中信證券：工業(yè)板塊配置價值持續(xù)提升，調(diào)倉聚焦平靜期的四條主線

本文來自微信號“中信證券研究”。

投資者行為對A股平靜期主配角轉(zhuǎn)換的約束將逐步緩解，國內(nèi)經(jīng)濟開局良好，政治局會議料將穩(wěn)定政策預期，一季報雙向預期差持續(xù)兌現(xiàn)，工業(yè)板塊相對優(yōu)勢依然明顯，隨著投資者共識重新凝聚，工業(yè)板塊配置價值持續(xù)提升，將成為平靜期的主角。

首先，國內(nèi)經(jīng)濟一季度開局良好，預計二季度GDP環(huán)比將達年內(nèi)高位，政治局會議輿情將穩(wěn)定政策預期；隨著A股一季報雙向預期差持續(xù)兌現(xiàn)，工業(yè)板塊相對優(yōu)勢依然明顯。

其次，投資者行為制約了A股平靜期的主配角轉(zhuǎn)換速度：“核心資產(chǎn)”調(diào)整較快和對工業(yè)板塊景氣持續(xù)性的分歧，使得公募進退兩難，調(diào)倉較慢；配置型外資穩(wěn)步流入，對部分板塊有支撐作用；而私募、游資與散戶短期依然以觀望為主。

最后，基本面才是主配角轉(zhuǎn)換的決定因素，各類投資者將重新凝聚共識。短期信用風險緩解和中期政治局會議定調(diào)下，工業(yè)板塊景氣的持續(xù)性預期增強，公募基金調(diào)倉會加快；國內(nèi)相對海外基本面預期上修，其中工業(yè)板塊相對優(yōu)勢依然明顯，將吸引外資持續(xù)流入；而隨著機構(gòu)端的共識提升，散戶、游資的入場意愿也會增強。配置上，建議積極調(diào)倉，關注工業(yè)板塊，并繼續(xù)聚焦平靜期的四條主線。

國內(nèi)經(jīng)濟開局良好，政策預期趨于平穩(wěn)，A股一季報雙向預期差持續(xù)兌現(xiàn)

1)國內(nèi)經(jīng)濟一季度開局良好，預計二季度GDP環(huán)比處于高位，服務型消費與制造業(yè)出口是亮點。2021Q1國內(nèi)GDP同比增長18.3%，基本符合預期。根據(jù)中信證券研究部宏觀組預測，由于基數(shù)效應，GDP同比增速在后續(xù)三個季度會逐漸回落，全年經(jīng)濟增速超過8.5%；而環(huán)比方面，2021Q2或為今年高點。

結(jié)構(gòu)上，服務型消費和制造業(yè)出口是兩大亮點，因疫情對消費場景的限制基本解除，3月社會消費品零售總額增速超預期；制造業(yè)出口和投資數(shù)據(jù)依然亮眼，顯示出制造業(yè)訂單和產(chǎn)能轉(zhuǎn)移的“替代效應”并無衰減。

2)國內(nèi)政策環(huán)境平穩(wěn)，政治局會議料將穩(wěn)定二季度政策預期。首先，市場近期對信用風險的擔憂將緩解：華融年報未能按時披露，加劇了投資者對信用下行周期中風險傳導的擔憂；而最新消息顯示，銀保監(jiān)會表態(tài)“金融資產(chǎn)管理公司的經(jīng)營是穩(wěn)健的”，同時據(jù)彭博報道，華融證券已將“18華融C1”全部本息償付資金劃轉(zhuǎn)至中證登，以確保周日按時兌付。

其次，貨幣政策操作依然穩(wěn)?。航谘胄醒永m(xù)了每日等量續(xù)作OMO，4月以來DR007大都低于7天逆回購利率2.2%，均值為2.03%。

最后，預計政治局會議將穩(wěn)定市場二季度的政策預期：開年數(shù)據(jù)同比高增是去年疫情低基數(shù)導致的，大部分指標兩年年化增速都處于平穩(wěn)區(qū)間；同時，以PPI為代表的通脹是輸入性和階段性的，并非需求過熱。預計近期的政治局會議將強調(diào)保持政策的連續(xù)性、穩(wěn)定性和可持續(xù)性，不會明顯收緊。

3)A股一季報雙向預期差持續(xù)兌現(xiàn)，工業(yè)板塊相對優(yōu)勢依然明顯。即使剔除低基數(shù)效應、A股一季報業(yè)績也十分亮眼。截止4月16日，一季報業(yè)績(含快報/預告)披露率為36%，已披露公司今年一季度凈利潤相比2020年、2019年分別增長484%、80%。結(jié)構(gòu)上，春節(jié)后至今工業(yè)板塊盈利一致預期上修幅度明顯超過機構(gòu)重倉的“核心資產(chǎn)”。一方面，四月以來有色金屬/交通運輸/電子/基礎化工/輕工制造行業(yè)的2021年凈利潤預測上調(diào)幅度均超4個百分點，財報季工業(yè)板塊相對優(yōu)勢依然明顯。另一方面，業(yè)績?nèi)跤陬A期的機構(gòu)重倉股都出現(xiàn)了比較明顯的短期調(diào)整。

投資者行為制約了A股結(jié)構(gòu)行情的，主配角轉(zhuǎn)換速度

1)市場存量資金博弈特征依然明顯。市場成交量依然較低，上周A股日均成交僅6816億元，較2月高峰已回落47%。近期業(yè)績披露的個股無論是優(yōu)于還是低于預期，日內(nèi)股價波動都較大，存量資金博弈特征明顯。市場行情分化的程度明顯低于基本面預期的分化，投資者行為制約了A股結(jié)構(gòu)行情的主配角轉(zhuǎn)換。

2)公募產(chǎn)品申贖穩(wěn)定，整體倉位已降至過去兩年來中低水平，但調(diào)倉并不積極。當前市場環(huán)境下基民止損和入場的動力都不足。中信證券渠道調(diào)研數(shù)據(jù)顯示，過去一周公募產(chǎn)品申購和贖回量相當，且都有萎縮，平均凈贖回率低于萬分之一。但公募機構(gòu)近期還是略微降低了倉位，普通股票/偏股混合/靈活配置型基金4月16日的測算倉位分別為87.5%/82.2%/58.0%，為過去兩年的中低水平。

從已公布一季報基金的重倉股情況來看，以傳統(tǒng)和高端制造行業(yè)為代表的順周期板塊成為主要的調(diào)倉方向，但調(diào)倉的過程較難一步到位。核心資產(chǎn)調(diào)整較快和對工業(yè)板塊景氣持續(xù)性的分歧，使公募進退兩難，限制了其調(diào)倉速度。

3)海外風險偏好提升，配置型外資穩(wěn)步流入A股，支撐作用明顯。

首先，美聯(lián)儲繼續(xù)強調(diào)維持寬松的貨幣政策環(huán)境，給予充分就業(yè)更高的優(yōu)先級，鴿派表述使得投資者對貨幣政策收緊的預期緩解。美元指數(shù)已經(jīng)從3月末高點93.3下滑至91.5；美國10年期國債收益率也從3月最高的1.74%降至1.56%。美元流動性預期好轉(zhuǎn)帶來全球資金風險偏好上修。

其次，全球經(jīng)濟錯位復蘇，國內(nèi)經(jīng)濟預期上修，海外經(jīng)濟預期下修，無論是從需求端恢復的確定性還是供給端市占率提升比較，A股在新興市場中的吸引力依然很高。

最后，以長線資金為代表的配置型外資自A股相關指數(shù)3月9日觸底以來保持穩(wěn)定的凈流入，至今累計凈流入521億元，主要集中在工業(yè)制造、銀行、醫(yī)藥等少部分品種。而本周配置型、交易型外資累計凈流入49億元、195億元。

4)私募整體倉位下降，散戶與游資短期觀望為主。中信證券渠道調(diào)研數(shù)據(jù)顯示，4月以來私募基金倉位明顯下降。另外，散戶和基民仍保持觀望態(tài)度。以60天均線衡量的公募產(chǎn)品賺錢效應顯示，當前頭部公募產(chǎn)品平均凈值仍低于均線約5.4%，這意味著在過去3個月快速入場的基民目前處于虧損狀態(tài)。私募、游資與散戶將是未來增量資金的重要來源，但短期以觀望為主。

投資者共識將重新凝聚，平靜期主配角轉(zhuǎn)換將提速

1)投資者行為對結(jié)構(gòu)行情的制約緩解，工業(yè)板塊配置價值持續(xù)提升。A股依然處于平靜期，市場關注點已由外轉(zhuǎn)內(nèi)，而國內(nèi)基本面數(shù)據(jù)向好，政策預期平穩(wěn)，投資者將重新凝聚共識，工業(yè)板塊的配置價值將進一步提升。

首先，短期信用風險緩解和中期政治局會議定調(diào)下，工業(yè)板塊景氣的持續(xù)性預期增強，公募基金調(diào)倉會加快。

其次，國內(nèi)經(jīng)濟開局良好，且相對海外基本面預期上修，其中A股工業(yè)板塊基本面的相對優(yōu)勢依然明顯，配置型外資預計將持續(xù)流入。

最后，場外觀望的潛在入市資金規(guī)模依然龐大，隨著機構(gòu)端的共識提升，散戶和游資入場意愿也會增強。

2)繼續(xù)聚焦平靜期四條主線，重點關注工業(yè)板塊。財報季工業(yè)板塊依然是市場的主角，建議重點關注。同時，建議繼續(xù)聚焦平靜期的四條主線：一是本輪市場調(diào)整后，性價比較高的成長主線，如消費電子、半導體設備、信息安全、軍工等；二是短期景氣恢復明顯，去年因疫情受損的行業(yè)，如旅游酒店、航空等；三是受益于海外需求復蘇的品種，包括出口鏈中的汽車零部件、家電、家居、機械、建材等；四是一季報的潛在高彈性品種，集中于鋼鐵、有色和化工板塊。

風險因素

全球疫情反復、疫苗接種不及預期；中美科技貿(mào)易領域摩擦加??；國內(nèi)經(jīng)濟復蘇進度不及預期；海內(nèi)外宏觀流動性超預期收緊。（智通財經(jīng)編輯：mz）