除油價外，大宗商品價格創(chuàng)新高的有哪些？
本文來自微信公眾號“李超宏觀研究與資產(chǎn)配置”，作者：李超、張迪。
內(nèi)容摘要
中國經(jīng)濟增速超過潛在增速
供需兩旺，中國四季度GDP增速有望超出潛在增速。需求端三駕馬車消費、投資、出口仍在持續(xù)復(fù)蘇的通道當(dāng)中；供給端，工業(yè)和服務(wù)業(yè)生產(chǎn)表現(xiàn)強勢，10月工業(yè)增加值大超預(yù)期，11月中采制造業(yè)和非制造業(yè)PMI均創(chuàng)年內(nèi)新高。結(jié)合各行業(yè)開工率高頻數(shù)據(jù)的良好表現(xiàn)，預(yù)計四季度GDP增速或達6.6%左右，超出經(jīng)濟潛在增速。
油價未上行有其獨特邏輯
原油價格持續(xù)在低位震蕩，導(dǎo)致PPI修復(fù)不及預(yù)期，掩蓋了大宗商品價格的上漲。油價未上行有其獨特邏輯：一方面，航空、游輪等客運交通受衛(wèi)生事件影響較大，拖累原油需求復(fù)蘇。交通運輸是原油消費結(jié)構(gòu)中占比最大的一項，目前衛(wèi)生事件仍在蔓延，主動和被動的“社交距離”制約客運交通的復(fù)蘇，石油消費需求修復(fù)遇到瓶頸。另一方面，OPEC+從2021年1月起原油減產(chǎn)規(guī)模下降，供給端有上升壓力。俄羅斯、伊拉克、尼日利亞、阿聯(lián)酋等多國先后表示2021年有增產(chǎn)意愿；與此同時，全球經(jīng)濟復(fù)蘇預(yù)期日漸增強，疫苗應(yīng)用之后原油消費有望迅速提振，因此即使減產(chǎn)協(xié)議達成共識，各產(chǎn)油國也有偏離協(xié)議增產(chǎn)的可能性。
大宗商品價格創(chuàng)新高的有哪些？
大宗商品中，目前漲價最明顯的品種集中在黑色金屬產(chǎn)業(yè)鏈、有色金屬，以及一部分化工品。黑色金屬產(chǎn)業(yè)鏈中，鐵礦石價格創(chuàng)2014年1月以來新高，螺紋鋼、線材、中板、熱軋薄板等鋼材價格也達到2019年5月的高點。有色金屬方面，大宗商品銅、鋅、鋁價格普漲，其中LME銅價創(chuàng)2013年3月以來新高。受拉尼娜事件帶來的冷冬預(yù)期和中澳關(guān)系暫時緊張的影響，煤炭價格同樣持續(xù)上漲，焦炭、動力煤價格均創(chuàng)到2019年3月以來的新高。部分化工品也出現(xiàn)了明顯漲價，聚氯乙烯年內(nèi)漲幅12%，價格創(chuàng)2016年11月以來新高，主要對應(yīng)建材、包裝行業(yè)；苯乙烯年內(nèi)漲幅23%，價格創(chuàng)2018年10月以來新高，對應(yīng)的終端需求主要為建筑材料、機械制造領(lǐng)域。
未來還會有哪些漲幅大？
再通脹進行中。我們判斷2021年全球通脹的高點出現(xiàn)在二季度，未來一個階段仍將有大宗商品價格不斷突破現(xiàn)在的位置。2021年一季度之前，由于疫苗尚未廣泛應(yīng)用，全球供需局面整體維持，目前的商品漲價格局有望延續(xù)。汽車、家電、專有設(shè)備、電氣機械、建材等終端需求有望持續(xù)提振銅/鋅/鋁等有色品種、苯乙烯等化工產(chǎn)品以及各類鋼材價格。
貫穿2021年最主要上漲的價格將是與新能源產(chǎn)業(yè)關(guān)聯(lián)度高的品種。2021年全球發(fā)展清潔能源的趨勢已十分明確，中美歐日均有發(fā)展綠色基建的計劃，全球新能源的共振周期將提振相關(guān)品類需求，銅、鋁、鎳、鈷、鋰有望受益。
病毒變異導(dǎo)致衛(wèi)生事件二次爆發(fā)；中美關(guān)系超預(yù)期變化
目 / 錄
正 文
> 中國經(jīng)濟增速超過潛在增速
供需兩旺，中國四季度GDP增速有望超出潛在增速。
從需求端三駕馬車看，消費、投資、出口仍在持續(xù)復(fù)蘇的通道當(dāng)中。消費方面，居民收入隨著經(jīng)濟復(fù)蘇漸進修復(fù)，消費能力和消費信心持續(xù)提振，之前受制于社交距離的可選消費品和服務(wù)類消費也在快速修復(fù)。投資方面，地產(chǎn)投資仍具韌性，年末房企沖量，房企有加速銷售尾款回收的壓力和意愿，被動再投資鏈條對建安投資形成有力支撐；下游需求改善，企業(yè)利潤轉(zhuǎn)正，制造業(yè)投資也呈現(xiàn)確定性修復(fù)態(tài)勢。出口方面，海外供給修復(fù)緩慢，需求缺口仍需中國供給填補，部分新興市場國家訂單轉(zhuǎn)移至我國，疊加美國庫存筑底，補庫特征凸顯，中美庫存有望共振，出口仍將有強勁表現(xiàn)。
從供給端看，工業(yè)和服務(wù)業(yè)生產(chǎn)表現(xiàn)強勢。10月份工作日比去年同期少兩天，但工業(yè)增加值同比增長6.9%，大超市場預(yù)期，10月服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)同比增長7.4%，達到2019年4月以來最高值。11月中采制造業(yè)PMI大幅上升0.7個百分點至52.1%，非制造業(yè)PMI上升0.2個百分點至56.4%，二值均創(chuàng)年內(nèi)新高，提示經(jīng)濟環(huán)比復(fù)蘇力度甚至超過大力推動復(fù)工復(fù)產(chǎn)的3月份，工業(yè)增加值和服務(wù)業(yè)增加值有望繼續(xù)良好表現(xiàn)。
從開工率的高頻數(shù)據(jù)來看，四季度各行業(yè)產(chǎn)能利率均高于2019年同期，鋼材、汽車、紡織服裝等行業(yè)表現(xiàn)尤其顯著。
> 油價未上行有其獨特邏輯
原油價格持續(xù)在低位震蕩，導(dǎo)致PPI修復(fù)不及預(yù)期，掩蓋了大宗商品價格的上漲。
原油是現(xiàn)代工業(yè)經(jīng)濟中最重要的能源品種和戰(zhàn)略資源之一，被稱為“工業(yè)的血液”。作為第二次工業(yè)革命后最重要的大宗商品，原油具有很強的不可替代性，能源、化工、農(nóng)產(chǎn)品等幾乎各個行業(yè)的生產(chǎn)成本都會受到原油價格直接或間接的影響，原油價格的波動也因此與整體PPI走勢幾乎一致?；仡櫄v史上幾次完整的通脹周期，通脹的起落、轉(zhuǎn)折都與原油價格密切相關(guān)。因此，本輪原油價格的低迷導(dǎo)致PPI修復(fù)不及預(yù)期，掩蓋了其他大宗商品大幅上漲的事實。
油價未上行有其獨特邏輯：
首先，航空、游輪等客運交通受衛(wèi)生事件影響較大，拖累原油需求復(fù)蘇。衛(wèi)生事件尚在蔓延，全球交通運輸修復(fù)較慢，而交通運輸是石油消費結(jié)構(gòu)中占比最大的一項，因此拖累了原油消費量向上修復(fù)。10月底以來，衛(wèi)生事件在歐美國家再次復(fù)發(fā)，多個國家和地區(qū)再次實施“封城”，且目前跨國之間的人員往來依然受到較大限制，自愿或強制的“社交距離”要求制約著客運行業(yè)修復(fù)。從數(shù)據(jù)上來看，全球原油消費量修復(fù)遇到瓶頸，全球商業(yè)航班執(zhí)飛量8月份之后增長也出現(xiàn)停滯，美國航班發(fā)送旅客人數(shù)僅恢復(fù)至去年四成水平，原油需求復(fù)蘇仍要等待疫苗的大規(guī)模應(yīng)用。另外，中美煉油廠開工率同樣處于較低水平，中國復(fù)工復(fù)產(chǎn)早已完成，基本可以判斷是石油消費需求不足導(dǎo)致開工率較低。
其次，OPEC+從2021年1月起原油減產(chǎn)規(guī)模下降，供給端有上升壓力。根據(jù)OPEC+原本的減產(chǎn)協(xié)議約定，2021年1月起，減產(chǎn)規(guī)模由之前的770萬桶/天縮減至580萬桶/天，12月3日OPEC+會議達成共識，1月份減產(chǎn)規(guī)模暫時調(diào)整為720萬桶/天，供給壓力邊際增加。產(chǎn)油國俄羅斯、伊拉克、尼日利亞先后表達了在2021年增產(chǎn)的意愿，阿聯(lián)酋表示目前的減產(chǎn)配額有失公允。另外，全球經(jīng)濟復(fù)蘇預(yù)期日漸增強，疫苗廣泛應(yīng)用之后原油消費有望迅速提振，因此即使減產(chǎn)協(xié)議達成共識，各產(chǎn)油國也有偏離協(xié)議增加產(chǎn)能的意愿。
從中長期角度出發(fā)，原油價格上行也受到一定制約：
供給端，美國“頁巖油革命”使得全球原油供給水平再次提升，原油博弈格局重塑。自從美國頁巖油廣泛開采之后，全球原油市場的競爭格局發(fā)生了巨大改變，原油供給比過去任何時候都更加充分，原油價格的博弈打破了原本的均衡。現(xiàn)階段，美國頁巖油開采成本約在45~55美元，一旦當(dāng)油價回升至50美元附近時，美國油井新開工意愿將大幅提振，進一步爭奪市場份額，這是OPEC國家不愿意看到的結(jié)果。
需求端，海外主要經(jīng)濟體經(jīng)濟增長和原油需求相關(guān)度在下降。海外主要經(jīng)濟體經(jīng)濟增長和原油需求相關(guān)度在下降。原油是諸多工業(yè)生產(chǎn)的原料和燃料，其消費需求很大程度上由實體經(jīng)濟的增長速度決定。但是，伴隨著美國、歐盟和中國逐漸收緊的環(huán)保排放法規(guī)以及綠色投資計劃，疊加生物乙醇、電動化等新能源替代技術(shù)的快速推廣，我們認為清潔能源進入快速增長通道，雖然能源結(jié)構(gòu)的變化難以體現(xiàn)在一朝一夕，但經(jīng)濟和石油需求之間的相關(guān)性將不可逆地減弱。
> 大宗商品價格創(chuàng)新高的有哪些？
大宗商品中，目前漲價最明顯的品種集中在黑色金屬產(chǎn)業(yè)鏈，部分有色金屬，以及一部分化工品價格。
黑色金屬產(chǎn)業(yè)鏈方面，12月1日鐵礦石價格指數(shù)達到144.6美元/噸，達到2014年1月份以來的新高。原材料價格上漲，終端需求有支撐，各類鋼材也出現(xiàn)普漲，螺紋鋼、線材、中板、熱軋薄板等鋼材價格均快速上探到2019年5月的水平。
> 未來還會有哪些漲幅大？
再通脹進行中。我們判斷2021年全球通脹的拐點出現(xiàn)在二季度，未來一個階段仍將有大宗商品價格不斷突破現(xiàn)在的位置。
2021年一季度之前，由于疫苗尚未廣泛應(yīng)用，全球供需局面整體維持，目前的商品漲價格局有望延續(xù)。國內(nèi)需求持續(xù)改善，中國供給優(yōu)勢填補全球缺口的邏輯延續(xù)，與出口產(chǎn)業(yè)鏈和地產(chǎn)關(guān)聯(lián)度高的工業(yè)品景氣度將延續(xù)。汽車、家電、專有設(shè)備、電氣機械、建材等終端需求有望持續(xù)提振銅/鋅/鋁等有色品種、苯乙烯等化工產(chǎn)品以及各類鋼材價格。
貫穿2021年最主要上漲的價格將是與新能源產(chǎn)業(yè)關(guān)聯(lián)度高的品種。2021年全球發(fā)展清潔能源的趨勢已十分明確：歐洲已出臺7500億歐元的預(yù)算用于綠色投資；拜登在競選過程中也反復(fù)提及綠色基建，日本首相菅義偉也計劃日本在2050年將實現(xiàn)國內(nèi)溫室氣體凈零排放；我國十四五規(guī)劃中也將發(fā)展新能源列為重點目標(biāo)之一。全球新能源的共振周期將提振相關(guān)品類需求，銅、鋁、鎳以及目前價格相對處于低位的鈷、鋰有望受益。
另外，原油價格修復(fù)有望帶動石油化工產(chǎn)業(yè)鏈普漲。2021年全球進入疫后經(jīng)濟復(fù)蘇階段，化工企業(yè)產(chǎn)能修復(fù)疊加出行需求回暖，原油消費量將快速提振。供給方面，OPEC+減產(chǎn)協(xié)議將在整個2021年維持，原油鉆井平臺數(shù)量大幅下降的背景下，供給修復(fù)也較難一蹴而就。流動性充裕、風(fēng)險偏好抬升、弱美元環(huán)境等諸多因素均有利于原油價格回升。
（編輯：張金亮）
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