ARK基金的多年傳奇，成敗皆因押注“顛覆性創(chuàng)新”行業(yè)

本文選自“遠(yuǎn)川研究所”，作者“奧特快談”

過去一年，在全球經(jīng)濟(jì)受疫情重創(chuàng)時(shí)，一些金融機(jī)構(gòu)逆勢賺得盆滿缽滿，比如近期聲名鵲起的“女版巴菲特”，凱瑟琳·伍德（Cathie Wood）及其基金ARK。

“女版巴菲特”凱瑟琳·伍德（Cathie Wood）

伍德因?yàn)樾铡癢ood”而被江湖人稱“木頭姐”。她在58歲時(shí)創(chuàng)立了方舟投資（ARK Investment），專注于“破壞性創(chuàng)新”，風(fēng)格側(cè)重極致成長，長期重倉科技股。

2020年，ARK旗下7只ETF產(chǎn)品中，有5只平均回報(bào)率超過140%，主要投資基因編輯與醫(yī)療保健的ARKG更是拔得頭籌，收益率高達(dá)185%，“女版巴菲特”也因此而來。

2020年收益率前十的ET，ARK的產(chǎn)品占了三個(gè)

然而，2021年以來，伴隨科技板塊的調(diào)整，ARK旗下基金也經(jīng)歷了大幅度的回調(diào)，三月份最高經(jīng)歷近30%的回撤。隨之而來的，則是對于ARK極致成長風(fēng)格能否持續(xù)的巨大質(zhì)疑。

那么，“女版巴菲特”為什么如此看重科技股？她跟巴菲特最大的區(qū)別在哪兒？她在2020年的成功可以持續(xù)嗎？這是本篇文章希望回答的問題。

01. “科技信仰”，從何而來？

2021年3月30號(hào)，ARK推出了一個(gè)聽名字就很科幻的產(chǎn)品：太空ETF。

這支全稱為太空探索與創(chuàng)新ETF（ARK Space Exploration & Innovation ETF）的基金主要跟蹤美國和全球與“上天”有關(guān)的企業(yè)，其中不僅包括波音（BA.US）、空客（EADSY.US）、維珍銀河，也包括臺(tái)積電（TSM.US）、英偉達(dá)（NVDA.US）、霍尼韋爾（HON.US）等。

太空ETF是木頭姐推出的第8支基金，此前7個(gè)中，除了2個(gè)指數(shù)產(chǎn)品，其他5個(gè)主動(dòng)ETF全部聚焦于自動(dòng)化、云計(jì)算、生物科技、金融科技等創(chuàng)新領(lǐng)域。“重倉科技成長股”可以說是木頭姐一貫的投資風(fēng)格，但這種風(fēng)格最初其實(shí)來自于一場意外。

在南加大念書期間，勤奮好學(xué)的木頭姐備受商學(xué)院教授拉弗的賞識(shí)（對，就是那個(gè)在餐巾紙上畫拉弗曲線給里根減稅背書的拉弗），上學(xué)時(shí)就被推薦到資本集團(tuán)（Capital Group）實(shí)習(xí)，并在畢業(yè)后加入Jennison Associates，最終輾轉(zhuǎn)擔(dān)任股票研究員。作為新人，她只能覆蓋被別人挑剩下的賽道。

而在當(dāng)時(shí)，被剩下的賽道竟然是科技行業(yè)。

70年代和80年代初期，越戰(zhàn)和“偉大社會(huì)”福利計(jì)劃帶來的財(cái)政支出與缺乏獨(dú)立性的美聯(lián)儲(chǔ)共同點(diǎn)燃了持續(xù)的大通脹。

高企的通脹預(yù)期讓名義利率（實(shí)際利率+通脹率）居高不下，對科技企業(yè)的融資與估值都造成了不利影響。

因此，80年代表現(xiàn)搶眼的公司大都集中在生活必需品、公共事業(yè)、醫(yī)療健康等領(lǐng)域，科技行業(yè)整體表現(xiàn)平平。

80年代初，科技股（綠線）表現(xiàn)平平

當(dāng)時(shí)，連弗里德曼這樣的經(jīng)濟(jì)學(xué)家都相信通脹已經(jīng)深深嵌入經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)。但木頭姐卻預(yù)測，通脹與利率已然見頂，即將進(jìn)入下行通道。起初沒人相信她的預(yù)測，但得益于聯(lián)儲(chǔ)主席沃爾克強(qiáng)力的抑通脹政策，通脹預(yù)期開始被錨定，利率和通脹在之后果然進(jìn)入了長期下行的趨勢——科技股的春天來了。

利率走低創(chuàng)造了相對寬松的金融環(huán)境，也為科技創(chuàng)新公司的增長創(chuàng)造了空間，個(gè)人電腦、半導(dǎo)體、無線設(shè)備開始走入歷史舞臺(tái)。

到90年代末期，美股市值前十的公司里已經(jīng)有六家是象征創(chuàng)新的科技和通訊公司，其中包括耳熟能詳?shù)囊蛱貭枺↖NTC.US）、思科（CSCO.US）、微軟（MSMT.US）、IBM（IBM.US）、甲骨文（ORCL.US）。

低利率開啟了科技股的春天

作為分析師和基金經(jīng)理的木頭姐一路見證了科技創(chuàng)新公司給投資人創(chuàng)造了驚人的財(cái)務(wù)回報(bào)，并改變了人們的生活。從那以后她一直致力于發(fā)現(xiàn)和支持顛覆性創(chuàng)新，投資于破壞性創(chuàng)新（Invest in disruptive innovation）也成了日后ARK標(biāo)志性的宣言。

在Jennison Associates工作18年后，伍德與合作伙伴一道聯(lián)合創(chuàng)立了一家對沖基金 Tupelo Capital，管理大約八億美金的組合。之后，伍德加入了聯(lián)博（AllianceBernstein）擔(dān)任全球主題策略的首席投資官，管理五十億美金的組合，專注在高成長、高風(fēng)險(xiǎn)、相對小市值的企業(yè)中尋找機(jī)會(huì)。

在2000年的互聯(lián)網(wǎng)泡沫中，重倉成長科技股的木頭姐業(yè)績非常亮眼。但在2008年金融危機(jī)時(shí)，她的組合卻比市場整體經(jīng)歷了更大幅度的下跌。

因?yàn)楫?dāng)市場出現(xiàn)流動(dòng)性危機(jī)或者利率大幅走高時(shí)，如果持倉過于集中于成長股，那么往往被迫面對股票朝一個(gè)方向運(yùn)動(dòng)的尷尬局面，這意味著她的組合無法為客戶提供足夠的風(fēng)險(xiǎn)分散。

正因如此，木頭姐的這種“科技股死多頭”策略常常拒投資人于千里之外，她的雇主聯(lián)博都一度認(rèn)為她持有的組合波動(dòng)性過大，希望她能夠持有一些像標(biāo)普500那樣的指數(shù)產(chǎn)品。

但在木頭姐看來，基于某種標(biāo)準(zhǔn)的投資已經(jīng)走向了極端，市場上真正缺少的是某種與創(chuàng)新直接相關(guān)的產(chǎn)品。她認(rèn)為只有創(chuàng)建一個(gè)新的機(jī)構(gòu)才有可能突破這些傳統(tǒng)機(jī)構(gòu)內(nèi)部的制約，真正專注于科技創(chuàng)新領(lǐng)域的長期機(jī)會(huì)。

2014年，木頭姐離開聯(lián)博。同一年，ARK誕生了。

02. 重倉特斯拉

ARK由“主動(dòng)、研究、知識(shí)”（Active Research Knowledge）三個(gè)單詞的首字母構(gòu)成，同時(shí)也指向了《出埃及記》中裝有《摩西十誡》的約柜(Ark of the Covenant)。

木頭姐對科技創(chuàng)新也確實(shí)有幾乎宗教般的信仰，她創(chuàng)立ARK的目的就是希望把資金專門配置到變革性科技進(jìn)步領(lǐng)域。

沒多久，她就把眼光投向了比特幣。

2015年，比特幣最高價(jià)僅496美元，最近醞釀著推加密貨幣產(chǎn)品的摩根大通在當(dāng)年信誓旦旦地宣稱“交易虛擬貨幣是浪費(fèi)時(shí)間”。

但木頭姐認(rèn)為比特幣將在數(shù)字貨幣中成為類似于美元的儲(chǔ)備貨幣，于是ARK不僅成了當(dāng)時(shí)為數(shù)不多招聘數(shù)字貨幣分析師的基金，還推出了首只比特幣ETF——ARK Web x.0 ETF。

雖然木頭姐知行合一，但理想和現(xiàn)實(shí)難免有落差。在最初三年，ARK沒有任何外部投資人，木頭姐只能自掏腰包。起初連辦公室都沒有，員工只能在公共辦公場所工作。根據(jù)MorningStar的數(shù)據(jù)，最初三年ARK旗艦基金的表現(xiàn)在同類產(chǎn)品中都位列末尾。

木頭姐把個(gè)人身家都押注到了ARK上，對科技創(chuàng)新的篤信支撐她度過了ARK草創(chuàng)階段的至暗時(shí)刻。到2017年，隨著Netflix（NFLX.US）, Salesforce（CRM.US）, Illumina（ILMN.US）, Square（SQ.US）,  Athenahealth等科技公司股價(jià)上漲，ARK逐漸走上正軌，避免了最初的生存危機(jī)。

一年后，木頭姐的一封信，直接影響了特斯拉后來的命運(yùn)。

2018年，特斯拉股價(jià)在340美元左右徘徊，馬斯克在社交媒體表示考慮將以420美元每股的價(jià)格把特斯拉私有化。兩周后，木頭姐發(fā)了一封公開信反對私有化，信中她認(rèn)為特斯拉會(huì)在5年內(nèi)漲到700-4000美元/股，以420美元的價(jià)格私有化絕對血虧。馬斯克后來也表示，這封公開信影響了他和董事會(huì)最終的決定。

木頭姐對談馬斯克

事實(shí)上，ARK一直是特斯拉堅(jiān)定的多頭，2019年5月，木頭姐聲稱到2023年特斯拉的股價(jià)將會(huì)經(jīng)歷二三十倍的上漲，紐約大學(xué)商學(xué)院的估值專家達(dá)摩達(dá)蘭諷刺道“ARK的研究更像童話故事而非公司估值”。

但木頭姐一向知行合一，在ARK五只主動(dòng)管理ETF中，ARKK、ARKQ、ARKW這三只基金的第一大持倉都是特斯拉，權(quán)重都在10%左右。2020年特斯拉漲幅高達(dá)743.1%，ARK主動(dòng)管理的五只ETF2020年平均回報(bào)率超過150％。

ARK之所以如此看多特斯拉，因?yàn)槠湓跇?gòu)建組合時(shí)，首先致力于發(fā)現(xiàn)具備成本遞減和潛在需求巨大兩個(gè)特點(diǎn)的潛在顛覆性行業(yè)。而在擇股時(shí)，又把公司文化和創(chuàng)始人的執(zhí)行力放在首位，最后才考慮傳統(tǒng)投資機(jī)構(gòu)在意的估值。

行動(dòng)力爆表的“鋼鐵俠”馬斯克和攪動(dòng)傳統(tǒng)汽車行業(yè)的新能源車新貴——特斯拉（TSLA.US），正是這一標(biāo)準(zhǔn)下的不二選擇。

在近日的最新報(bào)告中，ARK又預(yù)測特斯拉的股價(jià)在2025年將達(dá)到每股3000美元，再次遠(yuǎn)超市場上所有分析師給出的預(yù)測。特斯拉還能繼續(xù)漲嗎？其實(shí)這與另一個(gè)問題一體兩面：ARK的科技股傳奇，還能持續(xù)嗎？

03. ARK的未來：成長和價(jià)值分化

正所謂“成也蕭何，敗也蕭何”，資本市場的盈虧同源也體現(xiàn)在了最近的ARK身上。伴隨著月初美國十年期國債收益率的上漲，科技股的估值承壓首當(dāng)其沖，三月ARK的旗艦產(chǎn)品都曾創(chuàng)下2021低點(diǎn)，最高回撤近30%，一度回吐了2021全部利潤。

盡管伍德在一場線上直播中表示，長期來看類似的回調(diào)通常是好的買點(diǎn)，ARK對于股票市場感覺良好并且認(rèn)為牛市將繼續(xù)持續(xù)下去，但市場對于ARK的質(zhì)疑聲卻越來越大。

伍德因?yàn)?020年耀眼的業(yè)績也被人稱為“女版巴菲特”，這種稱呼應(yīng)該是從盈利能力而非投資風(fēng)格出發(fā)的，因?yàn)閺耐顿Y風(fēng)格上來看，持股集中于未盈利的成長股的伍德，可以說是完全站在以巴菲特為代表的價(jià)值投資的另一面。

價(jià)值股是指相對于它們的現(xiàn)有業(yè)績收益，股價(jià)被低估的一類股票，代表行業(yè)包括金融、能源；價(jià)值投資強(qiáng)調(diào)在價(jià)格低于其內(nèi)在價(jià)值時(shí)買入，待價(jià)格回歸充分反映了價(jià)值時(shí)賣出。

成長股則具有不確定性或發(fā)展?jié)摿薮螅錆M想象空間，投資人往往會(huì)賦予它較高的估值。成長投資著眼于企業(yè)未來，在相信企業(yè)未來價(jià)值能快速增長的情況下買入，代表行業(yè)當(dāng)屬科技。特斯拉這類公司顯然難以滿足價(jià)值投資者的選股標(biāo)準(zhǔn)，巴菲特的合伙人芒格也曾多次在公開場合表示看空特斯拉。

以木頭姐為代表的成長股投資者在2020年大放異彩，也只是過去十年價(jià)值和成長投資分化的一個(gè)縮影。

自金融危機(jī)后，價(jià)值股整體跑輸成長股，部分原因在于蘋果（AAPL.US）和亞馬遜（AMZN.US）之類的科技公司快速崛起，另一部分原因在于金融危機(jī)后美國經(jīng)濟(jì)疲軟，美聯(lián)儲(chǔ)不得不的保持寬松的貨幣政策，巴菲特重倉的銀行股受累于寬松貨幣政策下的低利率，股價(jià)表現(xiàn)平平。

金融危機(jī)后，伯克希爾業(yè)績明顯下滑。來源：FT

隨著Covid-19疫苗的推出加快，經(jīng)濟(jì)從去年的停產(chǎn)中恢復(fù)過來，資金開始輪動(dòng)到銀行、能源等與經(jīng)濟(jì)增長密切相關(guān)的板塊。通常這些公司都有較低的估值倍數(shù)，是傳統(tǒng)價(jià)值股的代表。價(jià)值股正在以二十年來最大的幅度擊敗成長型股票。

羅素1000價(jià)值指數(shù)顯著跑贏成長指數(shù)。來源：WSJ.

誠然，長期來看科技創(chuàng)新的進(jìn)步將深刻改變我們的生活，但是在價(jià)值股公司的盈利前景愈發(fā)明朗的當(dāng)下，這對一向重倉科技成長的ARK而言又意味著什么呢？

（智通財(cái)經(jīng)編輯：秦志洲）