中金：蒙牛(02319)增持現(xiàn)代牧業(yè)（01117）協(xié)同效應(yīng)有限 目標(biāo)價降4.4%至16.37港元

智通財經(jīng)獲悉，中金發(fā)表研報表示，預(yù)期蒙牛乳業(yè)(02319)對現(xiàn)代牧業(yè)(01117)的救助協(xié)議對其下游協(xié)同效應(yīng)影響不大。蒙牛以每股1.94港元的價格從私募基金鼎暉和KKR手中，收購現(xiàn)代牧業(yè)16.7%的股份，對賭協(xié)議提前一年多結(jié)束。交易完成后，蒙牛持股將增加至39.9%。該行維持蒙?！百I入”評級，目標(biāo)價削減4.4%至16.37港元。

中金提到，1.94港元認(rèn)購價較昨日(1月4日)收盤價高7.2%，是現(xiàn)代牧業(yè)自2015年10月份以來的最高記錄，除了近兩個月的股價走勢水平。

該交易將觸發(fā)一般性收購，因為蒙牛對現(xiàn)代牧業(yè)持股已將超過30%以上。

中金認(rèn)為，鑒于估值不斷增長的蒙牛乳業(yè)成為現(xiàn)代牧業(yè)的最大股東，且現(xiàn)代牧業(yè)至少在本年度仍處于負(fù)自由現(xiàn)金流狀態(tài)。該交易對現(xiàn)代牧業(yè)而言，純粹屬于一種救助，同時幫助現(xiàn)代牧業(yè)擺脫掉私募基金鼎暉和KKR。

但是，中金表示，該交易不會解決關(guān)聯(lián)方交易問題，因為蒙牛仍然需要原料奶價格進(jìn)行的內(nèi)部轉(zhuǎn)移，來確定現(xiàn)代牧業(yè)作為獨立上市公司的利潤基線。

中金預(yù)計，蒙牛可以采用成本加固定加價機(jī)制來達(dá)到內(nèi)部轉(zhuǎn)讓價格，因為在蒙牛成為最大股東之后，可能會逐漸限制現(xiàn)代牧業(yè)向任何其他競爭對手出售原奶。匯豐分析得出，該內(nèi)部轉(zhuǎn)讓價格上升1%，將使蒙牛的利潤降低0.77%。

該行表示，蒙牛和現(xiàn)代牧業(yè)的這項交易產(chǎn)生了明顯的協(xié)同效應(yīng)，若當(dāng)其股票增長40%后便停止上漲，這將令人擔(dān)憂，因為這將暗示蒙牛的避險情緒，并未料及與現(xiàn)代牧業(yè)的組合使其現(xiàn)金流及杠桿狀況受損。

因此，該行預(yù)計，蒙牛在交易后不會再次提高現(xiàn)代牧業(yè)的原奶購買價格，雙方可以從原料奶價格角度維持盈利前景的現(xiàn)狀。

中金下調(diào)蒙牛2017財年盈測3.4%，主要因為該行對現(xiàn)代牧業(yè)預(yù)測下調(diào)，并將目標(biāo)價削減4.4%至16.37港元，之前為17.12港元。

鑒于此次交易后蒙牛的現(xiàn)金流狀況較差，該行仍維持其“買入”評級，因蒙牛盈利前景保持不變，并不可能嘗試與現(xiàn)代牧業(yè)合并，因現(xiàn)代牧業(yè)的負(fù)自由現(xiàn)金流以及不斷擴(kuò)大的財務(wù)杠桿因素影響。