中信證券：看好泡泡瑪特(09992)持續(xù)進(jìn)化能力，首予“買入”評(píng)級(jí)

本文源自 微信公眾號(hào)“中信證券研究”。

泡泡瑪特(09992)是國(guó)內(nèi)潮玩行業(yè)龍頭，以IP打造為核心，成功構(gòu)建了設(shè)計(jì)、制造、渠道、用戶的閉環(huán)生態(tài)。短期看，泡泡瑪特的門店數(shù)及潮玩人群滲透率提升將驅(qū)動(dòng)公司業(yè)績(jī)穩(wěn)健增長(zhǎng)；長(zhǎng)期看，隨著泡泡瑪特品牌影響力不斷擴(kuò)大，公司積極構(gòu)建的多元化產(chǎn)品矩陣有望為品牌帶來(lái)長(zhǎng)久的增長(zhǎng)空間。估值方面，我們給予公司2021年P(guān)EG倍數(shù)1.0x，對(duì)應(yīng)公司目標(biāo)股價(jià)84.50港幣。我們看好公司作為潮玩龍頭公司的持續(xù)進(jìn)化能力，首次覆蓋給予“買入”評(píng)級(jí)。

泡泡瑪特是當(dāng)前國(guó)內(nèi)潮玩行業(yè)龍頭，自有及獨(dú)家IP貢獻(xiàn)收入主體。

泡泡瑪特主要產(chǎn)品類型包括盲盒、手辦、BJD玩偶等，2020H1盲盒產(chǎn)品貢獻(xiàn)收入占比84%。2019年/2020H1公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收16.83億/8.18億元，同比分別+227.2%/+50.5%。2020H1公司自有IP/獨(dú)家IP/非獨(dú)家IP收入占比分別為34.4%/33.4%/16.3%，自有及獨(dú)家IP為主要收入來(lái)源。

潮玩行業(yè)處于快速增長(zhǎng)期，長(zhǎng)期看潮玩將形成品牌為壁壘。

潮流玩具核心受眾為15-40歲、受過(guò)良好教育、擁有高消費(fèi)能力與審美趣味的一二線城市年輕群體。我們認(rèn)為潮玩主要滿足了消費(fèi)者情感、社交、不確定的獎(jiǎng)勵(lì)、收藏等維度的需求。潮玩市場(chǎng)處于高速增長(zhǎng)期，根據(jù)泡泡瑪特委托Frost&Sullivan所作研究，后者預(yù)計(jì)2024年我國(guó)潮玩零售市場(chǎng)規(guī)模將超過(guò)700億，對(duì)應(yīng)2019-24年CAGR為29.8%。潮玩市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局方面，按零售價(jià)值計(jì)，2019年泡泡瑪特以8.5%市占率排名第一。長(zhǎng)期看，潮玩產(chǎn)業(yè)將從IP驅(qū)動(dòng)向品牌驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)變，品牌差異化是產(chǎn)業(yè)方競(jìng)爭(zhēng)的核心壁壘。

泡泡瑪特以IP設(shè)計(jì)為核心，成功構(gòu)建了設(shè)計(jì)、制造、渠道的閉環(huán)生態(tài)。

設(shè)計(jì)：公司作為潮流玩具行業(yè)的龍頭公司，擁有豐富的設(shè)計(jì)師資源，截至2020H1，公司同超過(guò)350位藝術(shù)家保持緊密聯(lián)系，且和清華美院等多家藝術(shù)高等院校有深入合作，持續(xù)挖掘新銳藝術(shù)家；渠道：公司廣泛布局的線上線下渠道，公司線下?lián)碛辛闶鄣?、機(jī)器人商店；線上擁有天貓旗艦店、微信小程序等多元銷售渠道；制造：渠道高銷量反哺潮玩的生產(chǎn)，攤薄模具成本。公司與20多家成熟代工廠合作，確保優(yōu)質(zhì)產(chǎn)能支撐公司銷售。

展望泡泡瑪特：以潮玩為始，構(gòu)建富有藝術(shù)內(nèi)涵的國(guó)際化高端潮流品牌。

品牌運(yùn)營(yíng)方面，參考國(guó)際知名潮玩IP Be@rbrick和KAWS的運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)，我們認(rèn)為通過(guò)將旗下頭部IP打造為“平臺(tái)型”IP，不斷與流行或奢侈品牌進(jìn)行跨界聯(lián)名以打造符號(hào)化標(biāo)簽，有望推動(dòng)IP獲得更加長(zhǎng)久的生命周期。泡泡瑪特已與奢侈品牌YSL圣羅蘭等開(kāi)展跨界聯(lián)名，我們看好公司頭部IP的發(fā)展前景。同時(shí)，泡泡瑪特本身也將更多引入藝術(shù)設(shè)計(jì)，豐富泡泡瑪特自身的藝術(shù)屬性；

在產(chǎn)品策略方面，參考奢侈品行業(yè)的發(fā)展規(guī)律，我們認(rèn)為泡泡瑪特需要打造有層次的產(chǎn)品矩陣，以自上而下的潮流引領(lǐng)方式，為品牌的發(fā)展帶來(lái)更為長(zhǎng)久的空間。長(zhǎng)期看，我們認(rèn)為泡泡瑪特作為行業(yè)的先鋒者，除了本身在潮玩領(lǐng)域的優(yōu)勢(shì)外，更重要的是能融入藝術(shù)內(nèi)涵并持續(xù)提升泡泡瑪特本身的品牌價(jià)值，長(zhǎng)期看有望成為具有藝術(shù)特質(zhì)的國(guó)際化高端潮流品牌。

風(fēng)險(xiǎn)因素：

衛(wèi)生事件對(duì)線下零售沖擊的時(shí)間及程度超出預(yù)期；潮玩行業(yè)增速不及預(yù)期；公司原創(chuàng)IP推新表現(xiàn)不及預(yù)期；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈，公司市場(chǎng)占有率不及預(yù)期；盲盒商品形式受輿論及監(jiān)管負(fù)面沖擊；盜版產(chǎn)品對(duì)公司產(chǎn)品口碑及銷量造成沖擊。

投資建議：

泡泡瑪特是國(guó)內(nèi)潮玩行業(yè)龍頭，以IP設(shè)計(jì)為核心，成功構(gòu)建了設(shè)計(jì)、制造、渠道、用戶的閉環(huán)生態(tài)。我們認(rèn)為，隨著泡泡瑪特品牌影響力的不斷擴(kuò)大，公司積極構(gòu)建的多元化產(chǎn)品矩陣有望為品牌帶來(lái)長(zhǎng)久的增長(zhǎng)空間。我們預(yù)測(cè)公司2020E-2022E年收入分別為25.0億/49.8億/77.9億元，凈利潤(rùn)分別為5.5億/11.5億/19.4億元，對(duì)應(yīng)EPS 預(yù)測(cè)0.40/0.82/1.38元?？紤]到潮玩行業(yè)處于高速增長(zhǎng)期，我們采用PEG估值，給予公司2021E年穩(wěn)健PEG倍數(shù)1.0x，基于2021E-22E公司凈利潤(rùn)復(fù)合增速，對(duì)應(yīng)公司目標(biāo)股價(jià)84.50港幣，相較于2021/01/13收盤價(jià)仍有11.67%的成長(zhǎng)空間。我們看好公司作為潮玩龍頭公司的持續(xù)進(jìn)化能力，首次覆蓋，給予“買入”評(píng)級(jí)。

（編輯：趙錦彬）