中金：鈷價(jià)本輪上漲和7-8月的邏輯演繹有何異同？

1. 非洲病毒變異，公共衛(wèi)生事件反復(fù)對(duì)鈷供給影響如何？——我們認(rèn)為南非物流運(yùn)輸?shù)挠绊懫蚨唐?，不是此輪鈷價(jià)影響的核心因素，后面需要關(guān)注剛果金礦產(chǎn)端的實(shí)際影響程度。南非病毒變異近日引發(fā)關(guān)注，但我們認(rèn)為，本輪公共衛(wèi)生事件對(duì)非洲鈷礦生產(chǎn)和運(yùn)輸帶來(lái)的不確定性或?qū)⒊^(guò)7月第一波公共衛(wèi)生事件，但考慮第一波公共衛(wèi)生事件實(shí)際造成的影響也非常有限，供給端變化也許并不是影響鈷價(jià)的核心因素，主要在于：1）港口貨運(yùn)量復(fù)蘇趨勢(shì)已經(jīng)相對(duì)確定：5月到9月南非港口貨運(yùn)量保持連續(xù)上升趨勢(shì)，雖然12月降幅較大，但不能排除圣誕節(jié)節(jié)假日船班減少的影響，2）鈷中間品進(jìn)口量呈現(xiàn)增長(zhǎng)趨勢(shì)，今年的需求核心在國(guó)內(nèi)：10月國(guó)內(nèi)鈷中間品進(jìn)口同比/環(huán)比+13%/67%，1-10月同比基本持平，決定進(jìn)口量的核心還是國(guó)內(nèi)的需求，以及內(nèi)外價(jià)差帶來(lái)的利潤(rùn)驅(qū)動(dòng)。3）剛果礦產(chǎn)端實(shí)際影響目前尚未顯現(xiàn)：7月嘉能可曾經(jīng)報(bào)告了感染病例，但未對(duì)生產(chǎn)造成實(shí)際影響，目前剛果金也尚未有礦山報(bào)告感染病例，但不排除后續(xù)有尾部爆發(fā)風(fēng)險(xiǎn)。

2. 下游需求恢復(fù)程度如何？——復(fù)盤(pán)7-8月鈷行業(yè)的基本面，我們認(rèn)為后續(xù)鈷價(jià)的核心驅(qū)動(dòng)主要在于需求端修復(fù)的韌性，其中主要是動(dòng)力鋰電需求的拉動(dòng)。根對(duì)比7-8月的市場(chǎng)需求，我們認(rèn)為此次需求端的修復(fù)拉動(dòng)更明顯。鈷酸鋰與三元材料11月產(chǎn)量均高于7-8月平均產(chǎn)量，但鈷酸鋰產(chǎn)量11月環(huán)比略有減少3.8%，三元正極材料同環(huán)比大幅增加138.3%/12.6%。11月國(guó)內(nèi)四氧化三鈷累計(jì)產(chǎn)量同環(huán)比增加23%/7%，累計(jì)同比增長(zhǎng)5%，增速平穩(wěn)；受益于新能源車和三元材料需求增長(zhǎng)，硫酸鈷產(chǎn)量下半年恢復(fù)情況較樂(lè)觀，11月硫酸鈷產(chǎn)量同比大幅增長(zhǎng)60%。相較于7-8月，目前中國(guó)四氧化三鈷庫(kù)存和電池級(jí)硫酸鈷庫(kù)存分別下降10%/30%，但11月四氧化鈷庫(kù)存同比/環(huán)比增加12.9%/1.8%，略顯累庫(kù)趨勢(shì)；11月硫酸鈷庫(kù)存同比/環(huán)比減少34.4%/9.9%，繼續(xù)保持去庫(kù)態(tài)勢(shì)。

3. 未來(lái)漲價(jià)持續(xù)性的內(nèi)核因素是什么？——2020年7月冶煉利潤(rùn)下滑，冶煉端成本端上行是上一輪鈷價(jià)上漲推動(dòng)的核心，目前冶煉端利潤(rùn)已有所修復(fù)，我們認(rèn)為本輪增量變動(dòng)在于MB鈷價(jià)。今年MB鈷價(jià)維持底部的原因主要在于受公共衛(wèi)生事件影響，海外傳統(tǒng)工業(yè)需求尚未復(fù)蘇，特別是今年波音/空客飛機(jī)的飛機(jī)交付數(shù)量大幅下行。我們認(rèn)為未來(lái)MB鈷價(jià)有望上行，主要在于：部分國(guó)家已經(jīng)率先開(kāi)始接種疫苗，全球公共衛(wèi)生事件有望得到有效控制，明年全球經(jīng)濟(jì)有望迎來(lái)復(fù)蘇，工業(yè)需求有望回暖，特別是海外航空用高溫合金需求。

4. 怎么看待未來(lái)鈷價(jià)變化？——短期價(jià)格回升核心看需求端的拉動(dòng)，公共衛(wèi)生事件對(duì)供給端的沖擊從7-8月上一輪行業(yè)來(lái)看并非關(guān)鍵因素，明年考慮需求回升+MB鈷價(jià)上漲，2021年鈷價(jià)上行確定性較大，但目前漲價(jià)仍存在一定風(fēng)險(xiǎn)。隨著需求端環(huán)比改善與MB鈷價(jià)上行趨勢(shì)，我們維持此前判斷，認(rèn)為明年鈷價(jià)有望持續(xù)上行，突破35萬(wàn)元/噸。

下游需求復(fù)蘇不及預(yù)期，鈷礦庫(kù)存向市場(chǎng)快速釋放。

剛果金為全球鈷原料供應(yīng)的核心，供應(yīng)格局較為集中。根據(jù)美國(guó)地址調(diào)查局統(tǒng)計(jì)，2019年全球鈷礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量分布較為集中，主要集中在剛果金（49%）、澳大利亞（17%）、古巴（7%）等地；產(chǎn)量方面，根據(jù)Darton統(tǒng)計(jì)，2019年剛果金鈷礦產(chǎn)量達(dá)9.88萬(wàn)噸，占全球比重約72%。

中國(guó)是全球鈷冶煉加工的核心，“剛果金-南非-中國(guó)”物流運(yùn)輸形成完成供應(yīng)鏈。根據(jù)Darton統(tǒng)計(jì)，2019年我國(guó)鈷冶煉產(chǎn)量已占據(jù)全球供給67%，因而鈷礦和粗制氫氧化鈷中間品原材料需要從剛果金發(fā)運(yùn)，途徑南非德班港，運(yùn)往中國(guó)是鈷冶煉品生產(chǎn)物流重要線條。

病毒變異引發(fā)關(guān)注，南非確診病例逼近百萬(wàn)，剛果金新增病例也有所增加。截至12月24日，南非單日確診人數(shù)14,305人，累計(jì)確診96.8萬(wàn)人，剛果金單日新增243人，累計(jì)確診1.63萬(wàn)人。近期非洲國(guó)家，尤其是南非的新增確診人數(shù)出現(xiàn)加速提升的趨勢(shì)。南非在今年7月底經(jīng)歷了第一波公共衛(wèi)生事件高峰，單日新增確診病例數(shù)在1.3萬(wàn)例左右。隨后，公共衛(wèi)生事件逐漸平穩(wěn)，每日新增病例數(shù)降至2000例左右并維持了數(shù)周時(shí)間。但從12月初開(kāi)始，公共衛(wèi)生事件再次出現(xiàn)反彈。

圖表: 剛果金為全球鈷原料供應(yīng)的核心，供應(yīng)格局較為集中

資料來(lái)源：USGS，Darton，中金公司研究部

圖表: 剛果（金）鈷礦帶礦產(chǎn)主要通過(guò)德班港、達(dá)累斯薩拉姆港向外輸送

資料來(lái)源：安泰科，媒體，中金公司研究部

圖表: 剛果（金）及南非或迎來(lái)第二波公共衛(wèi)生事件，非洲新增病例全球占比不斷提升

資料來(lái)源：世界衛(wèi)生組織，萬(wàn)得資訊，中金公司研究部

我們認(rèn)為，本次非洲公共衛(wèi)生事件對(duì)非洲鈷礦生產(chǎn)和運(yùn)輸帶來(lái)的不確定性或?qū)⒊^(guò)7月份的第一波公共衛(wèi)生事件的影響，但考慮第一波公共衛(wèi)生事件實(shí)際造成的影響相對(duì)有限，實(shí)際貿(mào)易環(huán)節(jié)總量上來(lái)看，已經(jīng)基本恢復(fù)，供給端的實(shí)際縮減有限，并不是影響鈷價(jià)的核心因素，主要原因在于：

? 5月到9月南非港口貨運(yùn)量保持連續(xù)上升趨勢(shì)，但12月下降趨勢(shì)較為明顯。根據(jù)我們的統(tǒng)計(jì)，南非封國(guó)封港行動(dòng)于4月取消后，出港量便出現(xiàn)了恢復(fù)的趨勢(shì)，5月到9月保持連續(xù)上升趨勢(shì)，雖然10月有短暫回落，但是11月又很快恢復(fù)，可見(jiàn)7月第一波公共衛(wèi)生事件對(duì)南非整體運(yùn)輸環(huán)節(jié)的影響并不是很大。但是第二波公共衛(wèi)生事件影響程度或有所不同，截至12月21日，12月南非到中國(guó)貨運(yùn)散裝及集裝箱船只僅97輛，同比/環(huán)比下降39%/53%，載重噸數(shù)153萬(wàn)噸，同比/環(huán)比下降27%/47%，整個(gè)港口吞吐量有所減少，除了公共衛(wèi)生事件以外，也不能排除圣誕節(jié)等節(jié)假日船班減少影響。

?10月份國(guó)內(nèi)鈷中間品進(jìn)口同比/環(huán)比+13%/67%，公共衛(wèi)生事件對(duì)供給端的實(shí)際沖擊影響較為有限。根據(jù)海關(guān)總署數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，今年10月，中國(guó)月度進(jìn)口鈷礦砂及其精礦共163金屬噸，同比/環(huán)比-80%/-62%，1-10月累計(jì)同比-45%。10月，進(jìn)口鈷濕法冶煉中間品共9,643金屬噸，同比/環(huán)比+13%/+67%，1-10月累計(jì)同比-1%。觀察進(jìn)口數(shù)據(jù)，我們發(fā)現(xiàn)年初至今以來(lái)鈷中間品進(jìn)口整體并未明顯減少，主要減少時(shí)間集中在5-6月，后續(xù)無(wú)論是港口出貨量還是鈷中間品的進(jìn)口量都出現(xiàn)了回升，核心在于三季度以后，全球貿(mào)易流通量開(kāi)始恢復(fù)，國(guó)內(nèi)鈷市場(chǎng)需求的也開(kāi)始環(huán)比轉(zhuǎn)暖，由此可見(jiàn)公共衛(wèi)生事件對(duì)供給端擾動(dòng)方面實(shí)際上對(duì)我國(guó)鈷進(jìn)口影響或?qū)⒂邢蕖?/p>

?剛果金礦山帶較集中或增大感染風(fēng)險(xiǎn)，但目前尚未觀察到礦山報(bào)告感染病例。7月7日，嘉能可位于剛果金Katanga的銅鈷礦有6名礦工感染[1]，該礦2019年產(chǎn)鈷1.71萬(wàn)噸，1H20礦產(chǎn)1.25萬(wàn)噸，同比+105%。但截至12月24日，在目前第二波公共衛(wèi)生事件來(lái)勢(shì)洶洶的情況下，我們暫未觀察到有剛果金的礦山報(bào)告感染病例，雖然從上一輪來(lái)看對(duì)礦山生產(chǎn)總體影響不大，但是不排除各大礦業(yè)公司為防控公共衛(wèi)生事件、調(diào)整生產(chǎn)而帶來(lái)的生產(chǎn)不確定性，預(yù)期差風(fēng)險(xiǎn)仍然存在。

圖表：南非-中國(guó)散裝及集裝箱船只運(yùn)輸情況自4月封港行動(dòng)后有所回升

資料來(lái)源：媒體、中金公司研究部
注：2020年12月數(shù)據(jù)截至12月21日

圖表: 國(guó)內(nèi)進(jìn)口鈷原料及中間品7月有所回升，此后延續(xù)下滑趨勢(shì)

資料來(lái)源：海關(guān)總署，萬(wàn)得資訊、中金公司研究部
注：1. 2020年1-2月數(shù)據(jù)海關(guān)總署合計(jì)披露，我們根據(jù)2019年同期進(jìn)口量比例拆分至每月；2.鈷礦及精礦、濕法冶煉中間品分別按照8%、28%品位折算金屬噸

對(duì)比7-8月的市場(chǎng)需求，我們認(rèn)為此次更加受益于需求端的修復(fù)拉動(dòng)更明顯。雖然消費(fèi)電子方面鈷酸鋰產(chǎn)量10月份開(kāi)始略有回落，11月環(huán)比減少3.8%，但是11月四氧化三鈷產(chǎn)量同環(huán)比平穩(wěn)增加23%/7%，同時(shí)動(dòng)力鋰電方面三元材料表現(xiàn)較為亮眼。11月三元材料產(chǎn)量同環(huán)比增加138.3%/12.6%，帶動(dòng)11月硫酸鈷產(chǎn)量同比增加60%，或?qū)︹拑r(jià)形成支撐。

? 鈷酸鋰與三元材料11月產(chǎn)量均高于7-8月平均產(chǎn)量，但鈷酸鋰產(chǎn)量11月環(huán)比略有減少3.8%，三元正極材料同環(huán)比大幅增加138.3%/12.6%。根據(jù)SMM統(tǒng)計(jì)，7-8月我國(guó)鈷酸鋰平均產(chǎn)量5280噸，11月產(chǎn)量較7-8月增長(zhǎng)約30%至7120噸，11月產(chǎn)量同比/環(huán)比+19.8%/-3.8%，1-11月累計(jì)產(chǎn)量6.7萬(wàn)噸，同比+20.1%。動(dòng)力鋰電方面，7-8月我國(guó)三元材料平均產(chǎn)量1.9萬(wàn)噸，11月產(chǎn)量增加約45%至2.8萬(wàn)噸，11月產(chǎn)量同比/環(huán)比+138.3%/+12.6%，1-11月累計(jì)產(chǎn)量18.6萬(wàn)噸，同比+1.4%。今年鈷酸鋰產(chǎn)量開(kāi)始環(huán)比略減少，而受益于下游動(dòng)力鋰電發(fā)展，三元材料需求在下半年增速較快。

? 11月國(guó)內(nèi)四氧化三鈷累計(jì)產(chǎn)量同環(huán)比增加23%/7%，累計(jì)同比增長(zhǎng)5%，增速平穩(wěn)；受益于新能源車和三元材料增長(zhǎng)，硫酸鈷下半年恢復(fù)情況較樂(lè)觀，11月硫酸鈷產(chǎn)量同環(huán)比大幅增長(zhǎng)60%。根據(jù)亞洲金屬網(wǎng)統(tǒng)計(jì)，四氧化三鈷11月產(chǎn)量5,850金屬噸，同比/環(huán)比+23%/+7%，1-11月累計(jì)產(chǎn)量5.3萬(wàn)金屬噸，1-11月累計(jì)同比+5%；電池級(jí)硫酸鈷11月產(chǎn)量10,650金屬噸，同比/環(huán)比+60%/基本持平，1-11月累計(jì)產(chǎn)量8.1萬(wàn)金屬噸，1-11月累計(jì)同比-20%，硫酸鈷累計(jì)產(chǎn)量主要系受上半年公共衛(wèi)生事件影響影響，但是整體下半年恢復(fù)情況樂(lè)觀。

? 相較于7-8月，目前中國(guó)四氧化三鈷庫(kù)存和電池級(jí)硫酸鈷庫(kù)存分別下降10%/30%，但11月四氧化鈷庫(kù)存同比/環(huán)比增加12.9%/1.8%，略顯累庫(kù)趨勢(shì)；11月硫酸鈷庫(kù)存同比/環(huán)比減少34.4%/9.9%，繼續(xù)保持去庫(kù)態(tài)勢(shì)。根據(jù)亞洲金屬網(wǎng)統(tǒng)計(jì)，7-8月，國(guó)內(nèi)四氧化三鈷平均庫(kù)存為3,130噸，電池級(jí)硫酸鈷平均庫(kù)存為4,990噸。11月，國(guó)內(nèi)四氧化三鈷庫(kù)存量為2,800噸，較7-8月平均庫(kù)存下降約10%，但11月庫(kù)存同比/環(huán)比增加12.9%/1.8%，略顯累庫(kù)趨勢(shì)。國(guó)內(nèi)電池級(jí)硫酸鈷庫(kù)存量為3,460噸，較7-8月平均庫(kù)存下降約30%，11月庫(kù)存同比/環(huán)比減少34.4%/9.9%，繼續(xù)保持去庫(kù)態(tài)勢(shì)，說(shuō)明硫酸鈷市場(chǎng)受益于新能源車帶動(dòng)三元材料排產(chǎn)增加，導(dǎo)致產(chǎn)業(yè)鏈去庫(kù)速度較快；在四氧化鈷市場(chǎng)整體供需平穩(wěn)，生產(chǎn)廠家基本維持正常生產(chǎn)，庫(kù)存出現(xiàn)小幅被動(dòng)累積。

圖表：2020年鈷酸鋰需求整體平穩(wěn)增長(zhǎng)

資料來(lái)源：SMM、中金公司研究部
注：12月數(shù)據(jù)為SMM預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)

圖表：2020下半年以來(lái)三元材料增速較快

資料來(lái)源：SMM、中金公司研究部
注：12月數(shù)據(jù)為SMM預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)

圖表: 2020年中國(guó)四氧化三鈷產(chǎn)量穩(wěn)定增長(zhǎng)，10月起硫酸鈷產(chǎn)量同環(huán)比增長(zhǎng)較明顯

資料來(lái)源：亞洲金屬網(wǎng)，中金公司研究部

圖表: 相較于7-8月，中國(guó)四氧化三鈷庫(kù)存和電池級(jí)硫酸鈷庫(kù)存均有所下降

資料來(lái)源：亞洲金屬網(wǎng)，中金公司研究部

新能源車和消費(fèi)電子需求有望改善，鈷需求增長(zhǎng)有所支撐。根據(jù)安泰科統(tǒng)計(jì)，2019 年，電池應(yīng)用占全球鈷終端消費(fèi)的 62%，占全球鋰終端消費(fèi)的 69%；鈷終端電池應(yīng)用耗量 8.4 萬(wàn)噸（金屬量），較去年同比增長(zhǎng) 9%。我們認(rèn)為，伴隨著下半年新能源車和消費(fèi)電子需求的邊際回暖，鈷需求增速中短期或?qū)⒒厣?/p>

? 今年三季度開(kāi)始新能源車市場(chǎng)回暖，動(dòng)力鋰電需求增長(zhǎng)帶動(dòng)鈷價(jià)回升。根據(jù)Marklines， 11月全球新能源車銷量52.7萬(wàn)輛，同比/環(huán)比增長(zhǎng)48%/下滑3%，1-11月累計(jì)銷量437.3萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)11%。國(guó)內(nèi)市場(chǎng)來(lái)看，根據(jù)工信部統(tǒng)計(jì)，2020年11月中國(guó)汽車產(chǎn)量為20.7萬(wàn)輛，同比上升118%，環(huán)比來(lái)看已連續(xù)5個(gè)月正增長(zhǎng)。根據(jù)SMM，明年一季度車企訂單或維持高位，頭部電池企業(yè)一季度產(chǎn)量或高于四季度。根據(jù)中金電新組預(yù)計(jì)，由于新能源車產(chǎn)業(yè)鏈高景氣，短期動(dòng)力鋰電行業(yè)排產(chǎn)飽滿，明年一季度有望迎來(lái)淡季不淡的情景。

? 消費(fèi)電子整體保持穩(wěn)定增長(zhǎng)，11月環(huán)比表現(xiàn)較好。根據(jù)IDC統(tǒng)計(jì)，2020年三季度全球頭部5家制造商全球智能手機(jī)出貨量為3.53億部，同比下滑1.3%，季度環(huán)比增長(zhǎng)27%，環(huán)比增速較為亮眼。國(guó)內(nèi)來(lái)看，根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，2020年11月中國(guó)智能手機(jī)產(chǎn)量達(dá)1.1億部，11月當(dāng)月同比降幅已由10月的16.8%收窄至13.0%，環(huán)比增速較大，增幅達(dá)到18.2%。根據(jù)中金電子組預(yù)測(cè)，2021一季度全球手機(jī)出貨量有望同比轉(zhuǎn)正，2021全年全球手機(jī)銷量有望同比增長(zhǎng)12.1%，實(shí)現(xiàn)較強(qiáng)回升。

圖表: 2019年全球鈷終端需求占比

資料來(lái)源：安泰科、中金公司研究部

圖表: 2025E年全球鈷終端需求電池應(yīng)用占比提升

資料來(lái)源：安泰科、中金公司研究部

圖表: 中國(guó)新能源車產(chǎn)量8月起持續(xù)同比上升，智能手機(jī)產(chǎn)量11月同比降幅有所收窄

資料來(lái)源：萬(wàn)得資訊、中金公司研究部

圖表: 全球新能源汽車銷量3月起同比降幅逐漸收窄

資料來(lái)源：MarkLines，中金公司研究部

鈷價(jià)現(xiàn)已基本修復(fù)至今年年初水平。2020年初以來(lái)鈷價(jià)大幅下滑，下半年鈷價(jià)有所回升，截至12月21日國(guó)內(nèi)99.8%金屬鈷價(jià)26.2萬(wàn)元/噸，MB鈷價(jià)22.7萬(wàn)元/噸，國(guó)內(nèi)金屬鈷價(jià)較年初下滑2.2%，MB鈷價(jià)較年初下滑2.9%，價(jià)格已基本修復(fù)到年初水平。

? 電鈷為鈷行業(yè)定價(jià)體系的核心，兼具金融屬性，價(jià)格波動(dòng)更快。國(guó)際市場(chǎng)鈷產(chǎn)品通常依據(jù)倫敦金屬導(dǎo)報(bào)（MB）的報(bào)價(jià)來(lái)做參考、國(guó)內(nèi)市場(chǎng)則錨定無(wú)錫電子期貨交易所電鈷價(jià)格；但實(shí)際上兩者定價(jià)對(duì)象均為當(dāng)?shù)亓魍ń灰字械默F(xiàn)貨電鈷，實(shí)際上相對(duì)于全球鈷產(chǎn)品占比很小。較小流通量的現(xiàn)貨電鈷決定了全球鈷價(jià)的中樞，使得鈷價(jià)變動(dòng)更迅速。

? 四氧化三鈷、硫酸鈷較金屬鈷價(jià)差有所收縮。根據(jù)我們測(cè)算，截止到12月底國(guó)內(nèi)硫酸鈷、四氧化三鈷較金屬鈷價(jià)格價(jià)差分別達(dá)到3,328元/金屬噸、-1.98萬(wàn)元/金屬噸。四氧化三鈷相對(duì)硫酸鈷溢價(jià)1.89萬(wàn)元/金屬噸，表明消費(fèi)市場(chǎng)鈷需求更加穩(wěn)定。

較高的粗鈷系數(shù)支撐，是本輪鈷價(jià)易漲難跌的重要原因。對(duì)于鈷業(yè)內(nèi)冶煉端企業(yè)，鈷中間品的采購(gòu)定價(jià)，通常采用市場(chǎng)MB鈷價(jià)乘以折價(jià)系數(shù)報(bào)價(jià)，折扣系數(shù)已從6月3日的65%增長(zhǎng)至7月31日的75.4%，這意味著成本端增長(zhǎng)幅度高于鈷價(jià)上行空間，侵蝕了冶煉端收益于鈷價(jià)上行的利潤(rùn)。根據(jù)我們測(cè)算，雖然四氧化三鈷、硫酸鈷價(jià)格7月環(huán)比上行6.9%/7.8%，國(guó)內(nèi)冶煉企業(yè)7月當(dāng)月冶煉模擬毛利環(huán)比下滑：國(guó)內(nèi)四氧化三鈷2020年7月底冶煉模擬毛利約為2萬(wàn)元/金屬噸左右，國(guó)內(nèi)硫酸鈷2020年7月底冶煉模擬毛利約為0.8萬(wàn)元/金屬噸左右。2020年12月冶煉端利潤(rùn)已經(jīng)有所回升，國(guó)內(nèi)四氧化三鈷2020年12月底冶煉模擬毛利約為3.1萬(wàn)元/金屬噸，國(guó)內(nèi)硫酸鈷2020年12月底冶煉模擬毛利約為1.94萬(wàn)元/金屬噸。

圖表: 2020年7月鈷價(jià)向上趨勢(shì)，截至12月21日國(guó)內(nèi)金屬鈷價(jià)較年初下滑2.2%

資料來(lái)源：亞洲金屬網(wǎng)，萬(wàn)得資訊、中金公司研究部

圖表: 2020年12月國(guó)內(nèi)四氧化三鈷與硫酸鈷較金屬鈷價(jià)差有所收縮

資料來(lái)源：亞洲金屬網(wǎng)，萬(wàn)得資訊、中金公司研究部

圖表: 電鈷海內(nèi)外價(jià)差

資料來(lái)源：亞洲金屬網(wǎng)，萬(wàn)得資訊，中金公司研究部

圖表: 電鈷價(jià)格與Fastmarkets折價(jià)系數(shù)情況

資料來(lái)源：Fastmarkets，萬(wàn)得資訊，中金公司研究部

圖表: 硫酸鈷、四氧化三鈷冶煉端利潤(rùn)較7-8月有所回升

資料來(lái)源：亞洲金屬網(wǎng)，萬(wàn)得資訊，中金公司研究部

這一輪行情，除了上文提及供需格局改善以外，我們認(rèn)為MB鈷價(jià)未來(lái)有望上行，推動(dòng)這一輪鈷價(jià)向上。

? 我們認(rèn)為，今年MB鈷價(jià)維持底部徘徊的原因主要在于受公共衛(wèi)生事件影響，海外工業(yè)需求尚未復(fù)蘇。電解鈷的主要需求在高溫合金、硬質(zhì)合金等領(lǐng)域，受整體實(shí)體工業(yè)影響較大。今年公共衛(wèi)生事件對(duì)全球造成沖擊，截至目前，除中國(guó)外其他國(guó)家工業(yè)和經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇仍較為掙扎，在工業(yè)需求走弱的情況下，電解鈷的需求也趨弱，例如，高溫合金主要應(yīng)用領(lǐng)域在航天航空，我們觀察到今年波音/空客飛機(jī)訂單數(shù)分別為67/381架，交付數(shù)分別為111/413架，較往年水平回落幅度較明顯。我們認(rèn)為，今年海外工業(yè)需求的走弱或是MB鈷價(jià)底部徘徊的主要原因。

? 中長(zhǎng)期來(lái)看，我們認(rèn)為MB鈷價(jià)具備回升空間，主要原因在于：1）國(guó)內(nèi)需求恢復(fù)好于海外，海內(nèi)外電鈷價(jià)差擴(kuò)大是今年的重要特征，我國(guó)電解鈷進(jìn)口數(shù)量同比/環(huán)比增加506%/66%。國(guó)內(nèi)由于公共衛(wèi)生事件率先控制住，整體工業(yè)需求復(fù)蘇勢(shì)頭較好。截至12月24日，海內(nèi)外電鈷價(jià)差4.98萬(wàn)元/噸，從8月至12月以一直維持4-5萬(wàn)元左右較高的價(jià)差。在工業(yè)需求拉動(dòng)與海內(nèi)外高價(jià)差的情況下，今年8月份以來(lái)，我國(guó)電解鈷進(jìn)口數(shù)量明顯增加，截至10月，未鍛軋鈷進(jìn)口數(shù)量1,199噸，同比/環(huán)比增加506%/66%。2）疫苗進(jìn)展較為順利，部分國(guó)家已經(jīng)率先開(kāi)始接種疫苗，全球公共衛(wèi)生事件有望得到有效控制，明年全球經(jīng)濟(jì)有望迎來(lái)復(fù)蘇，工業(yè)需求有望回暖。目前美國(guó)已接種超100萬(wàn)劑，英國(guó)也接種了80萬(wàn)劑，中金宏觀組預(yù)計(jì)全球公共衛(wèi)生事件（以發(fā)達(dá)國(guó)家和中國(guó)為先）有望在明年可以逐步得到控制，促進(jìn)海外經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，推動(dòng)“主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)存”的順周期邏輯，國(guó)內(nèi)外需求預(yù)期同時(shí)向好有望帶動(dòng)MB鈷價(jià)回升。

短期價(jià)格回升核心看需求端的拉動(dòng)，公共衛(wèi)生事件對(duì)供給端的沖擊從7-8月上一輪行業(yè)來(lái)并非關(guān)鍵因素，明年考慮海外需求回升+MB鈷價(jià)上漲，中長(zhǎng)期來(lái)看，2021年鈷價(jià)上行確定性較大，但目前短期急漲并非完全需求推動(dòng)，仍存在一定風(fēng)險(xiǎn)。我們認(rèn)為，價(jià)格修復(fù)的關(guān)鍵主要在于需求端的恢復(fù)，公共衛(wèi)生事件對(duì)供給端擾動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)不可忽視，但從7-8月行情來(lái)看或不是影響價(jià)格的核心因素。短期價(jià)格持續(xù)性仍需繼續(xù)觀察需求端變化，主要變量在于消費(fèi)電子和動(dòng)力鋰電需求對(duì)鈷的拉動(dòng)作用，其中我們預(yù)計(jì)動(dòng)力鋰電增量貢獻(xiàn)將高于消費(fèi)電子。同時(shí)，考慮目前冶煉端利潤(rùn)已逐漸修復(fù)，短期也無(wú)法排除期貨盤(pán)面投機(jī)性資金流入的影響，所以現(xiàn)在漲價(jià)仍存在一定風(fēng)險(xiǎn)。從中長(zhǎng)期來(lái)看，我們認(rèn)為鈷價(jià)上行確定性較大，考慮明年海外需求回升+MB鈷價(jià)上漲，我們維持此前對(duì)鈷價(jià)的判斷，預(yù)計(jì)明年鈷價(jià)有望突破35萬(wàn)元/噸。

圖表：今年波音與空客飛機(jī)訂單和交付數(shù)據(jù)量都明顯有所回落

資料來(lái)源：Wind、中金公司研究部
注：2020年數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)截至11月

圖表：今年8月份起中國(guó)未鍛軋鈷進(jìn)口數(shù)量明顯增加

資料來(lái)源：SMM、中金有色研究部

圖表：美國(guó)各州年末前收到輝瑞/ Moderna 疫苗統(tǒng)計(jì)

資料來(lái)源：NY Times，中金公司研究部
注：圖表中佛羅里達(dá)州、伊利諾伊州、科羅拉多州、羅德島州、阿肯色州、新墨西哥州、內(nèi)布拉斯加州、華盛頓特區(qū) 的數(shù)據(jù)僅為從輝瑞獲取的第一批疫苗統(tǒng)計(jì)，其余各州數(shù)據(jù)均為從輝瑞和 Moderna 在 2020 年年末前將獲得的劑量

圖表：發(fā)達(dá)國(guó)家對(duì)輝瑞疫苗的采購(gòu)比例最高

資料來(lái)源：Duke Global Health Innovation Center，中金公司研究部

圖表：發(fā)達(dá)國(guó)家或最先受益于疫苗接種

資料來(lái)源：Duke Global Health Innovation Center，中金公司研究部

圖表: 鈷供需平衡表

資料來(lái)源：安泰科、公司公告、中金公司研究部

圖表：硫酸鈷供需平衡表

資料來(lái)源：SMM、中金公司研究部；注：3-11月進(jìn)出口數(shù)據(jù)為據(jù)調(diào)研的預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)

圖表：四氧化三鈷供需平衡表

資料來(lái)源：SMM、中金公司研究部；注：11月進(jìn)出口數(shù)據(jù)為SMM預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)

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[1] https://news.smm.cn/news/101192984