安信證券：愛(ài)奇藝(IQ.US)2021年規(guī)模效應(yīng)將持續(xù)利好利潤(rùn)率改善，給予“增持-A”評(píng)級(jí)

本文轉(zhuǎn)自微信公眾號(hào)“安信證券研究”。

Q4收入符合預(yù)期，虧損同比大幅收窄：愛(ài)奇藝(IQ.US)發(fā)布四季報(bào)，收入同比微降0.5%至74.6億元，符合市場(chǎng)預(yù)期;毛利率同比提升14.6ppts至9%;凈虧損15.5億元，虧損額遠(yuǎn)小于市場(chǎng)預(yù)期，同比大幅收窄主要得益于毛利率改善。2020年總收入同比增2.5%至297億元;凈虧損70.5億元，凈虧損率同比收窄12ppts至18.5%。

會(huì)員數(shù)因內(nèi)容因素波動(dòng)，提價(jià)后會(huì)員活躍度回歸正向軌道：Q4會(huì)員服務(wù)收入同比微降至38.4億元，占收入51%，主要由于會(huì)員數(shù)量有所下滑;季度末會(huì)員達(dá)1.02億，環(huán)比/同比降低3%/5%，主要由于前半季度的內(nèi)容上新減少，雖然院線電影陸續(xù)恢復(fù)，但獨(dú)家劇集和綜藝內(nèi)容仍然不足;下半季度上新內(nèi)容包括劇集《終極筆記》《流金歲月》綜藝《奇葩說(shuō)7》等。

我們認(rèn)為11月中旬的調(diào)價(jià)對(duì)會(huì)員數(shù)量的短暫負(fù)面影響已結(jié)束，根據(jù)業(yè)績(jī)會(huì)，新老包月會(huì)員的次月留存均呈上升趨勢(shì)?？紤]到去年同期的高基數(shù)，我們預(yù)期會(huì)員收入在1Q21將同比下滑，但隨著內(nèi)容上新節(jié)奏的常態(tài)化以及提價(jià)對(duì)當(dāng)期收入的利好效應(yīng)需要時(shí)間顯現(xiàn)，我們認(rèn)為到2H21提價(jià)對(duì)會(huì)員ARPU的驅(qū)動(dòng)效應(yīng)將更明顯。

品牌廣告驅(qū)動(dòng)廣告持續(xù)回暖：Q4在線廣告收入同比環(huán)比均較為穩(wěn)定在18.6億元的水平，符合我們的預(yù)期;品牌廣告驅(qū)動(dòng)廣告業(yè)務(wù)逐季回暖。根據(jù)業(yè)績(jī)會(huì)，Q4內(nèi)容營(yíng)銷廣告占品牌廣告收入的53%，環(huán)比提升2-3個(gè)百分點(diǎn)，品牌廣告主數(shù)量恢復(fù)至去年同期水平，電商、醫(yī)療健康、手機(jī)廣告主表現(xiàn)強(qiáng)勁;效果廣告的增長(zhǎng)主要由電商和網(wǎng)絡(luò)服務(wù)行業(yè)驅(qū)動(dòng)。

考慮到去年同期疫情致使品牌廣告投放受創(chuàng)明顯，我們預(yù)期1Q21廣告收入同比大幅反彈，或?yàn)槿晖仍鏊僮羁斓陌鍓K。

2021年規(guī)模效應(yīng)將持續(xù)利好利潤(rùn)率改善：Q4內(nèi)容成本同比減少約10%至51億元，占收比同比收窄約8ppts至68%，疊加收入規(guī)模效應(yīng)驅(qū)動(dòng)毛利率同比提升14.6ppts至9%。我們預(yù)期2021年持續(xù)執(zhí)行成本控制策略，核心業(yè)務(wù)內(nèi)容成本穩(wěn)中有降，海外市場(chǎng)布局和原創(chuàng)電影投入或帶來(lái)增量;費(fèi)用端規(guī)模效應(yīng)將抵消對(duì)隨刻App投入的影響。

整體來(lái)看，我們預(yù)計(jì)毛利率將在今年持續(xù)改善，主要由內(nèi)容成本占收比的收窄所驅(qū)動(dòng)，全年毛利率有望同比提升4ppts至10%的水平。

投資建議：給予增持-A評(píng)級(jí)，12個(gè)月目標(biāo)價(jià)26美元，基于3.5x (不變)2022E市銷率。我們對(duì)公司盈利能力逐年改善的預(yù)期不變，自制內(nèi)容戰(zhàn)略與影視行業(yè)監(jiān)管帶來(lái)的成本改善效應(yīng)正在顯現(xiàn)。我們預(yù)計(jì)公司2021/22年收入增速為10%/12%，凈虧損為60億/27億元。

風(fēng)險(xiǎn)提示：1)會(huì)員增長(zhǎng)遇到瓶頸;2)內(nèi)容成本增長(zhǎng)過(guò)快;3)經(jīng)營(yíng)杠桿效應(yīng)不及預(yù)期。

（編輯：彭偉鋒）