西南證券：天臣醫(yī)療（688013.SH）腔鏡吻合器逆勢(shì)領(lǐng)漲，維持“買入”評(píng)級(jí)

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，西南證券發(fā)布研究報(bào)告稱，天臣醫(yī)療（688013.SH）作為國(guó)產(chǎn)吻合器龍頭之一，后疫情時(shí)期有望持續(xù)恢復(fù)，預(yù)計(jì)公司2021~2023年歸母凈利潤(rùn)分別為0.53、0.78、1.14億元，對(duì)應(yīng)EPS分別為0.67、0.97、1.43元，對(duì)應(yīng)PE分別為42、29、19倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。

西南證券指出，2020年腔鏡吻合器收入9074萬元（+33.2%），逆勢(shì)增長(zhǎng)成為公司第一大業(yè)務(wù)，毛利率53.7%（+1.44pp），受益微創(chuàng)手術(shù)趨勢(shì)，公司該業(yè)務(wù)有望快速增長(zhǎng)。

西南證券主要觀點(diǎn)如下：

事件：1）近期公司發(fā)布2020年年報(bào)，全年?duì)I收1.6億元（-5.5%），歸母凈利潤(rùn)3495萬元（-16.8%），扣非歸母凈利潤(rùn)2766萬元（-29.1%），經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額4208萬元（+20.9%）；2）公司發(fā)布2021年一季報(bào)，Q1收入4583萬元（+50.1%），歸母凈利潤(rùn)1294萬元（+115.4%），扣非歸母凈利潤(rùn)1049萬元（+107.5%），經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額1481萬元（+773.3%）。

國(guó)內(nèi)恢復(fù)驅(qū)動(dòng)業(yè)績(jī)逐季改善，IPO費(fèi)用影響短期盈利能力。1）Q4業(yè)績(jī)重回增長(zhǎng)，分季度看，2020Q3/Q4單季度收入增速分別為-1.8%和6.6%，歸母凈利潤(rùn)增速分別為-25.6%和20%，四季度明顯回升主要因國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)恢復(fù)且業(yè)績(jī)持續(xù)增長(zhǎng)，2020年毛利率58.3%（-1.7pp），四費(fèi)率合計(jì)38%（+5.1pp），主要因管理費(fèi)用率和研發(fā)費(fèi)用率分別增加4.5pp和1.2pp，其中管理費(fèi)用主要由于IPO相關(guān)費(fèi)用和人員增加所致，研發(fā)費(fèi)用率9.4%，公司2020年進(jìn)一步加大研發(fā)投入，上述因素導(dǎo)致盈利能力短期承壓。2）2021Q1收入和歸母凈利潤(rùn)相比2019Q1分別增長(zhǎng)35.3%和72.1%，后疫情時(shí)期公司各業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)了較好的恢復(fù)。

腔鏡吻合器逆勢(shì)領(lǐng)漲，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)率先恢復(fù)。1）分業(yè)務(wù)看，2020年腔鏡吻合器收入9074萬元（+33.2%），逆勢(shì)增長(zhǎng)成為公司第一大業(yè)務(wù)，毛利率53.7%（+1.44pp），受益微創(chuàng)手術(shù)趨勢(shì)公司該業(yè)務(wù)有望快速增長(zhǎng)；管型吻合器收入5479萬元（-32.7%），毛利率69.2%（-1.3pp），因疫情導(dǎo)致手術(shù)量下滑所致；線型切割吻合器收入1269萬元（-33.4%），毛利率42%（+0.57pp）；荷包吻合器273萬元（+20.6%），線型縫合吻合器240萬元（+29%）；2）分區(qū)域看，內(nèi)銷收入1.2億元（+15.2%），外銷業(yè)務(wù)收入4205萬元（-37.7%），國(guó)內(nèi)市場(chǎng)率先恢復(fù)，海外市場(chǎng)持續(xù)受疫情影響。

“MWS+MVP+PK”模式促進(jìn)高效研發(fā)，“需求+政策”雙重驅(qū)動(dòng)吻合器市場(chǎng)增長(zhǎng)。公司注重創(chuàng)新技術(shù)積累，采用“臨床需求、內(nèi)部競(jìng)爭(zhēng)、快速迭代”的研發(fā)模式，通過結(jié)合MWS（工程師/外科醫(yī)生見面會(huì)）與MVP（最小可行產(chǎn)品），運(yùn)用獨(dú)特的PK機(jī)制提高研發(fā)效率，激發(fā)研發(fā)人員創(chuàng)新活力，保證產(chǎn)品原創(chuàng)性與技術(shù)先進(jìn)性。2019年我國(guó)吻合器市場(chǎng)規(guī)模為94.8億元，預(yù)計(jì)2024年達(dá)到190.6億元（CAGR=15%），從行業(yè)需求端看，隨人口老齡化，人們對(duì)非傳染性疾病的糾正治療和醫(yī)療機(jī)構(gòu)對(duì)手術(shù)診療器械的需求將不斷增加；從政策面看，分級(jí)診療帶動(dòng)基層手術(shù)放量，促進(jìn)吻合器下沉市場(chǎng)，醫(yī)保覆蓋同國(guó)家戰(zhàn)略規(guī)劃鼓勵(lì)高性能醫(yī)療器械進(jìn)口替代，公司作為國(guó)產(chǎn)吻合器龍頭之一，憑借技術(shù)沉淀+專利積累+國(guó)內(nèi)國(guó)外雙線發(fā)力，預(yù)計(jì)未來市占率有望逐漸提升。

風(fēng)險(xiǎn)提示：研發(fā)失敗風(fēng)險(xiǎn)、外協(xié)風(fēng)險(xiǎn)、政策風(fēng)險(xiǎn)。