華金證券：云鋁股份（000807.SZ）碳中和下的水電鋁龍頭，給予“買入-B”評(píng)級(jí)

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，華金證券發(fā)布研究報(bào)告稱，預(yù)計(jì)云鋁股份（000807.SZ）2020年至2022年每股收益分別為0.28、0.43和0.63元，凈資產(chǎn)收益率分別為7.3%、9.9%和12.9%。綜合考慮行業(yè)的趨勢(shì)、公司的區(qū)位優(yōu)勢(shì)、成本優(yōu)勢(shì)和產(chǎn)能增長(zhǎng)潛力，給予“買入-B”評(píng)級(jí)。

華金證券指出，碳中和將從兩個(gè)方面進(jìn)一步改變電解鋁行業(yè)格局：一是加速產(chǎn)能見(jiàn)頂，水電鋁的綠色、成本優(yōu)勢(shì)則有望進(jìn)一步凸顯；二是電解鋁的增量需求進(jìn)一步明朗，預(yù)計(jì)未來(lái)10年，國(guó)內(nèi)電解鋁需求復(fù)合增速在4-5%以上，其中節(jié)能和清潔能源的需求擴(kuò)張，汽車輕量化、新能源汽車和光伏成為需求主要拉動(dòng)力，將貢獻(xiàn)近半增量。

華金證券主要觀點(diǎn)如下：

1.碳中和加速行業(yè)供給格局重塑進(jìn)程，水電鋁優(yōu)勢(shì)凸顯：電解鋁行業(yè)格局已然發(fā)生重大變化：行業(yè)4500萬(wàn)噸產(chǎn)能天花板形成，上游鋁土礦主產(chǎn)國(guó)幾內(nèi)亞未來(lái)3-5年產(chǎn)能翻番，氧化鋁相對(duì)過(guò)剩格局持續(xù)，產(chǎn)業(yè)鏈利潤(rùn)向電解鋁環(huán)節(jié)傾斜；碳中和將從兩個(gè)方面進(jìn)一步改變行業(yè)格局，一是加速產(chǎn)能見(jiàn)頂，并凸顯水電鋁的優(yōu)勢(shì)，火電生產(chǎn)噸電解鋁排放的二氧化碳量約為11.2噸，而水電鋁的碳排放幾乎為零，隨著電解鋁進(jìn)入碳排放交易市場(chǎng)以及碳價(jià)的走高，火電鋁在建項(xiàng)目的投產(chǎn)具有不確定性，水電鋁的綠色、成本優(yōu)勢(shì)則有望進(jìn)一步凸顯，100元/噸的碳價(jià)相當(dāng)于電價(jià)成本上升0.08元/千瓦時(shí)；二是電解鋁的增量需求進(jìn)一步明朗，節(jié)能和清潔能源的需求擴(kuò)張，汽車輕量化、新能源汽車和光伏成為需求主要拉動(dòng)力，預(yù)計(jì)未來(lái)10年，國(guó)內(nèi)電解鋁需求復(fù)合增速在4-5%以上，其中上述新型需求貢獻(xiàn)近半增量。

2.公司水電鋁產(chǎn)能逆勢(shì)擴(kuò)張，充分分享行業(yè)景氣回升：2018年以來(lái)公司利用行業(yè)整合機(jī)會(huì)，將水電鋁產(chǎn)業(yè)向更具競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的區(qū)域發(fā)展，隨著昭通、鶴慶、文山等多個(gè)項(xiàng)目的投產(chǎn)，公司電解鋁產(chǎn)能將從2018年的170萬(wàn)噸增加至2021年底的323萬(wàn)噸。一方面公司產(chǎn)能逆勢(shì)擴(kuò)張可以更大程度的分享行業(yè)景氣，另一方面，作為唯一的全水電鋁公司，公司在碳中和帶來(lái)的顯性和隱形成本上升中優(yōu)勢(shì)凸顯。

3.產(chǎn)業(yè)鏈完善，原料自給率高，新項(xiàng)目投產(chǎn)帶來(lái)綜合電價(jià)成本下行：公司具有完整產(chǎn)業(yè)鏈，其中鋁土礦年產(chǎn)305萬(wàn)噸，氧化鋁140萬(wàn)噸，鋁合金及鋁加工產(chǎn)品110萬(wàn)噸。鋁土礦、氧化鋁和碳素自給率分別為76%、23%和50%，不足部分通過(guò)中鋁集團(tuán)內(nèi)部采購(gòu)，保障供應(yīng)穩(wěn)定和低價(jià)；電價(jià)方面，新項(xiàng)目享受云南省政策性優(yōu)惠，2021年產(chǎn)能全部投產(chǎn)后，綜合用電價(jià)格由0.34元/度降至0.308元/度，噸電解鋁生產(chǎn)成本有望下降432元/噸。

4.與同類公司相比，公司產(chǎn)量市值最低，業(yè)績(jī)彈性最大：云鋁股份電解鋁產(chǎn)能規(guī)模居同類公司第二，擴(kuò)張幅度最大，也是唯一一家純水電鋁公司；根據(jù)情景分析，電解鋁價(jià)格每變動(dòng)1%，公司業(yè)績(jī)變動(dòng)幅度為26%，彈性最高；以2021年3月15日市值計(jì)算，云鋁的市值產(chǎn)量比僅為1.42，位于可比公司的最低。

風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)超預(yù)期下行、新建項(xiàng)目建設(shè)投產(chǎn)進(jìn)度不及預(yù)期、云南電力政策變動(dòng)，實(shí)際用電量不足。