疫苗加快面世催化出行產(chǎn)業(yè)鏈修復(fù)，出境游復(fù)蘇周期有望縮短

本文來自“中信證券研究”，作者姜婭、楊清樸

疫苗的加速推出首先將給出行產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)的酒店、景區(qū)、博彩、出境等行業(yè)形成催化，提前反饋景氣恢復(fù)預(yù)期。同時，確實有利于縮短相關(guān)行業(yè)的恢復(fù)周期，雖有滯后但終能形成基本面對應(yīng)。短期反彈而言，預(yù)計帶動程度上博彩、出境>酒店>景區(qū)，長期配置標的維持免稅龍頭（中國中免）+本地生活平臺（美團-W）(03690)。

11月9日晚，輝瑞(PFE.US)、BioNTech(BNTX.US)發(fā)布疫苗III期實驗中期分析數(shù)據(jù)：該項目共招募43,538個志愿者，臨床中共確認94個COVID-19病例，與對照實驗顯示該疫苗保護效力超過90%，實驗中未觀察到嚴重安全問題。輝瑞CEO表示，疫苗研究應(yīng)能在月底前完成；BioNTech CEO表示，有信心疫苗免疫反應(yīng)能夠維持至少一年，盡管目前還不確定。另據(jù)俄羅斯衛(wèi)星網(wǎng)，輝瑞和Biotech希望在年底前生產(chǎn)5,000萬劑疫苗。

預(yù)計酒店、景區(qū)、博彩、出境等出行產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)板塊將迎催化。

2月公共衛(wèi)生事件以來，餐飲、酒店、航空等跟出行相關(guān)行業(yè)受到明顯沖擊。我們一直強調(diào)，隨著公共衛(wèi)生事件逐步得到控制，應(yīng)跟隨消費者“居家-本地-跨省-出境”的活動半徑延展去進行板塊輪動配置。從我們的跟蹤數(shù)據(jù)來看，餐飲、酒店、景區(qū)已處于依次漸進修復(fù)階段，博彩和出境游板塊恢復(fù)還相對緩慢。

受益于國內(nèi)公共衛(wèi)生事件的快速控制，餐飲、酒店、景區(qū)的復(fù)蘇節(jié)奏本身已略超預(yù)期，而隨著疫苗的成功研發(fā)有望進一步加快行業(yè)修復(fù)，博彩、出境游等長距離出行行業(yè)復(fù)蘇預(yù)期增強。但同時我們認為疫苗完全大面積接種仍需時日，期間局部地區(qū)公共衛(wèi)生事件反復(fù)仍存影響，加之居民信心完全恢復(fù)也存在周期，因此我們認為疫苗的加快推出對行業(yè)景氣的影響并不會即刻顯效，只是有助力縮短總體恢復(fù)周期。

綜上我們認為疫苗加快推出有利于帶動酒店等相關(guān)行業(yè)顯現(xiàn)股價修復(fù)效應(yīng)，受公共衛(wèi)生事件沖擊越大、當(dāng)前恢復(fù)節(jié)奏越慢的行業(yè)短期反彈效應(yīng)預(yù)計越明顯，但基本面修復(fù)仍然會需要時間循出行半徑擴大按節(jié)奏逐步體現(xiàn)。

免稅基本面觀點不變，消費回流是根本。

疫苗的加快推出有助于推動出境游提前回暖，但是人們跨境出行的安全感恢復(fù)和不同國家的管控限制解除預(yù)計還會有一定滯后。我們判斷，隨著疫苗廣泛接種，出境游復(fù)蘇周期有望從之前判斷的2-3年縮短至一年半甚至一年。

但對免稅行業(yè)而言，其核心是消費回流背景下政策放開。公共衛(wèi)生事件造成的出境游客被動截留一定程度上對加速回流起到正向作用，但絕非核心因素。逆全球化背景下，國家消費回流目標不變，對于縮減對外貿(mào)易逆差、形成國內(nèi)免稅市場擴容是大勢所趨，公共衛(wèi)生事件只是短期影響因素之一，并不會改變大的方向。

政策之外，更重要的因素在于國內(nèi)免稅運營商能否憑借供應(yīng)鏈能力的提升提高國內(nèi)購物目的地吸引力。對游客打造更便利的購物場景、憑借低成本優(yōu)勢提供更具性價比的商品選擇等等，才是免稅行業(yè)規(guī)模擴大的影響要素。

另外從基本面和盈利預(yù)測角度，我們已結(jié)合了未來1-2年出境游客的恢復(fù)節(jié)奏對機場店以及線上渠道的收入平衡做出假設(shè)，同時考慮在海外免稅市場邊際改善情況下，國內(nèi)免稅運營商為持續(xù)吸引消費回流、維持價格競爭優(yōu)勢所作的利潤率的取舍。

免稅行業(yè)的基本邏輯是市場整體擴容，預(yù)計除海南離島免稅市場外，市內(nèi)店政策也將形成立體支撐，一切圍繞吸引消費回流、減少外匯逆差展開，疫苗加速面世與免稅市場擴容本質(zhì)并不沖突，預(yù)計政策的動態(tài)應(yīng)對和調(diào)整將保持常態(tài)。雖然從短期波動角度或存影響，但基本面趨勢我們認為并無變化。

風(fēng)險因素：

公共衛(wèi)生事件持續(xù)時間、影響地域或程度超預(yù)期，公共衛(wèi)生事件對經(jīng)濟的沖擊超出預(yù)期進而消費恢復(fù)慢于預(yù)期，政策支持力度低于預(yù)期，消費回流低于預(yù)期等。

（本文編輯：孫健一）