，在鋰電材料方面擁有正極和電解液的生產(chǎn)研發(fā)經(jīng)驗(yàn)。本次杉杉轉(zhuǎn)讓合計(jì)19.64%股權(quán)的交易對(duì)價(jià)為17億元，對(duì)應(yīng)正極業(yè)務(wù)整體估值達(dá)到87億元，對(duì)應(yīng)20年2億元凈利潤(rùn)，PE為43倍。正極業(yè)務(wù)是公司第一大業(yè)務(wù)，2020年?duì)I收規(guī)模達(dá)到38.5億元，同比增長(zhǎng)5%，占比47%。

平安證券主要觀點(diǎn)如下：

事件：公司發(fā)布公告，全資子公司寧波新能源和甬湘投資擬與BASFSE簽署《股權(quán)收購(gòu)協(xié)議》，就BASF購(gòu)買(mǎi)杉杉能源部分股權(quán)事項(xiàng)達(dá)成一致意見(jiàn)。交易完成后，公司對(duì)杉杉能源的持股比例將由原來(lái)的68.6%降至49%，公司將不再對(duì)杉杉能源實(shí)施控制，杉杉能源將不再納入公司合并報(bào)表范圍;BASF擁有剩余51%的股權(quán)。

引入戰(zhàn)略合作方，正極業(yè)務(wù)迎來(lái)突破：本次杉杉轉(zhuǎn)讓合計(jì)19.64%股權(quán)的交易對(duì)價(jià)為17億元，對(duì)應(yīng)正極業(yè)務(wù)整體估值達(dá)到87億元，對(duì)應(yīng)20年2億元凈利潤(rùn)，PE為43倍。正極業(yè)務(wù)是公司第一大業(yè)務(wù)，2020年?duì)I收規(guī)模達(dá)到38.5億元，同比增長(zhǎng)5%，占比47%。此次股權(quán)轉(zhuǎn)讓后正極業(yè)務(wù)整體出表，利潤(rùn)部分計(jì)入投資收益，歸母利潤(rùn)比例下降19.6%。盡管短期內(nèi)公司整體營(yíng)收和利潤(rùn)規(guī)模有所縮減，但長(zhǎng)期來(lái)看正極業(yè)務(wù)迎來(lái)突破契機(jī)和長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。交割日初步定于21年8月31日，最晚12月31日，我們預(yù)計(jì)正極業(yè)務(wù)將于今年四季度出表。

巴斯夫正極全球化布局，杉杉有望借力出海：巴斯夫是全球最大的化工企業(yè)之一，在鋰電材料方面擁有正極和電解液的生產(chǎn)研發(fā)經(jīng)驗(yàn)。公司于2017年出售電解液專(zhuān)利和生產(chǎn)基地退出電解液業(yè)務(wù)，但在三元正極方面大力布局。公司在中國(guó)、美國(guó)、日本、芬蘭等地區(qū)推進(jìn)正極材料、前驅(qū)體以及資源端的全產(chǎn)業(yè)鏈布局，于2015年和2017年與日本戶田工業(yè)先后在日本和美國(guó)建立合資工廠;在技術(shù)方面，公司擁有美國(guó)阿貢實(shí)驗(yàn)室三元專(zhuān)利授權(quán)，并積極研發(fā)儲(chǔ)備高鎳三元、富鋰錳基和全固態(tài)電池材料等前沿技術(shù)，在全球主要地區(qū)都建立了電池材料研發(fā)中心。我們認(rèn)為在歐洲車(chē)企希望擺脫對(duì)亞洲供應(yīng)商依賴的大背景下，本土電池和電池材料企業(yè)有望得到大力扶持，杉杉有望通過(guò)與巴斯夫的合作推進(jìn)其海外尤其是歐洲市場(chǎng)的開(kāi)拓與客戶結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，提升其盈利能力和市場(chǎng)份額。

正極業(yè)務(wù)復(fù)蘇，一體化提升盈利能力：20年公司正極材料銷(xiāo)量3萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)38.44%，市占率5.8%;單噸凈利0.67萬(wàn)元，其中下半年0.86萬(wàn)元/噸，較上半年大幅回升。21年一季度公司正極出貨超過(guò)1萬(wàn)噸，單噸凈利進(jìn)一步提升至0.9-1萬(wàn)元。正極成品業(yè)務(wù)的放權(quán)并不影響公司在上游的布局，21年下半年永杉鋰業(yè)一期2.5萬(wàn)噸鋰鹽產(chǎn)能投產(chǎn)，將在一年內(nèi)向杉杉能源出售價(jià)值8億元的碳酸鋰和氫氧化鋰產(chǎn)品;除此之外，公司與吉利、紫金礦業(yè)成立常青新能源建設(shè)鈷鎳冶煉、三元前驅(qū)體和廢舊電池利用生產(chǎn)線，同時(shí)參股洛陽(yáng)鉬業(yè)、Altura等優(yōu)質(zhì)鈷鋰資源。公司在正極業(yè)務(wù)的一體化布局有望帶動(dòng)盈利能力繼續(xù)提升。

風(fēng)險(xiǎn)提示：1)新能源汽車(chē)銷(xiāo)量增速不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。若政策支持力度不及預(yù)期，產(chǎn)品升級(jí)以及電池技術(shù)的發(fā)展不及預(yù)期，將對(duì)新能源汽車(chē)的推廣和動(dòng)力電池的需求造成負(fù)面影響。2)原材料價(jià)格大幅上漲的風(fēng)險(xiǎn)。若上游原材料價(jià)格上漲超出預(yù)期，將導(dǎo)致成本上升，可能對(duì)公司盈利能力產(chǎn)生不利影響。3)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇導(dǎo)致產(chǎn)品價(jià)格大幅下降的風(fēng)險(xiǎn)。新能源汽車(chē)市場(chǎng)的快速發(fā)展吸引眾多供應(yīng)商紛紛擴(kuò)大產(chǎn)能，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇帶來(lái)的價(jià)格戰(zhàn)將顯著影響企業(yè)的盈利能力。4)業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)調(diào)整不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。若其他業(yè)務(wù)的出表時(shí)間慢于預(yù)期，將影響公司利潤(rùn)的釋放。