國信證券：美國四大行四季度盈利大幅改善

摩根大通(JPM.US)、美國銀行(BAC.US)、花旗集團(tuán)(C.US)和富國銀行(WFC.US)近期陸續(xù)披露2020年四季報，第四季度分別實現(xiàn)凈收入292億美元、202億美元、165億美元和179億美元，分別實現(xiàn)凈利潤121億美元、55億美元、43億美元和30億美元。

2.1 摩根大通凈利潤高增，花旗集團(tuán)和富國銀行業(yè)績大幅改善

摩根大通、美國銀行、花旗集團(tuán)和富國銀行第四季度凈利潤同比分別提升42.4%、下降21.8%、下降13.6%和提升4.1%，較第三季度分別提升38.4%、下降6.3%、提升20.7%和提升60.0%，摩根大通業(yè)績高增，花旗集團(tuán)和富國銀行業(yè)績大幅改善。但2020年全年來看，美國四大行全年凈利潤仍是大幅下降的，摩根大通、美國銀行、花旗集團(tuán)和富國銀行全年凈利潤同比分別下降20.0%、34.8%、41.4%和83.1%，公共衛(wèi)生事件對美國銀行業(yè)帶來了較大沖擊。

對四大行累計凈利潤增速歸因分析，2020年四大行業(yè)績拖累因子分別是資產(chǎn)質(zhì)量和凈息差，其中，（1）出于對資產(chǎn)質(zhì)量擔(dān)憂，四大行大規(guī)模計提貸款損失準(zhǔn)備，但三季度以來撥備計提力度持續(xù)大幅減弱，帶來業(yè)績持續(xù)改善。（2）美聯(lián)儲大幅降息到零利率，四大行凈息差大幅收窄給凈利潤帶來較大負(fù)面沖擊。另外，摩根大通、美國銀行和花旗集團(tuán)資產(chǎn)高增是業(yè)績的主要正貢獻(xiàn)因子。

2.2 削減不良貸款損失準(zhǔn)備金，不良悲觀預(yù)期持續(xù)修復(fù)

2020年美國四大行開始施行CECL準(zhǔn)則，上半年公共衛(wèi)生事件對美國經(jīng)濟(jì)帶來巨大沖擊，出于審慎原則，上半年美國四大行均大幅計提撥備，為最壞的情況做好準(zhǔn)備。考慮到美國四大行撥備覆蓋率已處在2008年金融危機(jī)以來的高位，疫苗取得重大進(jìn)展以及美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇動力增強(qiáng)等因素，四大行在2020年4季度削減了不良貸款損失準(zhǔn)備金，帶來業(yè)績大幅改善。但不良貸款撥備覆蓋率仍處于高位，2020年末摩根大通、美國銀行、花旗集團(tuán)和富國銀行不良貸款撥備覆蓋率分別是267.9%、379.7%、440.3%和212.1%。

美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇態(tài)勢增強(qiáng)，銀行資產(chǎn)質(zhì)量悲觀預(yù)期大幅改善。美國失業(yè)率自4月份達(dá)到階段性高點后持續(xù)下行，2020年末為6.7%，較高點下降了8.1個百分點。美國ISM披露的制造業(yè)PMI自6月以來持續(xù)在枯榮線以上且處于提升態(tài)勢，表明美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇態(tài)勢持續(xù)增強(qiáng)，美國四大行資產(chǎn)質(zhì)量悲觀預(yù)期也將隨著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇而持續(xù)修復(fù)。摩根大通、美國銀行、花旗集團(tuán)和富國銀行四季度年化凈核銷率分別是0.42%、0.38%、0.88%和0.26%，環(huán)比三季度分別下降了5bps、2bps、25bps和3bps。2020年末摩根大通不良率（Nonaccrual loan rate）為1.04%，環(huán)比3季度末下降7bps，美國銀行、花旗集團(tuán)和富國銀行期末不良率分別是0.53%、0.79%和0.94%，環(huán)比3季度末分別提升5bps、5bps和10bps。銀行不良暴露較經(jīng)濟(jì)周期具有一定的滯后性，因此未來一段時間美國四大行不良率可能仍有所上行，但因為2020年上半年年美國以計提充足的貸款損失準(zhǔn)備金，因此不良處置壓力不大。我們認(rèn)為隨著經(jīng)濟(jì)的持續(xù)修復(fù)，美國四大行或?qū)⑦M(jìn)一步削減貸款損失準(zhǔn)備金，帶來業(yè)績持續(xù)改善。

2.3 凈息差有企穩(wěn)跡象，非息收入表現(xiàn)差距較大

摩根大通、美國銀行、花旗集團(tuán)和富國銀行四季度年化凈息差分別是1.80%、1.71%、2.00%和2.13%，同比收窄58bps、64bps、65bps和40bps，環(huán)比三季度分別收窄2bps、1bp、3bps和0bp，收窄幅度較二三季度明顯下降。受益于資產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)張和凈息差企穩(wěn)，摩根大通、美國銀行和富國銀行凈利息收入降幅有所收窄。美國經(jīng)濟(jì)未來仍面臨較大壓力，預(yù)計2021年美國仍維持較低的利率市場環(huán)境，凈息差將持續(xù)處在低位。

美國四大行非息收入表現(xiàn)差距較大，其中摩根大通非息收入實現(xiàn)較好增長，富國銀行整體表現(xiàn)較差；花旗集團(tuán)1季度非息收入高增后持續(xù)下滑，美國銀行手續(xù)費及傭金收入實現(xiàn)了較好增長，但投資收入表現(xiàn)不佳，是拖累業(yè)績不達(dá)預(yù)期的重要原因。

2.4 2020年資產(chǎn)高增，信貸比重下降

富國銀行受制于2018年美聯(lián)儲發(fā)出的禁令[1]，資產(chǎn)規(guī)模維持穩(wěn)定，其他三大行2020年總資產(chǎn)高增。摩根大通、美國銀行和花旗集團(tuán)2020年總資產(chǎn)分別擴(kuò)張26.0%、15.8%和15.8%，較2019年增速分別提升了23.5%、12.5%和14.1%。但四大行壓降了信貸配置比例，摩根大通、美國銀行、花旗集團(tuán)和富國銀行期末貸款凈值占總資產(chǎn)的比重分別為29.1%、32.6%、30.8%和46.3%，較年初分別下降了6.1個、7.8個、6.5個和4.4個百分點。隨來隨著經(jīng)濟(jì)的持續(xù)修復(fù)，美國四大行信貸配置比例將有所提升 。

[1]受假賬戶事件沖擊，2018年美聯(lián)儲發(fā)出禁止令對富國銀行業(yè)務(wù)增長進(jìn)行限制，要求富國銀行資產(chǎn)規(guī)?？刂圃?017年末水平，不得擴(kuò)充資產(chǎn)規(guī)模，直到其真正提高了公司治理有效性和合規(guī)與操作風(fēng)險控制。

2.5 美國四大行股價有所修復(fù)

摩根大通、美國銀行、花旗集團(tuán)和富國銀行2020年初至今（截至2021年1月21日）股價分別下跌0.25%、8.47%、20.76%和38.07%。但過去一年錄得最低收盤價以來股價分別上漲了76.9%、79.3%、80.7%和52.1%，股價明顯修復(fù)。

受益于美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，美國四大行業(yè)績大幅改善，資產(chǎn)質(zhì)量悲觀預(yù)期持續(xù)修復(fù)，息差也開始企穩(wěn)，這也反映在了美國四大行資本市場股價的修復(fù)上。

我國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇強(qiáng)勁，貨幣政策逐步回歸常態(tài)化，因此我國銀行業(yè)業(yè)績改善確定性和改善幅度都要高于美國銀行業(yè)。當(dāng)前我國銀行板塊估值不管橫向還是縱向都處于低水平，2021年我國銀行業(yè)估值修復(fù)行情確定性高，且有望迎來基本面改善和估值提升的戴維斯雙擊，我們維持行業(yè)“超配”評級。

若宏觀經(jīng)濟(jì)大幅下行，可能從多方面影響銀行業(yè)，比如經(jīng)濟(jì)下行時期貨幣政策寬松對凈息差的負(fù)面影響、企業(yè)償債能力下降對銀行資產(chǎn)質(zhì)量的影響等。