中信證券：美股科技巨頭Q3業(yè)績超預(yù)期，進入逐季改善通道

本文來自微信公眾號“中信證券研究”，文中觀點不代表智通財經(jīng)觀點。

源于電商、云計算等業(yè)務(wù)的持續(xù)強勁表現(xiàn)，以及在線廣告等業(yè)務(wù)的穩(wěn)步復(fù)蘇，美股科技巨頭三季度業(yè)績好于市場預(yù)期，四季度展望亦相對積極，預(yù)示整體業(yè)績進入逐季復(fù)蘇通道。短期北美云廠商資本開支有望繼續(xù)在低點徘徊，但考慮到市場需求變化、新IDC項目竣工等因素，2021Q1將是周期趨勢重要觀察窗口。長期來看，衛(wèi)生事件后個人用戶線上習(xí)慣延續(xù)，企業(yè)數(shù)字化、云化進程推進，料將持續(xù)利好科技巨頭，同時市場當(dāng)前偏低的利率水平亦將對科技巨頭估值提供持續(xù)支撐。

業(yè)績回顧：三季度業(yè)績超預(yù)期，進入逐季改善通道。

本季度美股TOP 5科技巨頭（FAAMG）合計實現(xiàn)營收2656億美元（+18%），受益于費用控制及線下活動的降低，利潤端亦改善顯著，凈利潤520億美元（+31%），持續(xù)二季度以來的復(fù)蘇趨勢。

全球在線廣告業(yè)務(wù)實現(xiàn)顯著復(fù)蘇，同時電商、云計算等業(yè)務(wù)繼續(xù)保持穩(wěn)健增長，蘋果公司因iPhone12發(fā)售延后影響，導(dǎo)致Q3業(yè)績不及去年同期，但可穿戴、在線服務(wù)等子板塊仍表現(xiàn)突出。整體來看，自二季度觸底之后，科技板塊基本面自Q3開始逐步進入復(fù)蘇周期，其中主要驅(qū)動力量來自于電商、在線廣告、云計算等子板塊。

展望四季度，相較前三季度，科技巨頭對四季度業(yè)績展望相對更為積極，但主要企業(yè)亦談到了衛(wèi)生事件反復(fù)、政策監(jiān)管等可能帶來的不確定性。

細分業(yè)務(wù)：在線廣告業(yè)務(wù)顯著復(fù)蘇，電商、云計算等繼續(xù)保持強勁增長。

以在線娛樂、電商為主的線上業(yè)務(wù)延續(xù)二季度的強勁增長態(tài)勢，亞馬遜(AMZN.US)電商業(yè)務(wù)同比+43%，同時在線廣告業(yè)務(wù)的復(fù)蘇顯著超出預(yù)期，F(xiàn)acebook(FB.US)廣告收入增速重回20%，谷歌(GOOG.US)廣告業(yè)務(wù)增長超10%，IAB調(diào)研亦顯示出較強復(fù)蘇趨勢。云計算方面，主要廠商的運營效率持續(xù)改善（AWS+29%，Azure+48%，谷歌云+45%），當(dāng)季新增在手訂單好于市場預(yù)期。硬件方面，蘋果公司(AAPL.US)因手機發(fā)布滯后不及預(yù)期，但PC、PAD類產(chǎn)品受辦公、教育等需求驅(qū)動好于預(yù)期。

資本開支：短期低點徘徊，2021Q1為重要觀察點。

四大巨頭（亞馬遜、微軟、谷歌、Facebook）2020Q1資本開支合計281億美元（同比+35%），但部分源于亞馬遜物流倉儲投入大幅增加所致。對于全年資本支出指引，F(xiàn)acebook、谷歌均維持上季度全年預(yù)測，較2019年小幅下滑。亞馬遜雖沒有明確表述，但考慮到電商、云計算等業(yè)務(wù)拉動，預(yù)計資本支出同比縮減概率較低。上游芯片端，服務(wù)器BMC廠商Aspeed 三季度月營收同比增速大幅回落，Intel數(shù)據(jù)中心部門Q3同比下滑11%，并預(yù)計Q4政企及云廠商需求進一步放緩。

我們判斷，短期北美云廠商資本開支仍將在低點徘徊，但考慮到強勁云市場需求、新IDC項目竣工等潛在因素影響，2021Q1將是資本開支趨勢重要觀察窗口。

市場表現(xiàn)：基本面、市場利率仍將對當(dāng)前的估值提供持續(xù)支撐。

目前FAAMG合計市值約6.7萬億美元，占美股市場整體、標(biāo)普指數(shù)市值比重分別達到14.1%、21.2%（上一季度為14.4%、22.6%），占美股市場比重、整體靜態(tài)估值繼續(xù)維持高位。FAAMG突出的股價表現(xiàn)和較高估值水平反映了市場在波動環(huán)境中對確定性的追逐，以及寬裕流動性下美股市場風(fēng)險溢價的明顯降低。目前FAAMG靜態(tài)PE約為34X，處于歷史高位，但考慮到當(dāng)前較低的市場利率水平，以及科技巨頭整體逐季改善的業(yè)績預(yù)期，當(dāng)前的估值仍有望得到持續(xù)的支撐。

風(fēng)險因素：

海外衛(wèi)生事件超預(yù)期擴散風(fēng)險；歐美經(jīng)濟復(fù)蘇低于預(yù)期風(fēng)險；中期個人用戶消費不足、企業(yè)IT支出下滑超預(yù)期風(fēng)險；國際貿(mào)易沖突持續(xù)加劇風(fēng)險等。

投資策略：

FAAMG三季度整體業(yè)績超越市場預(yù)期，遠程辦公、在線娛樂、電商等在線業(yè)務(wù)延續(xù)Q2強勁勢頭，PC、平板電腦等繼續(xù)受益于居家辦公、學(xué)習(xí)等需求，在線廣告業(yè)務(wù)顯著復(fù)蘇，云計算業(yè)務(wù)在手訂單、盈利能力繼續(xù)向好改善。目前科技板塊整體正進入業(yè)績逐季改善的通道，同時長期來看，衛(wèi)生事件后個人用戶線上習(xí)慣延續(xù)，企業(yè)數(shù)字化、云化進程推進，料將持續(xù)利好科技巨頭，同時市場當(dāng)前偏低的利率水平亦將對科技巨頭估值提供持續(xù)支撐。

(編輯：李國堅)