騰訊控股(00700)重大事件快評：大股東非基本面原因減持，創(chuàng)造良好入場時機

本文來自“國信海外觀察”，作者王學恒，謝琦。

事項

4月7日收盤后，Naspers控股子公司Prosus宣布，將通過子公司MIH最多減持騰訊(00700)1.92億股股份，約占騰訊總股本的2%。本次減持結(jié)束后，MIH對騰訊的持股比例將由30.9%下降至28.9%。Naspers表示，本次減持資金將用于增加財務(wù)靈活性，以及用于一般企業(yè)用途。并承諾未來3年內(nèi)不會繼續(xù)減持騰訊股份，彰顯對公司業(yè)務(wù)發(fā)展的長期信心。

國信觀點：大股東Naspers持有騰訊20年以來，僅主動減持過騰訊股份1次，因分拆上市間接減持2次，每次都是為了消除公司市值相對所持有的騰訊股份的折價，而管理層對騰訊的長期發(fā)展始終看好。本次減持規(guī)模約928-960億人民幣，過去一年內(nèi)，騰訊日均成交額為122億元，短期內(nèi)騰訊可能會短期在資金面承壓，創(chuàng)造布局良機。

我們對騰訊的長期發(fā)展堅定看好，維持此前的盈利預測，預計2021-2023年騰訊Non GAAP下凈利潤分別為1591、1913、2254億元，維持目標價807-855港幣，對應2021年P(guān)E為34-36倍，相對當前的估值空間為28%-36%，當前價格具備較高吸引力，繼續(xù)維持“買入”評級。

股東情況梳理：Naspers是騰訊的第一大股東，持股20年以來僅主動減持過騰訊1次

截至2021年4月7日，Naspers持有騰訊30.99%的股份，是騰訊的第一大股東。Naspers是一家在約翰內(nèi)斯堡證券交易所（JSE）上市的南非媒體公司，過去30年持續(xù)投資國際互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)，明星投資案例包括俄羅斯互聯(lián)網(wǎng)巨頭Mail.Ru、印度第一大OTA MakeMyTrip等。2001年，Naspers通過MIH向騰訊投資3,200萬美元并獲得46.5%的股份，后因公司上市、增發(fā)，持股比例有所稀釋。

2019年9月，Naspers將南非以外的國際科技投資業(yè)務(wù)（包括所持騰訊的股份）打包至Prosus，并于泛歐阿姆斯特丹交易所分拆上市。目前，Naspers、Prosus、MIH與騰訊之間的持股關(guān)系為：Naspers持有Prosus 72.66%的股份，Prosus持有MIH 100%的股份，Naspers的子公司Prosus通過MIH持有騰訊30.99%的股份。

Naspers為什么要減持騰訊？騰訊市值在其體內(nèi)長期折價，且其主營業(yè)務(wù)需要補充現(xiàn)金流

因超出交易所承載瓶頸，騰訊市值在Naspers體內(nèi)長期折價。截至2019年初，Naspers占約翰內(nèi)斯堡證券交易所總值達到約25%。由于對單一持股集中度有限定（一般不超過10%），很多資產(chǎn)管理公司和指數(shù)均不能給予Naspers充分配置，導致其股價長期低于其持有騰訊股份的市值。2018年至今，Naspers的總市值約為所持有騰訊股份市值的50%~70%。

為了緩解這個問題，Naspers將南非以外的國際科技投資業(yè)務(wù)（包括所持騰訊的股份）打包到Prosus，并于2019年9月至泛歐阿姆斯特丹交易所分拆上市，上市后Naspers保留73.84%的股權(quán)。這讓Prosus相對騰訊股份的折價有所收窄，但效果并不明顯。2021年初至今，Prosus的總市值約為所持有騰訊股份市值的70%~80%。

Prosus的餐飲配送、金融科技等主營業(yè)務(wù)均處于虧損狀態(tài)，需要現(xiàn)金流支撐其發(fā)展。FY2021H1，在Naspers主營業(yè)務(wù)收入中，Prosus的并表收入占比約87%。在Prosus的主營業(yè)務(wù)中，餐飲配送、金融科技等業(yè)務(wù)均處于虧損狀態(tài)，F(xiàn)Y2021H1，餐飲配送、金融科技的利潤率分別為-31%及-15%，需要現(xiàn)金流支撐其長遠發(fā)展。FY2021H1，騰訊的股息約占Prosus自由現(xiàn)金流的22%。參考中國相同業(yè)務(wù)的發(fā)展歷程，餐飲配送、金融科技等業(yè)務(wù)在高速發(fā)展的初期，需要現(xiàn)金流支撐其長遠發(fā)展，Prosus選擇減持少量騰訊股份補充流動資金擁有合理的理由。

歷史上大股東減持后，騰訊的股價表現(xiàn)如何？

持有騰訊20年以來，大股東Naspers曾主動減持騰訊1次，被動減持2次。減持原因及股價表現(xiàn)如下：

1) 2018年3月22日，由于公司市值相對所持騰訊股份折價，Naspers首次宣布減持騰訊2%的股份，以將折價兌現(xiàn)，并支持全球其他投資業(yè)務(wù)的發(fā)展。減持完畢后，對騰訊的持股比例由33.1%下降至31.1%，并承諾至少三年內(nèi)不再減持騰訊股份。

宣布減持當天，騰訊股價下跌5.05%。此后騰訊股價經(jīng)歷了約7個月的下行期。但核心原因為游戲行業(yè)版號收緊、短視頻行業(yè)的崛起、備付金被納入監(jiān)管等基本面利空因素，導致市場對騰訊的主營業(yè)務(wù)長期發(fā)展過度悲觀。2018年底，游戲版號重啟以來，騰訊股價開始上漲并創(chuàng)新高。

2) 2019年9月12日，為追求更好的流動性以釋放投資業(yè)務(wù)的價值，Naspers將南非以外的國際科技投資業(yè)務(wù)（包括所持騰訊的股份）打包至Prosus，并于泛歐阿姆斯特丹交易所分拆上市。上市后Naspers保留73.84%的Prosus股權(quán)，按持股比例換算后，Naspers對騰訊的有效持股比例下降至22.9%，但Prosus對騰訊的持股比例依舊為約31%。

本次Prosus分拆上市并未直接減持騰訊股份，因此對騰訊股價沒有產(chǎn)生明顯影響。且Prosus上市后股價一路上揚，可見投資者對其體內(nèi)業(yè)務(wù)的長期發(fā)展抱有樂觀預期。

3)2020年1月21日，由于南非儲備銀行要求Naspers向南非返還15億美元，Naspers宣布出售1.35%的Prosus股份，減持所獲資金將用于回購Naspers股份，并且宣布無意繼續(xù)減持Prosus。本次交易后，Naspers對Prosus持股比例下降至72.49%，對騰訊的有效持股比例下降至22.52%。

Naspers減持Prosus后，騰訊CEO兼董事會主席馬化騰也于1月14日至17日期間出售500萬股騰訊股份，騰訊股價經(jīng)歷了約10天的短暫調(diào)整，1月31日收盤價相對1月21日開盤價跌幅約為5.59%。但新冠疫情釋放了宅家紅利，手游流水超預期，騰訊股價自2月起開始上揚。

復盤歷史上Naspers減持騰訊后的股價表現(xiàn)，短期來看，Naspers減持會對騰訊股價造成資金面的壓力；但長期價格會向價值回歸，歷史上的每一次減持都是良好的布局時機。對騰訊股價造成較大影響的減持發(fā)生在2018年3月。當時騰訊的PE TTM約為58x，且此后迎來了游戲版號暫停、備付金利息上繳、短視頻行業(yè)崛起等基本面利空。當前騰訊PE TTM估值僅為31.7x，低于歷史中樞，且基本面長期向好，我們判斷，若本次減持造成短期下跌，有望迎來布局良機。

大股東非基本面原因減持，創(chuàng)造良好入場時機，當前價格具備吸引力

大股東減持有望創(chuàng)造良好布局時機。短期來看，Naspers的三次直接或間接減持均對騰訊股價產(chǎn)生一定下行影響，但是后續(xù)股價表現(xiàn)則取決于騰訊自身的業(yè)務(wù)經(jīng)營狀況。當前騰訊手游營收穩(wěn)健、《英雄聯(lián)盟》《DNF》手游上線在即、視頻號&企業(yè)微信發(fā)展可期，若此次減持造成股價下跌，我們認為是良好的買入時機。維持此前的盈利預測，預計2021-2023年騰訊Non GAAP下凈利潤分別為1591、1913、2254億元，維持目標價807-855港幣，對應2021年P(guān)E為34-36倍，相對當前的估值空間為28%-36%，當前價格具備較高吸引力，繼續(xù)維持“買入”評級。

風險提示

政策風險；新產(chǎn)品上線推遲的風險；新游戲表現(xiàn)不及預期的風險；全球疫情不確定性導致的系統(tǒng)性風險等。

（智通財經(jīng)編輯：陳詩燁）