美股新股解讀|行業(yè)發(fā)展趨緩，中北能(CNEY.US)研發(fā)投入暴漲1258%欲高端化發(fā)展

時(shí)隔近5個(gè)月后，中北能(CNEY.US)向SEC遞交了更新后的上市資料。

據(jù)F-1/A文件顯示，中北能此次IPO將發(fā)行500萬(wàn)股普通股，每股價(jià)格在4-5美元，總募集金額2000萬(wàn)-2500萬(wàn)美元。而若未行使超額配售權(quán)，發(fā)行的普通股占公司IPO后總股份的32.26%，即中北能IPO的市值大約在6200萬(wàn)至7745萬(wàn)美元之間。

而在2020財(cái)年上半年時(shí)，由于受到疫情的影響中北能收入、凈利潤(rùn)均出現(xiàn)了明顯下滑，在此背景下，中北能是否可匹配該估值?

活性炭業(yè)務(wù)占比96.31%

據(jù)招股書(shū)顯示，中北能源集團(tuán)主要通過(guò)其在中國(guó)的全資子公司Khingan Forasen進(jìn)行活性炭產(chǎn)品的生產(chǎn)，該等活性炭產(chǎn)品可用于制藥、工業(yè)制造、水凈化、環(huán)境保護(hù)和食品飲料生產(chǎn)等多個(gè)領(lǐng)域。

與此同時(shí)，該公司還展開(kāi)生物質(zhì)發(fā)電業(yè)務(wù)，即在生產(chǎn)活性炭過(guò)程中，將生物質(zhì)用于發(fā)電，該業(yè)務(wù)屬于活性炭生產(chǎn)業(yè)務(wù)的延伸。此外，對(duì)活性炭進(jìn)行混合比調(diào)整、成分分析、吸收能力測(cè)試等技術(shù)服務(wù)亦是公司開(kāi)展的業(yè)務(wù)之一。

不過(guò)，中北能的核心業(yè)務(wù)是活性炭產(chǎn)品的生產(chǎn)，在2019財(cái)年(截至9月30日止12個(gè)月)時(shí)，該業(yè)務(wù)收入占比高達(dá)96.31%，而生物質(zhì)電、技術(shù)服務(wù)的收入占比分別為1.8%、1.89%，占比較小?？梢?jiàn)，活性炭業(yè)務(wù)是決定公司業(yè)績(jī)表現(xiàn)的關(guān)鍵。

事實(shí)上，活性炭行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)劇烈，除A股上市公司元力股份(300174)等部分制造商有年產(chǎn)超萬(wàn)噸的能力外，國(guó)內(nèi)大多數(shù)的制造商年產(chǎn)量不超過(guò)數(shù)千噸，且行業(yè)整體增速相對(duì)較低，僅有個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)。據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)木質(zhì)活性炭產(chǎn)品的產(chǎn)量由2014年的12.30萬(wàn)噸增加至2019年的17.21萬(wàn)噸，年復(fù)合年增長(zhǎng)率(CAGR)為8.1%。

產(chǎn)品高端化帶動(dòng)收入增長(zhǎng)

在這樣的行業(yè)背景下，要實(shí)現(xiàn)突圍并不容易。不過(guò)，中北能卻在2019財(cái)年實(shí)現(xiàn)收入的快速增長(zhǎng)。據(jù)招股書(shū)顯示，2019財(cái)年(截至9月30日止12個(gè)月)時(shí)，中北能收入為1089.3萬(wàn)美元，同比增長(zhǎng)34.6%，收入增速遠(yuǎn)高于行業(yè)發(fā)展速度。

之所以能取得如此成績(jī)，主要是因?yàn)橹斜蹦軐?duì)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)進(jìn)行了調(diào)整，以高端產(chǎn)品積極開(kāi)拓新客戶。2019財(cái)年時(shí)，中北能售出活性炭的數(shù)量為8584噸，較2018財(cái)年的6200噸同比增長(zhǎng)38.45%。分析活性炭的類別能發(fā)現(xiàn)，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)已產(chǎn)生較大變化。

據(jù)招股書(shū)顯示，2019財(cái)年時(shí)，中北能的活性炭產(chǎn)品主要為高質(zhì)量和超高質(zhì)量?jī)煞N，二者的比例分別為40.73%、51.36%，合計(jì)超90%，剩余7.65%為定制質(zhì)量，中等質(zhì)量產(chǎn)品占比僅0.26%。反觀2018財(cái)年，中等質(zhì)量產(chǎn)品的收入占比為14.48%，而高質(zhì)量與超高質(zhì)量?jī)纱螽a(chǎn)品的占比分別為49.27%、27.87%，合計(jì)77.14%，較2019財(cái)年時(shí)低近13個(gè)百分點(diǎn)。此外，定制質(zhì)量產(chǎn)品占比為8.38%。

可見(jiàn)，中北能舍棄低端產(chǎn)品，向高端化發(fā)展的趨勢(shì)十分明顯。憑借著高端化產(chǎn)品，中北能在2019財(cái)年與兩個(gè)新客戶展開(kāi)合作，錄得收入為284萬(wàn)美元，占公司總收入的比例為26.04%。新客戶帶來(lái)明顯效益。

不過(guò)，在收入大增36.4%的同時(shí)，中北能的凈利潤(rùn)增速卻僅有6.73%，遠(yuǎn)落后于收入增速，盈利能力下滑明顯。分拆利潤(rùn)表后發(fā)現(xiàn)，盈利能力下滑的主因是運(yùn)營(yíng)成本的上升。

智通財(cái)經(jīng)APP發(fā)現(xiàn)，由于活性炭銷量的增長(zhǎng)所產(chǎn)生的規(guī)模效應(yīng)，中北能2019財(cái)年時(shí)的毛利率是上升的，由22.46%提升至27.29%。但一般開(kāi)支及行政開(kāi)支以及研發(fā)費(fèi)用的大幅增長(zhǎng)抬升了運(yùn)營(yíng)成本。

據(jù)招股書(shū)顯示，2019年時(shí)一般開(kāi)支及行政開(kāi)支、以及研發(fā)費(fèi)用的分別為85.78萬(wàn)美元、59.4萬(wàn)美元，同比增長(zhǎng)分別為108.85%、1258.53%。其中，一般開(kāi)支及行政開(kāi)支中包含了IPO審計(jì)費(fèi)約28萬(wàn)美元。若剔除該費(fèi)用，中北能凈利潤(rùn)增速約25%。

但進(jìn)入2020財(cái)年(截至3月31日止6個(gè)月)，由于受到疫情的影響，中北能收入、凈利潤(rùn)均出現(xiàn)下滑。其中，收入下滑17.29%至394.34萬(wàn)美元，凈利潤(rùn)下滑23.58%至52.28萬(wàn)美元。鑒于中北能的下游是包括食品工業(yè)、化學(xué)工業(yè)、制藥工業(yè)等在內(nèi)的不同行業(yè)，隨著疫情影響的消除，其下半年業(yè)績(jī)有望迎來(lái)復(fù)蘇。

約5000噸活性炭產(chǎn)能明年中投產(chǎn)

至于此次上市募集資金的用途，中北能在招股書(shū)中做了詳細(xì)介紹，其表示，大約80%的資金用于滿洲里市興建生產(chǎn)設(shè)施，大約20%用于研發(fā)，剩余資金用于運(yùn)營(yíng)及其他開(kāi)支。

智通財(cái)經(jīng)APP了解到，中北能在滿洲里的工廠分為兩個(gè)階段建設(shè)。第一階段建設(shè)投資約1.4億人民幣，預(yù)計(jì)于2021年6月完成，設(shè)計(jì)產(chǎn)能為5000噸左右的活性炭，并在生產(chǎn)過(guò)程中產(chǎn)生11.52萬(wàn)噸用于加熱的蒸汽。第二期建設(shè)將追加1.9億元投資，將年產(chǎn)能提升至1萬(wàn)噸活性炭和23.04萬(wàn)噸蒸汽用于加熱，預(yù)計(jì)于2023年初完成。

新產(chǎn)房的建設(shè)投產(chǎn)有望加大中北能的市場(chǎng)占有率，而20%的募集資金用于研發(fā)便可看出公司在進(jìn)軍高端產(chǎn)品方面的決心，畢竟2019財(cái)年時(shí)的研發(fā)費(fèi)用便已大增1258.53%。產(chǎn)品高端化，與中小廠家差異化競(jìng)爭(zhēng)才是中北能立足活性炭市場(chǎng)的根本。

不過(guò)，由于行業(yè)增速的放緩，中北能的成長(zhǎng)之路或許并不平坦。據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)顯示，從2020年至2024年，活性炭行業(yè)的年復(fù)合增速將降至5.5%，而上一個(gè)五年的行業(yè)增速為8.1%。

從估值來(lái)看，中北能此次IPO的定價(jià)在6200萬(wàn)至7745萬(wàn)美元之間，樂(lè)觀估計(jì)中北能2020財(cái)年的凈利潤(rùn)能恢復(fù)至2019財(cái)年水平，即166.78萬(wàn)美元，那么上市IPO估值對(duì)應(yīng)的2020財(cái)年的PE為37-46倍。短期來(lái)看，該估值并不算低。隨著明年年中產(chǎn)能的釋放，公司價(jià)值或會(huì)與該估值匹配。