聯(lián)想(00992)的估值邏輯變了：20倍市盈率是合理的

如何找到一只大牛股？

彼得林奇也許可以教會你：最佳地方就是從你家附近開始，要悉心留意身邊的好產(chǎn)品，進而關(guān)注到一家好公司。再對這家公司進行分類：緩慢增長型、穩(wěn)定增長型、快速增長型、周期型、隱蔽資產(chǎn)型以及困境反轉(zhuǎn)型。

遠的不說，就拿筆者正在寫作的筆記本生產(chǎn)廠商聯(lián)想而言，它是否是一只大牛股？如果是，那么屬于以上的哪一種？

其實，如果要評估聯(lián)想未來的發(fā)展?jié)摿?，筆者就必須對各個業(yè)務(wù)板塊的市場潛力、競爭格局以及聯(lián)想的優(yōu)勢/不足進行獨立思考與分析。

首先一點，PC業(yè)務(wù)是聯(lián)想的基本盤，這無可厚非。

IDC、Gartner的統(tǒng)計報告都顯示，2020年第三季度全球PC出貨量繼續(xù)呈現(xiàn)雙位數(shù)增長，聯(lián)想出貨量、市場份額雙雙世界第一，其中市場份額達到23.6％。

這是什么水準(zhǔn)？大哥大的地位。你不能把這些當(dāng)成輕而易舉的事情，爭第一很難，保第一也很難，畢竟其他對手也在不斷地對產(chǎn)品、技術(shù)、服務(wù)、渠道、品牌等進行優(yōu)化。

從需求端來看，pc市場的景氣度可能超乎我們想象。這不光跟疫情有關(guān)，更重要的原因是，經(jīng)濟社會發(fā)展的趨勢所在，在線教育、遠程辦公、線上購物、在線游戲、遠程問診等成為新常態(tài)，個人電腦、 平板和顯示器的需求將長期呈現(xiàn)顯著增長。聯(lián)想集團董事長兼CEO楊元慶曾公開表態(tài)，“全球化使全世界的人受益，對于發(fā)明技術(shù)的企業(yè)，全球化能讓技術(shù)的價值化更大，這樣才能有更多的錢投入創(chuàng)新”。顯然這種趨勢正在發(fā)生。

 與此同時，從產(chǎn)品角度，聯(lián)想作為這個市場的世界龍頭，他們本身也在不斷推陳出新。聯(lián)想今年上半年推出了8款新PC產(chǎn)品，機型方面同時覆蓋了筆記本電腦和臺式電腦，價格方面覆蓋了中高端市場，價位從3199至19999不等。這些新產(chǎn)品的推出以及更根本的背后創(chuàng)新能力保證了聯(lián)想在PC業(yè)務(wù)基本盤的穩(wěn)固。

另外，從產(chǎn)業(yè)鏈的角度，隨著Intel和AMD在CPU領(lǐng)域的競 爭存在加劇趨勢，這對聯(lián)想來說是可以增強它的議價能力的。 

而且，根據(jù)聯(lián)想高管的公開演講，他們未來應(yīng)該會重點聚焦新型智能數(shù)據(jù)中心、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)和智慧城市這三大領(lǐng)域。 而在這些細分領(lǐng)域，聯(lián)想還是有著一定優(yōu)勢的。比如在國內(nèi)數(shù)一數(shù)二的基礎(chǔ)設(shè)施交付能力，對海外市場的高靈敏度，當(dāng)然，這個從另外一個角度來講，聯(lián)想還能幫助企業(yè)引進國際客戶，“走出去，帶回來”一舉雙贏的事情，聯(lián)想做起來還是得心應(yīng)手的。

各種優(yōu)勢疊加起來，因此，可以這么說，市場可能低估了聯(lián)想PC及其他細分領(lǐng)域的商業(yè)潛力。

說到這，可能會有人挑戰(zhàn)：你怎么不說聯(lián)想的手機業(yè)務(wù)呢？筆者認為，在這個穩(wěn)定的業(yè)務(wù)范圍內(nèi)，蛋糕已經(jīng)被切割完畢，聯(lián)想的移動業(yè)務(wù)占比目前在13%左右，未來的占比隨著其他業(yè)務(wù)模式、盈利模式的擴容，移動業(yè)務(wù)占比會越來越低。這幾年移動業(yè)務(wù)營收也在同比下降，19/20財年營收下降19.2%，未來的沉沒成本相比同行會小很多。

而且，聯(lián)想的第二戰(zhàn)線優(yōu)勢逐步顯現(xiàn)。

在2020這種全球經(jīng)濟氛圍被調(diào)成“HARD”模式后，聯(lián)想的這一優(yōu)勢，本身就是極富有想象力的。

據(jù)聯(lián)想此前不久發(fā)布的2020/21年第二季度財報顯示，聯(lián)想在國內(nèi)市場PC業(yè)務(wù)拿下42％市場份額持續(xù)領(lǐng)跑行業(yè)的同時，智能化轉(zhuǎn)型業(yè)務(wù)實現(xiàn)高速增長。其中，僅智慧服務(wù)的增幅就高達49％，而最為核心的智能化全周期服務(wù)收入大增199％，在智慧服務(wù)業(yè)務(wù)總收入中占比超過44％。其中，智慧城市、智慧教育等“6+”領(lǐng)域獲得多個燈塔級項目案例。

還有一點，公司要想發(fā)展，最關(guān)鍵的還是看管理層如何帶路。

筆者觀察了聯(lián)想近期的各種聲音，可以預(yù)判的是，他們管理層還是敢于向前邁一步的。聯(lián)想的“舵手”楊元慶認為，當(dāng)下，人類社會正在推進第四次工業(yè)革命——智能化變革，新技術(shù)紛至沓來，新業(yè)態(tài)層出不窮。“智能化時代需要搭建怎樣的技術(shù)架構(gòu)？哪一種前導(dǎo)型技術(shù)又將成為新技術(shù)架構(gòu)的牽引？毫無疑問，5G技術(shù)堪當(dāng)此任。，5G絕不僅僅是讓手機視頻更加流暢，文件傳輸更快，而是實現(xiàn)智能化應(yīng)用的一個抓手，帶動著物聯(lián)網(wǎng)、邊緣計算、云服務(wù)的發(fā)展。最直觀的反映就是，5G的應(yīng)用促使更多終端接入，其產(chǎn)生的海量數(shù)據(jù)正在和數(shù)字化時代所產(chǎn)生的大量數(shù)據(jù)匯合，成為智能化時代的新油井。

在楊元慶看來，源源不斷的數(shù)據(jù)通過“邊-云-網(wǎng)”提供的算力，輔以人工智能的先進算法，對各行各業(yè)的現(xiàn)行機理加以學(xué)習(xí)、總結(jié)、提煉，就能讓計算機對業(yè)務(wù)流程和決策流程進行更好、更智能的管理，形成行業(yè)智能。“這就是我們總結(jié)的智能化時代的技術(shù)架構(gòu)‘端-邊-云-網(wǎng)-智’?！?/p>

那么方向?qū)α耍乐颠壿嫼螘r改變？

讓我們從整個科技股講起。

曾經(jīng)何時，科技股也經(jīng)歷過高光時刻，比如英特爾、IBM、甲骨文、聯(lián)想等均在其列。而截至11月25日發(fā)稿，聯(lián)想的市盈率為10.95倍，上述幾家老牌科技公司的適應(yīng)來來來也在9-15之間波動，也有成功走出困境的微軟，股價突破200美元，市盈利率也在35倍左右。

有人說，整個pc行業(yè)其實是被低估的，換句話說，諸如聯(lián)想這樣以pc見長的科技公司，吃了行業(yè)系統(tǒng)性風(fēng)險的虧。但是比如蘋果和特斯拉這樣的純科技產(chǎn)品公司，他們的估值靠的是革命性的產(chǎn)品和現(xiàn)象級的客戶群，所以不那么“能說會道”的pc行業(yè)，看起來有點憋屈。

某長期關(guān)注科技股的投行人士也表示，無論從長期還是短期來看，聯(lián)想的股價都存在上行動力。

首先，PC業(yè)務(wù)的地位還是不容撼動。從而且未來一段時間，全球的PC出貨量仍將維持增長。聯(lián)想預(yù)計，2020年個人電腦市場的總量將比前一年增長2500萬，逼近3億臺大關(guān)。占有全球PC市場近四分之一份額的聯(lián)想，無疑將受益于此。但是，這一利好并沒有切切實實的反應(yīng)在當(dāng)前聯(lián)想的股價上。

而且今日的聯(lián)想，已經(jīng)不再僅僅是PC領(lǐng)域的領(lǐng)跑者。在國內(nèi)非PC新業(yè)務(wù)持續(xù)保持著年比年超過30%的增長，目前年營業(yè)額超過200億元，收入占比接近1/4。而且PC行業(yè)仍是一個長期向好的優(yōu)質(zhì)投資標(biāo)的，值得長期持有。

翻看大摩近日關(guān)于硬件行業(yè)的一份報告來看，他們對于科技硬件公司給予了很大厚望。落實到聯(lián)想的基本面上看，PC之王的地位和當(dāng)前的折價狀態(tài)，為投資者買入聯(lián)想提供了安全邊際。

同時，智能化轉(zhuǎn)型業(yè)務(wù)的高歌猛進，為聯(lián)想未來估值邏輯發(fā)生變化提供了路徑。

在數(shù)字經(jīng)濟時代下，作為企業(yè)智能化轉(zhuǎn)型的引領(lǐng)者，聯(lián)想自身的核心競爭力來看，聯(lián)想集團執(zhí)行副總裁兼中國區(qū)總裁劉軍曾公開表示，聯(lián)想在核心技術(shù)上有非常多的積累，很早就在人工智能、大數(shù)據(jù)方面做了大量儲備。同時，服務(wù)也是聯(lián)想的一個核心能力。

他還表示，"作為中國最大的IT公司，我們在中國有2萬多名工程師，遍及各級城市，我們有非常大的服務(wù)交付體系，我們的服務(wù)能力也是最好的，我們不僅為聯(lián)想設(shè)備提供服務(wù)，還為超過100多個品牌的ICT設(shè)備提供服務(wù)。"

事實上，多重利好的消息，已經(jīng)引起了資本的熱議。

多家投行已經(jīng)紛紛上調(diào)聯(lián)想集團的目標(biāo)價，認可其在良好控制經(jīng)營開支下盈利的潛在上升空間，“對聯(lián)想而言，股價啟動上漲模式，這或許僅僅是一個開始?！?/p>

瑞銀發(fā)表研究報告指，將聯(lián)想集團(00992)2021-22財年盈利預(yù)測提高6至28%，以反映在良好控制經(jīng)營開支下盈利的潛在上升空間，并將目標(biāo)價由6.5元上調(diào)至7元，維持“買入”評級。

瑞銀預(yù)期，聯(lián)想近期會繼續(xù)跑贏全球PC行業(yè)，主要受惠于集團具有強大的售后服務(wù)支持，令其市占率有望持續(xù)上升。另外，集團采購能力強勁，即使在零部件供應(yīng)緊張的情況下，未來一至兩季集團料亦會處于較佳的定位。 

該行又指，隨著高瑞消費者產(chǎn)品貢獻增加，料有助提升集團平均售價及改善個人電腦和智能設(shè)備業(yè)務(wù)的利潤;同時，手機業(yè)務(wù)亦漸復(fù)蘇，估計未來一至兩季將有望達收支平衡，并于21財年可進一步提升其盈利能力。

另外，公司也重申對數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)的信心，料未來幾年市占率增速將可持續(xù)跑贏行業(yè)水平

有長期研究聯(lián)想業(yè)務(wù)的專業(yè)人士表示，聯(lián)想堅實的PC業(yè)務(wù)質(zhì)量為其現(xiàn)有估值水平帶來了足夠的安全邊際，而同時，這家公司的內(nèi)在價值正在發(fā)生漸進轉(zhuǎn)變，一旦這種轉(zhuǎn)變越過某個臨界點，那么，聯(lián)想的估值邏輯也將發(fā)生質(zhì)的改變。這一變化將會讓聯(lián)想的股價成長空間迎來樂觀預(yù)期。

且類比估值排名靠前的科技公司，亞馬遜的市盈率為90倍，其他幾家公司的市盈率都是30多倍。若以此為參考，20倍左右的市盈率對轉(zhuǎn)型中的聯(lián)想而言是合理的。

被低估的股價，正意味著買入聯(lián)想的恰當(dāng)時機。

而截至11月26日發(fā)稿，聯(lián)想報收5.82港元，總市值699.26億港元。