中信證券：IDC廠商上架率快速恢復(fù)，關(guān)注萬國數(shù)據(jù)(GDS.US)等長周期配置機(jī)會(huì)

本文來自微信公眾號(hào)“中信證券研究”，文中觀點(diǎn)不代表智通財(cái)經(jīng)觀點(diǎn)。

業(yè)績表現(xiàn)：上架率快速恢復(fù)，企業(yè)運(yùn)營效率顯著改善。

伴隨前期衛(wèi)生事件緩和，以及下游市場(chǎng)需求強(qiáng)勁，本季度主要IDC廠商新項(xiàng)目上架率顯著改善。

國內(nèi)市場(chǎng)，萬國數(shù)據(jù)(GDS.US)、世紀(jì)互聯(lián)(VNET.US)、數(shù)據(jù)港二季度營收分別同比+36%、+29%、+11%，三大運(yùn)營商2020H1 IDC業(yè)務(wù)合計(jì)收入達(dá)339億元，繼續(xù)在國內(nèi)市場(chǎng)扮演重要角色。美股EQIX(同比+6%)、DLR(同比+24%)保持穩(wěn)健。

盈利層面，二季度萬國數(shù)據(jù)EBITDA Margin達(dá)到47.2%（同比+3.7pcts），接近同期EQIX水平（49.0%），in service項(xiàng)目上架率亦提升至72.5%，世紀(jì)互聯(lián)EBITDA Margin亦小幅提升至26.8%（同比-2.6pcts，環(huán)比+3.0pcts），反應(yīng)一季度交付項(xiàng)目上架率加快。美股EQIX、DLR整體表現(xiàn)平穩(wěn)。本季度單機(jī)柜價(jià)格繼續(xù)保持穩(wěn)定。

供需結(jié)構(gòu)：在建項(xiàng)目基本復(fù)工，下游市場(chǎng)需求持續(xù)強(qiáng)。

主要企業(yè)IDC二季度項(xiàng)目建設(shè)進(jìn)度明顯加快，部分IDC企業(yè)亦大幅上調(diào)了2020全年的資本開支計(jì)劃，萬國數(shù)據(jù)將全年資本開支從此前75億元調(diào)整至100億元，世紀(jì)互聯(lián)繼續(xù)維持32~34億元指引，數(shù)據(jù)港目前在建工程11.2億元，光環(huán)新網(wǎng)在現(xiàn)有規(guī)劃下，未來數(shù)年存量機(jī)柜數(shù)有望提升至10萬個(gè)左右。運(yùn)營商部分，目前聯(lián)通、電信存量機(jī)柜資源數(shù)分別為27.7萬、38萬個(gè)，中國移動(dòng)2017年機(jī)柜資源便已達(dá)到10.4萬個(gè)，我們估計(jì)目前應(yīng)在20萬個(gè)左右。

海外市場(chǎng)，繼去年歐洲hyperscale項(xiàng)目之后，EQIX聯(lián)合新加坡GIC繼續(xù)加碼日本hyperscale市場(chǎng)。需求端，Q2主要企業(yè)新簽約訂單表現(xiàn)繼續(xù)維持強(qiáng)勁，萬國數(shù)據(jù)二季度新簽約訂單大幅升至4.6萬平方米，美股四家wholesale IDC企業(yè)（DLR、QTS、COR、CONE）新簽約訂單繼續(xù)創(chuàng)最近三年新高，顯示下游云計(jì)算、互聯(lián)網(wǎng)公司持續(xù)旺盛需求。

后續(xù)展望：市場(chǎng)需求、基準(zhǔn)利率等構(gòu)成中長期支撐。

1）需求，衛(wèi)生事件之后，企業(yè)數(shù)字化、云化轉(zhuǎn)型，用戶線上習(xí)慣基本延續(xù)，市場(chǎng)需求繼續(xù)維持強(qiáng)勁，同時(shí)短期北美云計(jì)算巨頭資本支出面臨周期性下行，但對(duì)IDC需求擾動(dòng)亦基本有限；

2）政策，目前國內(nèi)一線城市的政策約束仍未見明顯松綁，一線城市IDC資源稀缺性短期料將延續(xù)；

3）市場(chǎng)利率，全球正開啟新一輪的寬松周期，同時(shí)當(dāng)前國內(nèi)IDC企業(yè)綜合融資成本（5%~8%）仍顯著高于美股企業(yè)（3%~4%），伴隨國內(nèi)市場(chǎng)利率的長周期下行，以及銀行等傳統(tǒng)信貸機(jī)構(gòu)對(duì)IDC資產(chǎn)認(rèn)可度提升，國內(nèi)IDC企業(yè)的融資約束、融資成本等亦有望持續(xù)改善。

估值水平：短期相對(duì)充分，關(guān)注長周期配置機(jī)會(huì)。

年初以來，全球IDC板塊均有不俗表現(xiàn)，美股EQIX、DLR年初至今分別上漲37%、33%；疊加新基建的政策，國內(nèi)IDC企業(yè)寶信軟件、數(shù)據(jù)港、世紀(jì)互聯(lián)、萬國數(shù)據(jù)累計(jì)漲幅超過50%，光環(huán)新網(wǎng)亦有近30%漲幅。目前美股代表性IDC企業(yè)EV/EBITDA（2020E）已從年初20~22X上行至28X附近，對(duì)應(yīng)EBITDA復(fù)合增速8~10%。

靜態(tài)估值角度，除光環(huán)新網(wǎng)、世紀(jì)互聯(lián)之外，當(dāng)前國內(nèi)IDC企業(yè)EV/EBITDA（2020E）整體高于美股企業(yè)，但國內(nèi)IDC企業(yè)成長性顯著高于美股企業(yè)，萬國數(shù)據(jù)、數(shù)據(jù)港等當(dāng)前估值也僅需1年，便可達(dá)到和美股企業(yè)同樣的估值水平，考慮到國內(nèi)IDC市場(chǎng)目前的發(fā)展階段、市場(chǎng)利率的下行趨勢(shì)，以及企業(yè)自身盈利能力持續(xù)改善的空間等，我們判斷國內(nèi)IDC企業(yè)估值仍存在持續(xù)提升的可能。

風(fēng)險(xiǎn)因素：

宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)導(dǎo)致企業(yè)IT支出不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；全球云計(jì)算市場(chǎng)發(fā)展不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；行業(yè)競(jìng)爭持續(xù)加劇風(fēng)險(xiǎn)；IDC項(xiàng)目發(fā)生重大安全事故風(fēng)險(xiǎn)；融資環(huán)境惡化風(fēng)險(xiǎn)等。

投資策略：

中長期視角，預(yù)計(jì)全球IDC市場(chǎng)將繼續(xù)受益于在線數(shù)據(jù)流量增長，以及利率下行帶來的企業(yè)融資成本的改善，同時(shí)類REITs屬性帶來的穩(wěn)定現(xiàn)金流入，亦使得板塊具備持續(xù)的長線配置價(jià)值。美股市場(chǎng)，在長期寬松的流動(dòng)性環(huán)境中，美股上市IDC企業(yè)作為REITs類資產(chǎn)，持續(xù)配置價(jià)值依然突出；國內(nèi)市場(chǎng)，在一線城市擁有豐富IDC資源儲(chǔ)備，或和國內(nèi)云計(jì)算、互聯(lián)網(wǎng)巨頭深度綁定的第三方IDC企業(yè)仍將是我們的配置首選。持續(xù)重點(diǎn)關(guān)注萬國數(shù)據(jù)、EQIX、世紀(jì)互聯(lián)、光環(huán)新網(wǎng)、數(shù)據(jù)港、DLR、寶信軟件等，同時(shí)亦建議關(guān)注三大運(yùn)營商IDC資產(chǎn)價(jià)值重估機(jī)會(huì)。

(編輯：李國堅(jiān))