安信齊?。弘娊怃X成本端持續(xù)壓制，行業(yè)盈利改善持續(xù)性較強

本文來自微信公眾號“齊丁有色研究”，作者：王政。

核心觀點

周市場回顧：一是價格端，本周長江鋁錠價格報16,600元/噸，較上周上漲1.7%，測算電解鋁行業(yè)平均利潤為3061元/噸，較上周上升2.9%。二是供給端，據(jù)百川統(tǒng)計，行業(yè)高利潤推動鋁廠投產(chǎn)復產(chǎn)，可能會對電解鋁價格形成一定壓制，但因電力等問題待投產(chǎn)項目有所延緩。三是庫存端，本周鋁錠庫存為60萬噸，較上周上升0.4噸，是近七周以來首次累庫。四是國內(nèi)需求端，需求雖受衛(wèi)生事件影響稍有減少，但鋁的長期需求前景依然強勁，光伏鋁型材需求和電動汽車滲透率增加加速了汽車行業(yè)對鋁的需求。五是國外需求端，本周滬倫比上漲，單周國內(nèi)鋁價上漲較快，但海外需求正在逐步恢復?？紤]到疫苗的進展，Q4歐美財政政策落地以及貨幣政策維持寬松，有望迎來新一波旺季行情。六是成本端，本周氧化鋁價格為2285元/噸，較上周持平，測算氧化鋁行業(yè)平均利潤為-106元/噸。海外氧化鋁整體成本較低，部分氧化鋁廠成本在180-200美元/噸。長期來看，產(chǎn)能置換政策下電解鋁產(chǎn)能天花板已定，電解鋁供應存在上限；后衛(wèi)生事件階段”國內(nèi)鋁消費復蘇力度強于預期，電解鋁企業(yè)進入超高利潤時期;氧化鋁進口盈利窗口持續(xù)打開，在海外供給過剩背景下，海外氧化鋁補充國內(nèi)短期缺口的概率居高不下。

供給端，據(jù)SMM統(tǒng)計，10月中國電解鋁建成規(guī)模4418萬噸，在產(chǎn)產(chǎn)能3867萬噸，開工率為87.5%。產(chǎn)量方面，10月電解鋁產(chǎn)量324.9萬噸，同比增長4.34%。全年產(chǎn)量方面，我們預計一是鋁需求回暖的背景下，2020年電解鋁產(chǎn)量為3695萬噸，較去年增加120萬噸，二是氧化鋁產(chǎn)能過剩格局延續(xù)，行業(yè)維持低利潤，預計2020年氧化鋁全年產(chǎn)量為7055萬噸，較去年減少約100萬噸，氧化鋁凈進口350萬噸，氧化鋁供給量對應電解鋁達3797.44萬噸，繼續(xù)維持過剩格局。

鋁加工端，據(jù)SMM和AM數(shù)據(jù)，10月鋁型材企業(yè)開工率為62.96%，環(huán)比上升了1.04pct。10月鋁線纜企業(yè)開工率41.55%，環(huán)比下降2.16pct，10月鋁板帶箔企業(yè)開工率為72.46%，環(huán)比下降0.974pct。10月鋁箔企業(yè)開工率84.76%，環(huán)比上升了0.06pct。10月鋁棒企業(yè)開工率為55.92%，環(huán)比增長了0.2pct。

需求端，房地產(chǎn)投資持續(xù)回暖，10月房地產(chǎn)開發(fā)投資額累計上漲6.3%，環(huán)比提升0.7pct；房屋竣工面積累計同比下降9.20%，環(huán)比收窄2.4pct。新能源汽車發(fā)展?jié)摿Σ粶p，10月汽車累計產(chǎn)量同比下降4.6%，較上月收窄2.1pct，其中新能源汽車累計產(chǎn)量同比下降7%，較上月收窄9.87pct，單月同比大增104.5%，創(chuàng)下歷史同期最好水平。國內(nèi)電網(wǎng)投資帶來新亮點，10月電網(wǎng)基本建設(shè)投資完成額累計同比下降1.30%，較上月下降3.3pct。電源基本建設(shè)投資完成額累計同比上升47.1%，較上月下降了4.5pct。家電需求持續(xù)復蘇，10月空調(diào)累計產(chǎn)量同比下降10.7%，較上月收窄1.0 pct，冰箱和洗衣機累計產(chǎn)量同比上升4.0%、1.6%，較上月上升2.3pct和1.1pct。

成本端，本周氧化鋁價格為2293元/噸，較上周上漲0.35%，本周秦皇島動力煤價為641.5元/噸，較上周上漲2.7%。預焙陽極本周均價為3,648.13元/噸，較上周上漲7.6%。冰晶石價格為5,500元/噸，較上周持平。氟化鋁價格為8.600元/噸，較上周上漲4.2%。

本輪電解鋁行業(yè)盈利改善的持續(xù)性較強，建議關(guān)注A股電解鋁板塊的重估配置機遇。本周雖首次出現(xiàn)7周以來的微幅累庫，但考慮到全球范圍內(nèi)的疫苗接種、美國財政刺激以及產(chǎn)業(yè)鏈補庫有望帶動需求出現(xiàn)顯著復蘇，美聯(lián)儲鼓勵通脹超調(diào)的態(tài)度有助于維持貨幣寬松態(tài)勢，再加上電解鋁供改帶來的產(chǎn)能壓制、氧化鋁過剩狀態(tài)可持續(xù)，我們依然認為本輪鋁價和噸鋁利潤的高景氣度具備極強的持續(xù)性。建議重點關(guān)注產(chǎn)量成長性強、氧化鋁自給率低、業(yè)績彈性大的云鋁股份、神火股份、天山鋁業(yè)、中國鋁業(yè)(02600)等，以及鋁加工一體化、新能源車汽車板龍頭南山鋁業(yè)。

風險提示：1）電解鋁復產(chǎn)和新增產(chǎn)能超預期；2）新能源需求不及預期及房地產(chǎn)竣工周期滯后；3）氧化鋁和鋁土礦價格大幅上升；4）海外衛(wèi)生事件持續(xù)發(fā)酵。

1. 鋁市場周行情回顧

本周長江鋁錠價格報16600元/噸，同比上漲1.7%。據(jù)我們測算，電解鋁行業(yè)平均利潤為3061元/噸，較上周上升2.9%，電解鋁價格在行業(yè)現(xiàn)金成本線以上高位運行。庫存方面，本周鋁錠庫存為60萬噸，較上周上升0.4噸，環(huán)比上升0.67%，7周來首次累庫。鋁價短期波動受供給、需求、成本、庫存等因素影響，近期需求復蘇和低庫存造成近期鋁價屢創(chuàng)新高。

2. 電解鋁供應小幅上升

2.1. 10月電解鋁產(chǎn)量324.9萬噸，同比增長4.34%

據(jù)SMM統(tǒng)計，10月中國電解鋁建成規(guī)模4418萬噸，在產(chǎn)產(chǎn)能3867萬噸，開工率為87.5%。電解鋁開工率自五月份以來維持緩慢上升態(tài)勢，處于近十年期的相對高位。產(chǎn)量方面，據(jù)SMM統(tǒng)計，10月電解鋁產(chǎn)量324.9萬噸，同比增長4.34%。電解鋁產(chǎn)量增加對于鋁價屬于利空因素，但是低庫存背景下，供給缺口有望維持。

2.2. 電解鋁企業(yè)產(chǎn)能變化情況

根據(jù)百川統(tǒng)計，受一季度成本高壓及自然災害等意外情況影響，目前電解鋁企業(yè)主動減停產(chǎn)達到101.17萬噸。投復產(chǎn)產(chǎn)能方面，受衛(wèi)生事件影響，投復產(chǎn)進程主要集中在下半年，目前待復產(chǎn)產(chǎn)能達到16.7萬噸，年內(nèi)還可投產(chǎn)產(chǎn)能80.5萬噸。

考慮鋁價、資金面、施工條件以及潛在淘汰產(chǎn)能等因素影響，我們預計2020年電解鋁產(chǎn)量增量約在120萬噸左右。自2020年四月份以來，電解鋁行業(yè)利潤高企，結(jié)合近期低庫存背景，企業(yè)面臨鋁價受到復產(chǎn)刺激的壓力不大，復產(chǎn)動力較強。

2021年計劃投產(chǎn)產(chǎn)能約300萬噸，預計貢獻產(chǎn)能約150-200萬噸。

2.3. 鋁材及原鋁進口情況

滬鋁由1月份以來的下跌，至4月份的反轉(zhuǎn)上漲，走勢呈現(xiàn)V字型趨勢。4月以來，終端內(nèi)需好轉(zhuǎn)明顯，帶動鋁錠社會庫存大幅下降，同時提振多頭信心，滬鋁一路上漲。倫鋁方面，二季度開始海外衛(wèi)生事件蔓延，市場擔憂情緒漸濃，倫鋁一路下跌，并于4月底開始原鋁進口窗口打開。隨著國外衛(wèi)生事件的好轉(zhuǎn)，以及國外鋁廠在成本壓力下開始減產(chǎn)，5月初期鋁內(nèi)強外弱的局面開始轉(zhuǎn)變，倫鋁價格開始上漲，據(jù)測算，本周鋁現(xiàn)貨進口盈虧為563.25元/噸，進口窗口持續(xù)開放，國內(nèi)庫存接近年初低位，后期市場或?qū)⒚媾R進口鋁現(xiàn)貨和復產(chǎn)的雙重沖擊。

根據(jù)海關(guān)總署數(shù)據(jù)，10月未鍛造的鋁及鋁材進口數(shù)量為25.66萬噸，累計值224.99萬噸，累計同比上升383.50%，主要受鋁價內(nèi)強外弱局面影響。原鋁方面，由于電解鋁進口需繳納13%的增值稅，原鋁進口在中國電解鋁供應中占比相對較小，但今年以來由于鋁價內(nèi)強外弱，10月進口數(shù)量為11.15萬噸，1-9月累計進口87.63噸，累計同比增長1331.93%。

2.4. 海外需求整體回暖

雖然世界衛(wèi)生事件防控壓力不減，但是在各國央行持續(xù)貨幣寬松政策下，各國政府采用猛烈的貨幣及財政刺激政策，5月以來各國經(jīng)濟景氣度回升明顯。10月中國官方制造業(yè)PMI錄得51.4，略低于前值51.5。美國10月制造業(yè)PMI回升至59.3，高于前值55.4；10月歐元區(qū)制造業(yè)PMI的54.4，高于前值53.7。10月全球摩根大通全球制造業(yè)PMI為53，持續(xù)位于榮枯線上方，全球經(jīng)濟景氣度回升明顯。疫苗消息令市場風險情緒回暖，全球需求復蘇帶動商品基本面向好，將顯著影響鋁等大宗商品價格。

3. 鋁下游加工企業(yè)開工情況

根據(jù)SMM統(tǒng)計，10月鋁型材企業(yè)開工率為62.96%，環(huán)比上升了1.04pct。10月鋁線纜企業(yè)開工率41.55%，環(huán)比下降2.16pct。10月鋁板帶箔企業(yè)開工率為72.46%，環(huán)比下降0.974pct。10月鋁箔企業(yè)開工率84.76%，環(huán)比上升了0.06pct。鋁棒方面，根據(jù)亞洲金屬網(wǎng)數(shù)據(jù)，10月開工率為55.92%，環(huán)比增長了0.2pct。本周鋁棒加工費為205元/噸，依然位于低位，需求端弱勢依舊

4. 鋁終端消費情況

從終端消費結(jié)構(gòu)來看，建筑、交通和電力占我國電解鋁需求68%，其中建筑是占比最大達31%，需求主要集中在房地產(chǎn)中。房地產(chǎn)竣工周期可能是拉動鋁終端消費需求的最大動力。汽車和出口可能是今年鋁終端消費的顯著減量

4.1. 房地產(chǎn)投資持續(xù)回暖

根據(jù)國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)，10月房屋竣工面積累計同比下降9.20%，較上月下降2.4pct；房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額累計同比上升6.3%，較上月上升0.7pct；房屋施工面積累計同比增速為3.0%，較上月下降0.1pct；房屋新開工面積累計同比下降2.6%，較上月收窄0.8 pct；商品房銷售面積累計同比為零，較上月持平。

回顧歷史，房地產(chǎn)新開工和竣工存在“剪刀差”，銷售高峰與竣工高峰的時間差通常為2-3年，上一輪銷售高峰出現(xiàn)在2016-2018年，這也就意味著竣工高峰大約從2019年開始，從數(shù)據(jù)上看，2017、2018年竣工面積同比增速分別為-4.4%和-7.8%，而2019年同比增速轉(zhuǎn)正達2.6%，也支持了這樣的一個判斷，竣工端回暖有望繼續(xù)帶動鋁需求增長。房地產(chǎn)后周期支撐電解鋁消費，2020年房地產(chǎn)竣工處于恢復并有望進入高峰的進程中，有助于進一步擴大供給缺口。

4.2. 新能源汽車帶來新增量

衛(wèi)生事件發(fā)生以來，政府采取了推動國三汽車置換、支持二手車交易，乃至汽車下鄉(xiāng)等一系列刺激政策支持汽車產(chǎn)業(yè)復蘇。據(jù)中國汽車工業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)，2020年10月汽車產(chǎn)量255.19萬輛，累計同比下降4.6 %，較上月收窄2.1pct，其中新能源汽車產(chǎn)量16.67萬輛，累計同比下降6.98%，較上月收窄9.89 pct。庫存方面，在產(chǎn)業(yè)刺激政策下，10月汽車廠家?guī)齑鏋?4.2萬輛，比上月增長3.9萬輛。由于新能源汽車消費基數(shù)較低，目前供給缺口的貢獻程度有限，但具有較強的未來市場潛力，預計在未來會持續(xù)強勢拉動鋁產(chǎn)能。

4.3. 國內(nèi)電網(wǎng)投資帶來新亮

國家電網(wǎng)于3月宣布將年初4080億元電網(wǎng)投資計劃上調(diào)至4500億元，如果考慮南方電網(wǎng)等公司的投資，2020年電網(wǎng)基本建設(shè)投資有望超5000億。根據(jù)規(guī)劃，目前國內(nèi)共有8條待核準、7條在建的特高壓項目、以及2條柔性直流輸電項目，總投資金額預計在1600億元左右，電網(wǎng)投資超預期有望大幅拉動鋁需求，與下半年鋁業(yè)企業(yè)復產(chǎn)投產(chǎn)形成對比。

2020年10月，電網(wǎng)基本建設(shè)投資完成額累計同比下降1.2%。電源基本建設(shè)投資完成額累計同比上升47.1%。

4.4. 家電需求快速恢復

產(chǎn)量方面，10月空調(diào)、冰箱和洗衣機產(chǎn)量分別為1448.9、879.6和840.6萬臺，累計產(chǎn)量同比下降10.7%、上升4.0%和1.6%，空調(diào)較上月降幅收窄1.0pct，冰箱和洗衣機年內(nèi)繼9月份首次轉(zhuǎn)正后持續(xù)為正，漲幅2.3pct和1.1pct。庫存方面，10月空調(diào)、冰箱和洗衣機庫存分別為1691.7、458.0和180.7萬臺，依然位于歷史高位。

但隨著房地產(chǎn)竣工端回暖，作為地產(chǎn)后周期的家電銷售有望抬升，特別是在家電企業(yè)紛紛擴展線上銷售渠道以及小家電行業(yè)迎來快速發(fā)展的背景下，家電行業(yè)長期向好。

4.5. 鋁材及原鋁出口情況

根據(jù)海關(guān)總署數(shù)據(jù)，10月未鍛造的鋁及鋁材出口數(shù)量為41.89萬噸，累計出口398.01萬噸，累計同比下降17.0%，主要受海外衛(wèi)生事件影響。原鋁方面，9月出口數(shù)量為50.33噸，累計出口7545.91噸，數(shù)量相對有限。受全球衛(wèi)生事件反復影響，主因衛(wèi)生事件影響下國外鋁材需求驟降且海運運輸受阻，而滬倫比值在3月之后震蕩走高，在減少國外訂單的同時亦抑制了國內(nèi)鋁加工商出口積極性。

5. 電解鋁成本端持續(xù)壓制

5.1. 氧化鋁周行情回顧

本周氧化鋁價格為2285元/噸，較上周持平。氧化鋁利潤方面，據(jù)我們測算，本周氧化鋁行業(yè)平均利潤為-106元/噸。氧化鋁產(chǎn)能明顯過剩局面仍在持續(xù)，電解鋁企業(yè)普遍采購意愿不強，在一定程度上抑制氧化鋁價格上漲，以控制生產(chǎn)成本。氧化鋁價格并未跟隨電解鋁價格一同上漲，原因在于氧化鋁自身的生產(chǎn)和進口壓力，以及氧化鋁行業(yè)盈利處于周期底部。

5.2. 氧化鋁產(chǎn)能產(chǎn)量情況

據(jù)阿拉丁統(tǒng)計，2020年9月中國氧化鋁總產(chǎn)能8812萬噸，運行產(chǎn)能7110萬噸，開工率為81.71%。產(chǎn)量方面，9月中國氧化鋁產(chǎn)量為586.32萬噸，1-9月累計產(chǎn)量為5132.31萬噸，同比下降5.36%。氧化鋁產(chǎn)能屬于備案制。而與氧化鋁產(chǎn)能不同，電解鋁產(chǎn)能屬于審批制，這意味著氧化鋁彈性供給和剛性需求。

2020年預計國內(nèi)新增氧化鋁產(chǎn)能有610萬噸，考慮到對應的電解鋁產(chǎn)能，氧化鋁產(chǎn)能明顯過剩。同時，海外氧化鋁預計新增產(chǎn)能415萬噸，仍將延續(xù)過剩，出口窗口仍將關(guān)閉，從而加劇國內(nèi)氧化鋁市場過剩局面，使國內(nèi)氧化鋁市場將進一步承壓。在氧化鋁行業(yè)利潤維持較低水平的背景下，我們預計2020年中國氧化鋁產(chǎn)量將減少100萬噸，但氧化鋁凈進口仍高達350萬噸，國內(nèi)氧化鋁繼續(xù)呈過剩格局。

5.3. 氧化鋁進出口情況

近年來，由于海外氧化鋁價格相對較低，國內(nèi)電解鋁廠對進口氧化鋁需求逐漸提高，2020年以來國內(nèi)進口氧化鋁數(shù)量大幅增長，進口氧化鋁的大量涌入國內(nèi)使得海內(nèi)外氧化鋁價格趨同趨勢愈發(fā)明顯。

衛(wèi)生事件影響下海外氧化鋁價格相對較低，海外氧化鋁弱勢推動氧化鋁進口數(shù)量大幅上升。據(jù)海關(guān)總署統(tǒng)計，2020年10月中國氧化鋁進口17.41萬噸，1-10月累計進口314.7萬噸。出口方面，10月氧化鋁出口0.23萬噸，1-10月累計出口13.96萬噸。

5.4. 其他成本端情況

本周秦皇島動力煤市場價為641.5元/噸，較上周上漲1.99%。預焙陽極本周均價為3485元/噸，較上周上漲1.99%。冰晶石價格為5,500元/噸，價格保持不變。氟化鋁價格為8,600元/噸，較上周上漲4.24%。

6. 行業(yè)動態(tài)

陜西達美啟動第二條鋁輪轂生產(chǎn)線

AM：據(jù)悉，位于銅川市董家河循環(huán)經(jīng)濟產(chǎn)業(yè)園的達美輪轂年產(chǎn)600萬只輕量化鋁輪轂項目，其中一期第一階段150萬只輪轂生產(chǎn)線已投產(chǎn)，截至目前，公司共產(chǎn)銷輪轂7萬余只，預計2020年年底實現(xiàn)產(chǎn)銷20萬只輪轂。該項目于2018年8月落戶銅川，占地300畝。公司副總經(jīng)理李東江介紹，為早日實現(xiàn)項目一期300萬只輪轂全面達產(chǎn)達效，已啟動第二條生產(chǎn)線的設(shè)計工作，計劃2021年建成投產(chǎn)。

晉中鋁業(yè)金屬鎵項目投入試運營

AM：據(jù)悉，今年以來，靈石縣東方希望晉中鋁業(yè)有限公司自主投資建設(shè)的年產(chǎn)60噸金屬鎵項目，依托良好營商環(huán)境，搶抓工期趕超進度，實現(xiàn)了項目快速落地、產(chǎn)業(yè)鏈條延伸的預期。東方希望晉中鋁業(yè)年產(chǎn)60噸金屬鎵項目占地面積約12,000平方米，共投資1.5億，項目自2017年在縣發(fā)改委備案，2020年3月完成設(shè)施設(shè)計和審查驗收，4月份具備生產(chǎn)條件正式開工建設(shè)，10月中旬實現(xiàn)試運行。該項目生產(chǎn)線主要是利用鋁酸鈉溶液提煉出的金屬鎵進行精制，項目實施后可實現(xiàn)資源綜合利用，回收金屬鎵資源，減少稀有貴金屬的流失，增加企業(yè)經(jīng)濟效益和市場競爭力，達產(chǎn)后可新增產(chǎn)值6,000萬元，利稅1,500萬元。

豫港龍泉鋁業(yè)將減產(chǎn)預焙陽極

AM：河南豫港龍泉鋁業(yè)有限公司是中國一家主要鋁冶煉廠及預焙陽極生產(chǎn)商，他們計劃自11月中旬起減產(chǎn)約30%，12月份預焙陽極產(chǎn)量預計將減少至20,000噸左右。將自11月15日起減產(chǎn)約30%以滿足冬季環(huán)保政策要求，下月產(chǎn)量將下滑至約20,000噸，該公司11月份預計將生產(chǎn)預焙陽極28,000噸左右，與上月持平，目前持有約25,000噸庫存。計劃明年3月中旬恢復正常生產(chǎn)。該公司有三條生產(chǎn)線，預焙陽極合計年產(chǎn)能36萬噸，2020年目標產(chǎn)量在30萬噸左右，與去年持平。

7. A股電解鋁上市公司情況對比

從投資角度看，當前電解鋁行業(yè)利潤的改善和維持主要依靠兩點，一是終端需求對鋁價的拉動，二是成本端氧化鋁等成本的持續(xù)壓制。

綜上，我們建議關(guān)注兩類標的，第一類是氧化鋁自給率低，電解鋁產(chǎn)能大的標的，具備更大的業(yè)績彈性；第二類是產(chǎn)能持續(xù)擴張，盈利端擁有成長性的標的，具備更大的業(yè)績彈性。建議重點關(guān)注云鋁股份、神火股份和天山鋁業(yè)，以及新能源車汽車板龍頭南山鋁業(yè)。

（編輯：張金亮）