內(nèi)房股被大摩看淡獨一份 富力地產(chǎn)（02777）落魄的鳳凰不如雞

近日內(nèi)房股全線暴漲，股價一柱擎天。就在各大行唱好追捧內(nèi)房股之時，卻有大摩跳出來強調(diào)，唯獨看淡其中的富力地產(chǎn)(02777)。作為曾經(jīng)的“華南五虎”之首，富力地產(chǎn)在2016年的業(yè)績表現(xiàn)也看似不錯，為何大摩偏要“點名道姓”令富力地產(chǎn)難堪?

智通財經(jīng)注意到，近年來，“華南五虎”已不再被人提起，富力則被擠出房企第一梯隊，時常被人念叨高負(fù)債、被人詬病戰(zhàn)略失誤，房屋質(zhì)量成了“豆腐渣”代名詞，股價一路下跌。知道富力地產(chǎn)當(dāng)年“英姿”的人不禁要問，這還是那個“每一根煙囪的倒下，都有富力的一份功勞”的地產(chǎn)傳奇企業(yè)，還是那個敢叫板萬科的富力地產(chǎn)嗎?或許，這些年來，我們看到的是一個“假富力”吧。

令人擔(dān)憂的“發(fā)債王”

富力地產(chǎn)的高負(fù)債一直令人擔(dān)憂。近年來，從媒體到機構(gòu)一直在苦口婆心勸說富力地產(chǎn)要警惕債務(wù)風(fēng)險。不過，任性的富力地產(chǎn)，還是不斷舉債。根據(jù)克而瑞的統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，在2015年至2016年中期，房企公司債發(fā)行規(guī)模TOP10的排名中，富力地產(chǎn)以433億元位居第一，可謂“發(fā)債王”。

(數(shù)據(jù)來源：克爾瑞研究)

根據(jù)富力地產(chǎn)1月發(fā)布的公告顯示，截至2016年12月31日，公司借款余額約為1199.97億元，較公司2015年借款余額825.24億元增加374.73億元。尤其值得注意的是，富力地產(chǎn)的累計新增借款超過2015年末公司凈資產(chǎn)的60%。

雖然富力地產(chǎn)自稱，新增借款不會對公司償債能力產(chǎn)生重大不利影響，但是這話始終不能令人信服。申萬研究在1月發(fā)布研究報告稱，預(yù)計富力地產(chǎn)2016年末凈負(fù)債率將高達(dá)約171%，考慮到富力地產(chǎn)負(fù)債規(guī)模的增長有可能導(dǎo)致利息費用支出超過預(yù)期，因此將2017/2018 年每股凈利預(yù)下調(diào)。此外，申萬研究還擔(dān)憂公司將對流動性收緊和銷售放緩更為敏感，并維持目標(biāo)凈資產(chǎn)值折價為50%，由此得到新目標(biāo)價8.75港元，目前股價存在約12.5%下降空間。

根據(jù)公告顯示，2016年中期，富力地產(chǎn)的總負(fù)債已經(jīng)高達(dá)1601億元。而且從債務(wù)構(gòu)成來看，約825億為非流動負(fù)債，約776億為流動負(fù)債。

(單位：人民幣千元)

富力地產(chǎn)2016年中期營業(yè)額224億，盈利僅為24億，但是利息總額高達(dá)32.4億元，如此看來高利息大幅蠶食了富力地產(chǎn)的利潤。

不過，對于巨額債務(wù)，富力地產(chǎn)貌似比較樂觀。富力地產(chǎn)在2016年中報表示，集團成功以歷史性低息募集巨額資金，借以再融資及贖回若干息率相對高昂的短期債務(wù)和即將到期的債券類工具，減少了短期現(xiàn)金流壓力和利息開支，大大提升集團的融資靈活性。集團將繼續(xù)尋求機會將其融資成本進一步合理化。

根據(jù)克爾瑞調(diào)查顯示，2016年上半年融資環(huán)境相對寬松，房企在公司債門檻降低的基礎(chǔ)上實現(xiàn)了債務(wù)置換，債務(wù)長期化趨勢明顯，總體的融資成本降低。不過隨著公開發(fā)行逐步逼近上限，房企若還有融資需求便不得不選擇成本略高的非公開發(fā)行方式，故房企后期的融資利好優(yōu)勢也可能進一步收窄。

融資利好優(yōu)勢收窄，這對富力地產(chǎn)來說可不是好消息。

業(yè)務(wù)發(fā)展的點背遭遇

1994年富力地產(chǎn)創(chuàng)立，以收購舊工廠等項目起家。2002年，富力地產(chǎn)進軍北京，開始全國化布局。

富力地產(chǎn)向全國激進擴張的同時，卻因多次戰(zhàn)略選擇失誤，在業(yè)務(wù)發(fā)展上有過多次的點背遭遇。

據(jù)了解，2007年，富力激進擴張，當(dāng)年凈負(fù)債率猛增67個百分點至138.5%，隨即遭遇全球金融危機，2008年負(fù)債率位于123.2%高危線上。

2010年，富力地產(chǎn)的總協(xié)議銷售額首度突破320億元大關(guān)?；诖?，2011年，富力地產(chǎn)定下了400億元的銷售目標(biāo)。然而，在當(dāng)年遭遇中國歷史上最嚴(yán)格房地產(chǎn)調(diào)控政策的打擊后，富力地產(chǎn)僅實現(xiàn)了銷售任務(wù)的75%，也就是300億元。

2013年12月，富力首次進軍海外，投資85億在馬來西亞新山拿下350萬平米土地。項目拿地代價為每平米2000多元人民幣，售價預(yù)計為18000元。原本該項目被寄予厚望，要成業(yè)績增長生力軍，沒想到在馬航事件之后，行情大變，富力地產(chǎn)馬來西亞項目(公主灣)銷售遇冷。

2014年年初，在2013年實現(xiàn)422億元的銷售額的情況下，富力地產(chǎn)再次定下了700億元的宏偉目標(biāo)。然而，受此前一系列宏觀調(diào)控政策的影響，2014年的樓市出現(xiàn)了大面積的觀望情況。房地產(chǎn)行業(yè)遭受打擊，從多數(shù)房企無法完成年度銷售目標(biāo)，富力地產(chǎn)也不例外，當(dāng)年僅實現(xiàn)544億元的協(xié)議銷售額，營業(yè)收入和凈利全面下滑。

即便是在市況火爆的2016年，富力地產(chǎn)實現(xiàn)全年合同銷售金額為 609 億元，僅略微超過原定 600 億目標(biāo)約 1%，其銷售業(yè)績增速相比同業(yè)更顯乏力。

富力地產(chǎn)的點背和其項目布局有關(guān)。根據(jù)CRIC研究中心的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，富力地產(chǎn)2014年土地儲備偏重三四線城市。2014年，三四線城市的房地產(chǎn)市場衰退明顯，而富力地產(chǎn)在這個大區(qū)域上的業(yè)績不給力，導(dǎo)致其銷售乏力。

彼時，富力地產(chǎn)也注意到項目布局的問題，并表示，此后的業(yè)務(wù)重點將更集中在一線和二線城市。從富力地產(chǎn)2016年中報公布的數(shù)據(jù)來看，這一轉(zhuǎn)變初見成效?；仡櫰趦?nèi)，其土地儲備可售面積約3820萬平方米，以土地儲備的預(yù)測銷售價值計，一線城市占32%，二線城市占45%，余下為次級城市及海外地區(qū)。

富力地產(chǎn)銷售乏力，銷售成本卻猛增。數(shù)據(jù)顯示，2015年其銷售成本約301億元，較2011年的160億元，增加88%。(圖)

(單位：人民幣千元)

非地產(chǎn)業(yè)務(wù)拖后腿

除上述原因外，公司非地產(chǎn)項目也遭大摩看淡，如首次經(jīng)營韓國住宅和賭場業(yè)務(wù)，及柬埔寨酒店業(yè)務(wù)，大摩認(rèn)為這會造成更多不確定性。

據(jù)了解，除了物業(yè)開發(fā)外，富力地產(chǎn)還與全球著名連鎖酒店管理集團——萬豪國際集團、凱悅酒店集團、洲際酒店集團及希爾頓酒店集團等合作，共同運營多家星級酒店。

實際上，一直以來其酒店營運業(yè)務(wù)都在虧損，富力地產(chǎn)的非地產(chǎn)業(yè)務(wù)成了個拖后腿的主兒。

根據(jù)其2016年中報顯示，富力地產(chǎn)的酒店營運和其他業(yè)務(wù)虧損約3.4億元。

(單位：人民幣千元)

“豆腐渣”新房再現(xiàn)

如果樓盤沒有好的口碑，又怎么能吸引客戶，從而有好的銷售量，助力業(yè)績增長?從富力地產(chǎn)的房屋質(zhì)量來看，看似其并不在乎口碑的“力量”。 一直以來，富力地產(chǎn)的新房質(zhì)量也是令人“操碎了心”。

2016年10月，透明售房網(wǎng)的“質(zhì)量第三方”監(jiān)督欄目發(fā)文稱富力西溪悅居溪區(qū)以及北區(qū)兩大樓盤嚴(yán)重的質(zhì)量問題。此后，錢江晚報跟進報道，根據(jù)驗房師的驗房報告，直指富力西溪悅居溪區(qū)新房存在嚴(yán)重發(fā)霉、走廊天花板剝落、電梯故障頻繁等九大問題。甚至，有位業(yè)主還發(fā)現(xiàn)自己新房發(fā)現(xiàn)家里墻紙的縫隙中，長出了蘑菇一樣的真菌。此后，該報道又經(jīng)新華網(wǎng)等國內(nèi)主流媒體轉(zhuǎn)發(fā)，一時間，富力地產(chǎn)深陷質(zhì)量門的輿論旋渦。

富力地產(chǎn)的口碑令人咋舌。其實在較早的2012年，新華網(wǎng)就痛陳快速擴張的富力地產(chǎn)，近年來在北京、上海、廣州、成都、海南等地接連曝出產(chǎn)品質(zhì)量丑聞。上述媒體曾采訪相關(guān)業(yè)內(nèi)人士表示：“富力地產(chǎn)建造的房子質(zhì)量差是公開的秘密，富力幾乎成為豆腐渣樓盤的代名詞?！?/p>

時間一晃，20多年過去了。曾經(jīng)的“兄弟”如恒大、碧桂園早已是一路直上，意在登頂。反而當(dāng)年那個說要挑戰(zhàn)萬科，爭全國第一，享有“房企黑馬”“地產(chǎn)貴族”標(biāo)簽的富力地產(chǎn)卻問題不斷，步履蹣跚。

然而，最令長線投資者心痛的是，富力地產(chǎn)的股價自2007年達(dá)到最高峰近40港元后便一路走下坡路，目前在10港元上下浮動，股價跳水75%。面對如此狀況，這些投資者也只能是“滄海一聲笑”了。