美蘭空港(00357)：免稅邏輯正在兌現(xiàn)，機(jī)場(chǎng)在自貿(mào)港建設(shè)中大有可為

本文選自“方正證券”

01 事件

公司發(fā)布2020年業(yè)績(jī)公告：

經(jīng)營(yíng)：公司報(bào)告期內(nèi)共保障飛機(jī)起降12.97萬(wàn)架次，yoy-21.28%，其中國(guó)內(nèi)起降12.85萬(wàn)架次，yoy-16.08%；國(guó)際及地區(qū)起降0.12萬(wàn)架次，yoy-89.33%。旅客吞吐量1649.02萬(wàn)人次，yoy-31.91%。其中國(guó)內(nèi)旅客吞吐量1635萬(wàn)人次，yoy-28.34%；國(guó)際及地區(qū)旅客吞吐量14.02萬(wàn)人次，yoy-90%。

財(cái)務(wù)：實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入13.70億元，yoy-13.12%，歸母凈利潤(rùn)-13.40億元，扣非歸母凈利潤(rùn)5.50億元，yoy-3.17%。拆分來(lái)看：（1）航空性收入4.63億元，yoy-34.70%；（2）非航空性收入9.07億元，yoy4.56%，其中特許經(jīng)營(yíng)權(quán)收入增速最高，同比增長(zhǎng)35.35%。

02 點(diǎn)評(píng)

1、免稅邏輯正在兌現(xiàn)，扣非業(yè)績(jī)符合預(yù)期

公司全年實(shí)現(xiàn)免稅收入5.59億元，按15%的扣點(diǎn)率倒推出免稅銷售額約為37.27億元，同比增長(zhǎng)61.27%。2020H1、H2公司分別實(shí)現(xiàn)免稅銷售額8.61、28.66億元，其中下半年因免稅新政實(shí)現(xiàn)翻倍增長(zhǎng)，略超預(yù)期。除此以外，公司各項(xiàng)經(jīng)營(yíng)指標(biāo)正常，扣非業(yè)績(jī)5.50億元，基本符合預(yù)期。

2、海航系公司集體重組，一次性計(jì)提減值損失

計(jì)提減值損失共18.92億元，其中信用減值損失，長(zhǎng)期股權(quán)投資減值損失分別為5.01、13.89億元。

計(jì)提信用減值損失是因?yàn)楹：较店P(guān)聯(lián)方暫時(shí)失去償付能力，其中關(guān)聯(lián)方壞賬導(dǎo)致的損失為3.13億元，主要是應(yīng)收款和貨幣資金損失。另外一部分共同還款承諾損失1.89億元。這部分起源于公司和母公司?？诿捞m為共建二期工程借了20年期金額78億元的共同貸款。目前母公司?？诿捞m因破產(chǎn)重組觸發(fā)了共同貸款合同的違約事件，貸款人可能隨時(shí)要求母公司?？诿捞m償還已提取的32.4億元，以及要求公司償還已提取的19.4億元。鑒于母公司美蘭有限失去債務(wù)償還能力，公司可能要負(fù)共同償還責(zé)任，因此計(jì)提共同還款承諾損失。

計(jì)提長(zhǎng)期股權(quán)投資減值損失是因?yàn)槁?lián)營(yíng)公司海航機(jī)場(chǎng)控股有限公司破產(chǎn)重組。此次出于審慎考慮將所有長(zhǎng)期股權(quán)投資全部計(jì)提減值，未來(lái)不再存在減值風(fēng)險(xiǎn)。

整體來(lái)看，公司一次性將業(yè)績(jī)上可能存在的風(fēng)險(xiǎn)通過(guò)計(jì)提減值的方式釋放，利空基本出盡。

3、考慮到機(jī)場(chǎng)在自貿(mào)港建設(shè)中的關(guān)鍵作用，短期流動(dòng)性問(wèn)題不必太過(guò)擔(dān)憂

公司目前存在逾期支付短期借款3.8億元，可能要求償還的銀團(tuán)貸款共51.8億元，而只有貨幣資金2.92億元，流動(dòng)資產(chǎn)合計(jì)6.71億元，如果銀團(tuán)貸款人要求償付可能發(fā)生嚴(yán)重的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)?？紤]到兩個(gè)方面：① 公司經(jīng)營(yíng)狀況良好，有穩(wěn)定且持續(xù)增長(zhǎng)的現(xiàn)金造血能力，且違約事件并非公司自身信用問(wèn)題導(dǎo)致，銀團(tuán)貸款人沒(méi)必要強(qiáng)行催收造成公司經(jīng)營(yíng)困難；② 銀團(tuán)貸款人是由國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行、中國(guó)工商銀行海南省分行和中國(guó)農(nóng)業(yè)銀行海南省分行組成，貸款資金的主要用途是建設(shè)機(jī)場(chǎng)二期擴(kuò)建項(xiàng)目。宏觀上來(lái)看，銀行和機(jī)場(chǎng)都是服務(wù)于海南省十四五規(guī)劃的要求，即積極助力海南省發(fā)展為面向太平洋、印度洋的航空區(qū)域門(mén)戶樞紐。基于以上兩方面的考慮，會(huì)有更宏觀的協(xié)調(diào)確保自貿(mào)港建設(shè)核心門(mén)戶—美蘭機(jī)場(chǎng)的正常運(yùn)營(yíng)，短期流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)不必太過(guò)擔(dān)憂。

03 投資建議

預(yù)計(jì)公司 2021-2023 年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入分別為 18.88 億元、22.57 億元、26.21 億元;凈利潤(rùn)分別為 5.90 億元、 8.61 億元、11.26 億元;對(duì)應(yīng) PE 分別為22.03、15.10、11.53。中性預(yù)計(jì)公司2025年免稅銷售額約100億元，扣點(diǎn)率有望提升至25%，公司凈利潤(rùn)25億元，成長(zhǎng)空間仍然巨大。維持“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。

-風(fēng)險(xiǎn)提示-

短期流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、免稅不及預(yù)期、國(guó)內(nèi)疫情二次爆發(fā)、二期擴(kuò)建工程進(jìn)度不及預(yù)期、定向增發(fā)失敗。

附錄

（智通財(cái)經(jīng)編輯：秦志洲）