浙商證券：波司登(03998)流水表現(xiàn)出色，上調(diào)全年預(yù)期

本文來自 微信公眾號“ 紡服新消費馬莉團隊”。

報告導(dǎo)讀

波司登(03998)FY21表現(xiàn)出色，上調(diào)全年業(yè)績預(yù)期，堅定推薦。

投資要點

波司登發(fā)布FY21前九個月主品牌流水增長25%，表現(xiàn)出色

波司登發(fā)布FY21前九個月流水，主品牌波司登FY21前九個月累積零售金額同比增長25%以上，品牌羽絨服業(yè)務(wù)下的其他品牌同比增長超過40%。整體零售業(yè)績表現(xiàn)出色，在經(jīng)歷公共衛(wèi)生事件影響下也表現(xiàn)出了很強的銷售韌性。

直營表現(xiàn)出色占比提升，經(jīng)銷渠道穩(wěn)健為先

公共衛(wèi)生事件下直營體系延續(xù)上半財年高增長。線下直營渠道，進入旺季以來依舊保持上半財年的高速增長趨勢。FY21 H1公司直營門店逆勢增長19家至1880家，其中波司登品牌直營店增長41家至1665家。公司主品牌在公共衛(wèi)生事件下持續(xù)開拓核心商圈直營店，充分顯示出其不斷提升品牌力。在 “戰(zhàn)京滬”的戰(zhàn)略下，我們已經(jīng)在核心城市核心商圈看到越來越多的波司登門店。截止20.9.30，公司品牌羽絨服業(yè)務(wù)中有26.9%的門店位于一二線城市。自營為主的線上渠道，截止20年11月11日整體品牌羽絨服線上零售額增長超過45%，波司登主品牌的線上零售額增速同比超過35%，旺季中同樣表現(xiàn)出色。我們預(yù)計公司直營收入占比將會在FY21持續(xù)提升。

加盟渠道方面，在經(jīng)歷公共衛(wèi)生事件影響后，為幫助經(jīng)銷商全面清理庫存壓力，公司全財年經(jīng)銷渠道發(fā)貨以穩(wěn)健為主，希望盡力保證經(jīng)銷商庫存和盈利狀況的健康。我們認(rèn)為這為未來幾年公司的長期增長奠定了堅實的基礎(chǔ)。

公共衛(wèi)生事件下折扣仍好于去年，品牌力提升有目共睹

即便考慮到公共衛(wèi)生事件清庫存影響，我們看到公司FY21截止目前的折扣控制良好，根據(jù)我們草根調(diào)研公司零售折扣控制好于去年(新品均在九折以上)，這也為公司全年毛利率和利潤率的提升奠定基礎(chǔ)。同時，我們看到在公司品牌力提升的大背景下，消費者已經(jīng)對波司登中高價格帶產(chǎn)品具備了很高的接受度，我們認(rèn)為未來公司的銷售均價有望跟隨產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整持續(xù)保持溫和上升的趨勢。

盈利預(yù)測及投資建議：我們長期堅定看好公司品牌升級的戰(zhàn)略大方向，逐步提升的品牌力已經(jīng)成為公司最大的資產(chǎn)。我們對接下來到春節(jié)前的旺季銷售依舊充滿信心，我們認(rèn)為公司完全有望保持本財年前九個月的健康增長勢頭。同時，公共衛(wèi)生事件留下的庫存問題也將得到根本解決，這會成為公司未來長期穩(wěn)定增長的最大保證?；贔Y21前九個月出色的流水表現(xiàn)，我們上調(diào)公司FY21/22/23凈利潤至16.0/20.2/25.3億的盈利預(yù)測，增速為33%/26%/25%，對應(yīng)估值25/19/16X。

我們認(rèn)為，目前對應(yīng)下個財年20X不到的估值對于公司這樣一個處于明確上升期的龍頭品牌而言仍具性價比，維持“買入”評級，持續(xù)推薦。

風(fēng)險提示：公共衛(wèi)生事件惡化超出預(yù)期，消費者需求變化

財務(wù)摘要

(編輯：曾盈穎)