中泰國(guó)際：未來兩年珠寶行業(yè)將進(jìn)入新一波復(fù)蘇周期 首予周大福(01929)“買入”評(píng)級(jí)

本文轉(zhuǎn)自微信公眾號(hào)“中泰金融國(guó)際”。

摘要：大中華區(qū)第一珠寶品牌，收入及零售點(diǎn)數(shù)目位列中國(guó)市場(chǎng)第一

周大福(01929)為大中華區(qū)知名的龍頭珠寶品牌。公司實(shí)踐多品牌發(fā)展戰(zhàn)略和多樣化的零售體驗(yàn)，以周大福核心品牌為主軸推出周大福珠寶、周大福會(huì)館、周大福藝堂、周大福鐘表品牌，另推出HEARTS ON FIRE、ENZO等五個(gè)個(gè)性品牌滿足不同的顧客群體及消費(fèi)需求。

銷售網(wǎng)絡(luò)龐大，海外布局日本、韓國(guó)、東南亞與美國(guó)，國(guó)內(nèi)主要通過直營(yíng)店、加盟店和電商三大主要渠道進(jìn)行營(yíng)銷，構(gòu)筑全渠道零售環(huán)境。公司于2021上半年財(cái)年錄得收入達(dá)246.7億港元，其中，中國(guó)內(nèi)地及港澳地區(qū)收入占比分別為86.0%及14.0%;股東應(yīng)占溢利為22.3億港元。

截止2020年底，公司在全球共擁有4,442家門店，其中內(nèi)地市場(chǎng)共有4,009個(gè)零售點(diǎn)，位列珠寶類商品市場(chǎng)綜合占有率國(guó)內(nèi)市場(chǎng)第一名。

公司多品牌策略完善生態(tài)圈;直營(yíng)+下沉策略有助業(yè)績(jī)快速增長(zhǎng)

周大福珠寶品牌提供經(jīng)典、時(shí)尚、婚嫁、獨(dú)家四大產(chǎn)品類別，涵蓋年輕時(shí)尚至奢華高端產(chǎn)品，客戶覆蓋面龐大，生態(tài)圈完善。

疫情后，國(guó)內(nèi)高端消費(fèi)品需求快速恢復(fù)，限額以上金銀珠寶銷售額增速領(lǐng)跑可選消費(fèi)品，而集團(tuán)最近三個(gè)季度國(guó)內(nèi)同店銷售增長(zhǎng)分別為-11.2%、+11.0%及+12.2%，印證行業(yè)正見底復(fù)蘇。周大福通過一二線城市直營(yíng)鞏固品牌影響力，而加盟形式積極布局三四線城市以實(shí)現(xiàn)渠道的快速擴(kuò)張。

預(yù)計(jì)公司未來三至五年每年于國(guó)內(nèi)凈開約500至600間零售點(diǎn)，當(dāng)中一、二線城市以直營(yíng)為主。預(yù)測(cè)內(nèi)地業(yè)務(wù)收入于2025財(cái)年將達(dá)到779.5億港元，相當(dāng)于五年CAGR為13.8%。

預(yù)計(jì)2021-2023財(cái)年總收入及股東凈利潤(rùn)C(jī)AGR分別達(dá)到13.6%及26.2%

考慮到公司同店銷售增長(zhǎng)反彈及在中國(guó)內(nèi)地開設(shè)大量新店，同時(shí)看好珠寶行業(yè)進(jìn)入復(fù)蘇周期，我們預(yù)測(cè)集團(tuán)2021至2023財(cái)年的收入可達(dá)到623.5億、753.8億及831.7億港元，分別同比增長(zhǎng)9.9%、20.9%及10.3%，相當(dāng)于未來三年CAGR為13.6%。

公司整體毛利率將隨著內(nèi)地收入占比提高而改善，預(yù)測(cè)2021至2023財(cái)年的股東應(yīng)占溢利維持較快增長(zhǎng)為38.3億、53.4億及58.4億港元，分別同比增長(zhǎng)31.9%、39.6%及9.3%，相當(dāng)于未來三年CAGR為26.2%。

首次給予“買入”評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)11.75港元，21.7%上升空間

考慮到周大福作為國(guó)內(nèi)及香港珠寶龍頭，具有強(qiáng)勁品牌溢價(jià);國(guó)內(nèi)直營(yíng)及下沉策略雙渠道發(fā)展效用積極正面，同時(shí)看好未來兩年珠寶行業(yè)將進(jìn)入自2016年后新一波的復(fù)蘇周期。我們給予周大福集團(tuán)22倍2022財(cái)年前瞻市盈率，首次覆蓋的目標(biāo)價(jià)為11.75港元，潛在升幅達(dá)21.7%。

風(fēng)險(xiǎn)提示：(一)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)放緩打擊奢侈品需求;(二)金價(jià)急漲削弱對(duì)產(chǎn)品需求;(三)香港疫情反復(fù)以致通關(guān)無期

九十載砥礪前行造就大中華區(qū)第一珠寶品牌

周大福創(chuàng)立于1929年，歷經(jīng)逾90年的發(fā)展與沉淀，多品牌發(fā)展戰(zhàn)略和多樣化的零售體驗(yàn)使公司成為大中華區(qū)知名的龍頭珠寶品牌。根據(jù)中國(guó)連鎖經(jīng)營(yíng)協(xié)會(huì)的報(bào)告，周大福超越國(guó)內(nèi)老牌連鎖黃金首飾品牌老鳳祥及體育用品公司耐克(中國(guó))，榮登2019-2020年度中國(guó)時(shí)尚零售百?gòu)?qiáng)榜首。

周大福全球銷售網(wǎng)絡(luò)龐大，海外布局包括日本、韓國(guó)、東南亞與美國(guó)。中國(guó)國(guó)內(nèi)受益于通過直營(yíng)店、加盟店和電商三大主要渠道及數(shù)字化營(yíng)銷，公司國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)收入從2011財(cái)年的194.7億港元，增加至2020 財(cái)年的407.6 億港元，9 年CAGR 為8.6%，成為公司收入增長(zhǎng)的主要引擎。

公司于2021上半年財(cái)年錄得收入達(dá)246.7億港 元，其中，中國(guó)內(nèi)地及港澳地區(qū)收入占比分別為86.0%及14.0%。按產(chǎn)品分類，黃金首飾是主要收入來源，占比達(dá)到60.3%;珠寶、鉑金、K金首飾占比為29.8%;鐘表及加盟商等其他收入分別占8.9%及1%。截止2020年12 月31 日，公司在全球共擁有4,442家門店，其中內(nèi)地市場(chǎng)共有4,009個(gè)零售點(diǎn)，位列國(guó)內(nèi) 市場(chǎng)第一名。

(一)公司亮點(diǎn)

收入規(guī)模與市場(chǎng)份額位居行業(yè)前列，下沉渠道快速擴(kuò)張推動(dòng)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)

周大福收入規(guī)模居大中華區(qū)珠寶公司的前列。2021財(cái)年上半年，公司營(yíng)業(yè)收入、股東凈利分別錄得246.7及22.32億港元，分別同比下降16.5%及增長(zhǎng)45.6%。

受益于國(guó)內(nèi)珠寶首飾市場(chǎng)快速恢復(fù)，周大福內(nèi)地市場(chǎng)收入同比增長(zhǎng)4.9%至212.16億港元，占公司總收入的86%，港澳及其他市場(chǎng)則因疫情沖擊國(guó)際旅游與購(gòu)物受阻而同比下跌62.9%至34.57億港元，但整體收入仍排名行業(yè)前列。截至2020年12月的21年財(cái)年第三季，集團(tuán)中國(guó)零售值同比大增26.1%，同店銷售增長(zhǎng)12.2%，已從疫情中迅速恢復(fù)。

雖然珠寶首飾行業(yè)進(jìn)入壁壘較低，導(dǎo)致行業(yè)分散，競(jìng)爭(zhēng)激烈，但公司在內(nèi)地市場(chǎng)長(zhǎng)年穩(wěn)守行業(yè)第一。2019年市場(chǎng)占有率達(dá)7.1%，港澳市場(chǎng)占有率為20%，均列行業(yè)第一。國(guó)內(nèi)珠寶企業(yè)的CR5及CR10的市占率于過去幾年持續(xù)上升，頭部品牌市占率穩(wěn)步增長(zhǎng)，反映消費(fèi)者青睞高品牌知名度、產(chǎn)品及服務(wù)質(zhì)素。

由于國(guó)際奢侈品牌主打一、二線城市的高端市場(chǎng)及較少國(guó)內(nèi)消費(fèi)者偏好的足金產(chǎn)品，難以對(duì)周大福為首的中國(guó)內(nèi)地及香港品牌構(gòu)成直接競(jìng)爭(zhēng)。我們認(rèn)為周大福采取中高端路線，產(chǎn)品組合豐富，符合國(guó)內(nèi)消費(fèi)者口味，而且門店遍布全國(guó)主要城市，有助鞏固國(guó)內(nèi)優(yōu)勢(shì)。

近年，周大福通過加盟形式積極布局三四線城市以實(shí)現(xiàn)渠道的快速擴(kuò)張，加強(qiáng)品牌影響力。截止2021財(cái)年上半年，二線城市的零售點(diǎn)占比仍然最大，達(dá)42.4%，貢獻(xiàn)的零售值占比最大為48.8%;一線城市的零售點(diǎn)占比12.1%，貢獻(xiàn)零售值占比16.8%。

自2018年開始，公司先后推出新城鎮(zhèn)計(jì)劃和省代政策加速渠道下沉至三四線及更低線城市，2020財(cái)年零售點(diǎn)數(shù)量?jī)粼黾?23個(gè)，約53%的凈開店位于三四線及更低線城市。

三線及以下城市的零售點(diǎn)數(shù)量占比45.7%，同比提升8.3 pct;2021財(cái)年上半年公司亦繼續(xù)加快擴(kuò)展的步伐，凈開設(shè)286個(gè)零售點(diǎn)，當(dāng)中約51%位于三線及以下城市，而低線城市的零售點(diǎn)數(shù)量占比達(dá)45.6%，當(dāng)中四線城市零售值增長(zhǎng)12.5%，增速超過一二線城市，三四線城市加盟零售點(diǎn)的快速擴(kuò)張打開新的增量空間。

相對(duì)其他主要同業(yè)，周大福于國(guó)內(nèi)直營(yíng)及加盟店的分布比較平衡，在控制品牌質(zhì)素的同時(shí)又能靈活擴(kuò)展市場(chǎng)。公司為更好地了解存貨的情況和不同地區(qū)的暢銷產(chǎn)品，更靈活地滿足消費(fèi)者的需求和偏好，建立了加盟零售點(diǎn)寄售運(yùn)營(yíng)模式。對(duì)較高線城市采取寄售運(yùn)營(yíng)模式，存貨由周大福保留直到加盟商完成與零售客戶的銷售交易，寄售模式使加盟商可以更專注并積極地開拓市場(chǎng)和增加業(yè)績(jī)。

考慮到貨物調(diào)配的問題，較偏遠(yuǎn)的縣級(jí)城市仍實(shí)行買斷批發(fā)的傳統(tǒng)運(yùn)營(yíng)模式，當(dāng)產(chǎn)品交付于加盟商時(shí)便確認(rèn)收入，預(yù)期后續(xù)亦會(huì)通過買斷的運(yùn)營(yíng)模式和省代政策在新城鎮(zhèn)加速下沉拓展。

我們預(yù)計(jì)公司未來三至五年每年凈開約500至600間周大福珠寶，當(dāng)中一、二線城市以直營(yíng)為主，預(yù)測(cè)至2025年自營(yíng)、加盟的比例大約為40%、60%。我們預(yù)測(cè)內(nèi)地業(yè)務(wù)收入于2025財(cái)年將達(dá)到779.5億港元，相當(dāng)于五年復(fù)合年增長(zhǎng)率為13.8%;預(yù)測(cè)2025財(cái)年國(guó)內(nèi)零售及批發(fā)收入將占集團(tuán)46.8%及34.5%。

電商渠道卓有成效，加快線上業(yè)務(wù)布局

公司2010年成立電子商務(wù)部，并于2011年成立周大福網(wǎng)絡(luò)旗艦店，并陸續(xù)與超過90個(gè)電商平臺(tái)建立合作，建立相應(yīng)的旗艦店，如天貓、京東、唯品會(huì)旗艦店，平均每日瀏覽量近50萬。同時(shí)也通過各種社交平臺(tái)如新浪微博、小紅書、抖音等與顧客互動(dòng)，關(guān)注人數(shù)近千萬。

周大福電商業(yè)務(wù)零售值在2021年財(cái)年 上半年同比增長(zhǎng)21.8%，在2021財(cái)年第三季度同比增長(zhǎng)67.1%，銷量上升12%。周大福積極通過創(chuàng)新科技為消費(fèi)者帶來新的購(gòu)物體驗(yàn)和根據(jù)顧客喜好制定相應(yīng)的營(yíng)銷策略，使資源運(yùn)用 及銷售更有效率。

公司在零售點(diǎn)內(nèi)使用RFID技術(shù)以應(yīng)用于點(diǎn)貨及確認(rèn)庫(kù)存狀況，并研發(fā)了智能奉客盤， 用以記錄客人的年齡、性別、國(guó)籍及平均服務(wù)時(shí)間等數(shù)據(jù)，通過分析相關(guān)的奉客情況，適時(shí)了解顧客的 喜好并優(yōu)化產(chǎn)品的供應(yīng)、展示方式、庫(kù)存及人員的分配。

電商直播是時(shí)下熱點(diǎn)，疫情之下，周大福更重視和加快線上業(yè)務(wù)的發(fā)展，把握電商直播風(fēng)口，除了在線上旗艦店進(jìn)行直播外，還和頭部主播進(jìn)行合作，提升品牌的宣傳與曝光及拓展和增加顧客場(chǎng)景式體驗(yàn)聯(lián)系。例如，2020年2、3月分別與主播薇婭、李佳琦合作，帶貨直播活動(dòng)均反應(yīng)熱烈，168件足金手鏈與5,000件珠寶均上架秒售罄。

先后推出新的在線銷售平臺(tái)：“云商365”和自行研發(fā)的“你智醒”，鼓勵(lì)員工借助社交媒體的方式主動(dòng)向顧客推介合適的產(chǎn)品及提供協(xié)助，加強(qiáng)與顧客的互動(dòng)和銷售。上半年利用“云商365”開拓私域市場(chǎng)，接觸超過200萬顧客，透過“云商365”購(gòu)物的顧客中約50%是新顧客，銷售轉(zhuǎn)化率比其他的電商平臺(tái)要高。

考慮到顧客或因疫情而更多進(jìn)行網(wǎng)上購(gòu)物，公司推出D-one定制珠寶產(chǎn)品體驗(yàn)，并將該定制功能融入“云商365”，滿足顧客對(duì)定制珠寶的需求。

公司于電商平臺(tái)與O2O的業(yè)務(wù)布局深入，線上銷售占比持續(xù)提升，并連續(xù)八年蟬聯(lián)天貓雙11珠寶飾品類目銷售第一。2020年雙11當(dāng)天，周大福天貓旗艦店單店42分鐘銷售額突破3億元。2020財(cái)年公司內(nèi)地線上零售值同比提升2.4%至4.9%，其中線上珠寶鑲嵌首飾的零售值同比上升30.7%，件單價(jià)較低的黃金產(chǎn)品仍是線上消費(fèi)的主要產(chǎn)品。

2021財(cái)年第三季度截止12月31日，內(nèi)地電子商務(wù)及O2O相關(guān)零售值同比增長(zhǎng)67.1%，銷量上升12%，占內(nèi)地總零售值的8.3%。我們預(yù)期電商與O2O相關(guān)平臺(tái)的零售值占比于5年后達(dá)到12%，6%的零售值來自傳統(tǒng)電商平臺(tái)，剩余6%的零售值貢獻(xiàn)來自“云商365”云柜臺(tái)等O2O平臺(tái)。

品牌矩陣完善，吸引不同的顧客群體

2020年，公司的品牌價(jià)值57.60億美元，連續(xù)十一年位居珠寶品類第一。為滿足及吸引不同年齡、不同層次和不同消費(fèi)習(xí)慣與觀念的顧客群體，周大福自2014年起陸續(xù)創(chuàng)立及收購(gòu)多個(gè)子品牌，各延伸品牌均定位不同、市場(chǎng)不同且產(chǎn)品線有獨(dú)立發(fā)展空間。

時(shí)至今日，周大福主品牌和周大福藝堂、周大福薈館和周大福鐘表等關(guān)聯(lián)品牌，與HEARTS ON FIRE、SOINLOVE、MONOLOGUE等子品牌一同構(gòu)成了公司的多品牌矩陣。

周大福珠寶品牌以產(chǎn)品設(shè)計(jì)、品質(zhì)與價(jià)值聞名，提供經(jīng)典、時(shí)尚、婚嫁、獨(dú)家四大產(chǎn)品類別，周大福珠寶品牌對(duì)零售值的貢獻(xiàn)最大，且在產(chǎn)品組合與特性上不斷創(chuàng)新，曾推出維納斯、傳承、怦然心動(dòng)ING系列、情約系列、小心意系列等。

其中，傳承系列于2020財(cái)年貢獻(xiàn)了公司內(nèi)地市場(chǎng)黃金產(chǎn)品零售值32.2%;周大福藝堂和周大福薈館分別以“賞藝藏珍”和“永致精品”作為品牌定位，為高端客戶提供匠心打造、極具藝文底蘊(yùn)的珠寶珍品和薈萃全球精選珠寶品牌與設(shè)計(jì)師系列;鉆石品牌HEARTS ON FIRE是公司2014年收購(gòu)的高端美國(guó)鉆石品牌，從挑選原石至切割打磨均顯品質(zhì)優(yōu)秀及工藝精湛，適用于求婚或紀(jì)念生命中美好一刻。

2016年創(chuàng)立的鉆石品牌T MARK利用區(qū)塊鏈技術(shù)向顧客提供安全的數(shù)碼鉆石鑒定證書，公司于2020財(cái)年與大型保險(xiǎn)公司合作，為顧客提供特選T MARK鉆石產(chǎn)品增值保障，滿足顧客對(duì)追溯鉆石來源和產(chǎn)品增值保障的需求;主要針對(duì)千禧一代的品牌SOINLOVE與MONOLOGUE主打輕奢珠寶。

公司通過這兩個(gè)品牌與年輕顧客建立聯(lián)系并提高年輕人對(duì)整體品牌的認(rèn)知，價(jià)格范圍分別為2,000-20,000港元和500-5,000港元;于2020財(cái)年收購(gòu)的品牌ENZO主打平價(jià)彩寶首飾，可滿足時(shí)尚女性群體對(duì)時(shí)尚及風(fēng)格獨(dú)特的珠寶需求，產(chǎn)品價(jià)格區(qū)間為人民幣3,000元至50,000元。

執(zhí)行力強(qiáng)，經(jīng)營(yíng)效率優(yōu)秀

周大福的毛利率沒有受金價(jià)過去十年顯著波動(dòng)的影響，一直保持于27%-29%的穩(wěn)定水平，主要得益于優(yōu)秀 的黃金對(duì)沖策略。公司為旺季寄售存貨采取100%的黃金對(duì)沖，沒有為基礎(chǔ)存貨做對(duì)沖，整體對(duì)沖比率在50-60%。近年公司毛利率上升亦受到國(guó)際金價(jià)上升的推動(dòng)。

橫向比較，周大福的毛利率處行業(yè)前列，主要由于較高的自營(yíng)業(yè)務(wù)及產(chǎn)品結(jié)合的貢獻(xiàn)。老鳳祥以加盟渠道為主，而且80%以上的珠寶品類為黃金，加盟+黃金的組合使得老鳳祥毛利率在行業(yè)內(nèi)較低;同樣是珠寶運(yùn)營(yíng)商的周大生盡管渠道仍以加盟為主，但品類鑲嵌業(yè)務(wù)占比超過60%，這使得周大生獲得較高的毛利率。

與其他兩家企業(yè)相比，周大福產(chǎn)品類表現(xiàn)更為均衡，渠道也處于優(yōu)勢(shì)地位，毛利率介于兩者之間。另一方面，周大福近年的銷售費(fèi)用率從2017財(cái)年的15.6%持續(xù)下降至2019財(cái)年的13.5%;管理費(fèi)用率在 這三個(gè)財(cái)年保持在4.5%，整體銷售與管理費(fèi)用率從2017財(cái)年的20.1%下降至2019財(cái)年的18.0%，降幅優(yōu)于同業(yè)。

近年公司加快下沉市場(chǎng)零售點(diǎn)布局，使廣告及員工成本明顯提升，但租金及其他政開支增速少于收入增長(zhǎng)，使總體費(fèi)用率有所下降。費(fèi)用率與公司的經(jīng)營(yíng)模式有密切關(guān)系，自營(yíng)渠道占比較大的公司 費(fèi)用率相對(duì)較高，如周大福及周生生(00116);加盟經(jīng)銷渠道占比較大的公司費(fèi)用率相對(duì)較低，如老鳳 祥及周大生等，輕資產(chǎn)模式使老鳳祥的費(fèi)用率明顯低于周大福。

(二)行業(yè)發(fā)展：國(guó)內(nèi)消費(fèi)回流加速?gòu)?fù)蘇，中國(guó)內(nèi)地市場(chǎng)已見底反彈

行業(yè)零售額增速觸底回升跡象明顯

根據(jù)中國(guó)玉石珠寶首飾協(xié)會(huì)統(tǒng)計(jì)，2020年中國(guó)珠寶首飾零售市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到8,742億元，同比增長(zhǎng)18.6%， 過去五年復(fù)合年增長(zhǎng)率為7.6%，是增長(zhǎng)最快的可選消費(fèi)品類之一，其中黃金首飾占約50%。根據(jù)中國(guó)黃金協(xié)會(huì)的數(shù)據(jù)，2020 年中國(guó)黃金消費(fèi)量為820.9噸，其中黃金首飾消費(fèi)量為490.6噸，占比達(dá)到59.8%。

多年來，黃金首飾一直是黃金的主要消費(fèi)來源，占比逾60%。中國(guó)內(nèi)地限額以上金銀珠寶零售值增速自2020年7月轉(zhuǎn)正并強(qiáng)勢(shì)反彈，12月同比上升11.6%，連續(xù)五個(gè) 月保持雙位數(shù)增長(zhǎng)，升勢(shì)跑贏整體限額以上商品零售值，反映國(guó)內(nèi)高端消費(fèi)品需求并未受到疫情打擊。

同期，周大福集團(tuán)國(guó)內(nèi)零售值于20 年第一季錄得41.0%的同比跌幅后，連續(xù)三季分別錄得0.1%、21.2% 及26.1%的增長(zhǎng);同店銷售于過去四個(gè)季度分別為-50.0%、-11.2%、+11.0%及+12.2%，印證行業(yè)正在復(fù) 蘇。

另一方面，2020 年，以聯(lián)儲(chǔ)局為首的海外央行向市場(chǎng)大額釋放流動(dòng)性以挽救因疫情受挫的經(jīng)濟(jì)，美元利率貼近0水平，導(dǎo)致實(shí)際利率低企，刺激股票及黃金等資產(chǎn)價(jià)格急漲，國(guó)際金價(jià)于去年急漲25%。

在金價(jià)上漲的初期，黃金的需求會(huì)受到金價(jià)的刺激而有短期回落(例如2016年上半年和2018年末)， 但是金價(jià)上漲趨勢(shì)確立后，黃金的需求會(huì)逐漸回升，量和價(jià)都有所增長(zhǎng)，帶動(dòng)公司同店銷售的增長(zhǎng)。雖然香港因疫情反復(fù)以致通關(guān)無期，但我們相信香港市場(chǎng)在低基數(shù)及本地消費(fèi)者的貢獻(xiàn)下已經(jīng)見底，通關(guān)后將加速?gòu)?fù)蘇。

2020年11月，訪港旅客同比下跌99.8%至只有約6千名，但同期珠寶首飾、鐘表及名貴禮物零售銷貨價(jià)值同比僅下跌16.1%，跌幅連續(xù)七個(gè)月收窄。周大福集團(tuán)港澳地區(qū)零售值及同店銷售跌幅已連續(xù)三季收窄，我們預(yù)期在低基數(shù)的效應(yīng)下，集團(tuán)21財(cái)年第四季香港同店銷售有望錄得30%-40%的增長(zhǎng)。

奢侈品消費(fèi)回流中國(guó)境內(nèi)

根據(jù)貝恩公司與天貓的研究數(shù)據(jù)，由于出境旅游因疫情受阻，消費(fèi)者的海外奢侈品消費(fèi)回流國(guó)內(nèi)市場(chǎng)， 中國(guó)境內(nèi)奢侈品市場(chǎng)于疫情后出現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)反彈，2020年境內(nèi)市場(chǎng)占全球奢侈品消費(fèi)比例達(dá)到70%至75%，創(chuàng)歷史新高，預(yù)計(jì)2020年全年將錄得48%的同比增長(zhǎng)。按產(chǎn)品分類，箱包皮具及珠寶的銷售額分別同比增 長(zhǎng)70%-80%，增速遠(yuǎn)高于成衣鞋履及美妝產(chǎn)品。

全球奢侈品市場(chǎng)銷售額在2020年預(yù)計(jì)同比下跌23%，而中國(guó)內(nèi)地在全球市場(chǎng)的占比從2019年的11%左右 上升至2020年的20%。貝恩公司預(yù)計(jì)中國(guó)境內(nèi)奢侈品市場(chǎng)規(guī)模于2019-2025年復(fù)合年增長(zhǎng)率達(dá)20%-22%。由于中央仍然以嚴(yán)控疫情為首要目標(biāo)，地方政府不鼓勵(lì)國(guó)內(nèi)居民出游，相信受抑制的奢侈品需求繼續(xù)回流國(guó)內(nèi)釋放，利好今年行業(yè)發(fā)展。

(三)盈利預(yù)測(cè)及評(píng)級(jí)：首次給予“買入”

2021-2023財(cái)年總收入及股東凈利潤(rùn)復(fù)合年增長(zhǎng)率分別達(dá)到13.6%及26.2%

我們預(yù)測(cè)集團(tuán)2021至2023財(cái)年的收入為623.5億、753.8億及831.7億港元，分別同比增長(zhǎng)9.9%、20.9%及10.3%，相當(dāng)于未來三年復(fù)合年增長(zhǎng)率為13.6%;預(yù)測(cè)2021至2023財(cái)年的股東應(yīng)占溢利為38.3億、53.4億及58.4億港元，分別同比增長(zhǎng)31.9%、39.6%及9.3%，相當(dāng)于未來三年復(fù)合年增長(zhǎng)率為26.7%。

我們預(yù)測(cè)2021至2023財(cái)年集團(tuán)于國(guó)內(nèi)分別新增共610間、550間及500間直營(yíng)及加盟店，預(yù)測(cè)期內(nèi)國(guó)內(nèi)同店銷售增速分別為15.0%、12.2%及5.1%。

高派息率政策料可維持

公司每年經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流豐厚，預(yù)計(jì)能維持較高的派息比率。我們預(yù)測(cè)2021至2023財(cái)年每股派息為0.32、0.43及0.47港元，派息比率分別為83.6%、80.0%及80.0%。

目標(biāo)價(jià)為11.75港元，首次覆蓋給予“買入”評(píng)級(jí)

公司自2011年上市以來平均市盈率為17倍，主要波動(dòng)區(qū)間為12至24倍?？紤]到周大福作為國(guó)內(nèi)及香港珠寶龍頭，具有強(qiáng)勁品牌溢價(jià);國(guó)內(nèi)直營(yíng)及下沉策略雙渠道發(fā)展效用積極正面，同時(shí)看好未來兩年珠寶行業(yè)將進(jìn)入自2016年后新一波的復(fù)蘇周期。我們給予周大福集團(tuán)22倍2022財(cái)年前瞻市盈率，首次覆蓋的目標(biāo)價(jià)為11.75港元，潛在升幅達(dá)21.7%。

（編輯：彭偉鋒）