通脹重現(xiàn)會利好美國通脹保值國債和金價的走勢嗎？

本文源自微信公眾號“市川新田三丁目”。

8月12日美國公布了7月份的消費物價指數(shù)，具體如下：

7月份美國CPI　實際公布值預測值前值

核心值的月度環(huán)比增速0.6%0.2%0.2%

核心值的年度環(huán)比增速1.6%1.1%1.2%

名義值的月度環(huán)比增速0.6%0.3%0.6%

名義值的月度環(huán)比增速1.0%0.8%0.6%

繼稍早前公布的7月份制造業(yè)價格指數(shù)PPI超出市場預期后，7月份的CPI再次令市場感到意外，數(shù)據公布后，美國國債收益率的水平出現(xiàn)大漲，金價則遭遇近期罕見的大跌。人們不禁要問，美國的通脹來了嗎?如果通脹來臨，哪一類資產會受益?

經典的經濟學理論告訴我們，在通貨膨脹的情況下金價會受益。其實在美國一談到通脹回歸，專業(yè)人士就會想到投資通脹保值國債，因為通脹保值國債的設計原理就是為了在通脹的情況下使投資本金得到補償。通脹保值國債的臨界通脹率以及實際收益率都是能體現(xiàn)通脹率變動狀況的指標，通脹保值國債的臨界通脹率=附息國債的到期收益率-期限相同的通脹保值國債的實際收益率，根據這個公式可以推理出這樣一個結論：金價應該與臨界通脹率的走勢正相關，即臨界通脹率越高，金價也隨之水漲船高;而與通脹保值國債的實際收益率負相關，即實際收益率下行，金價上漲。下面就來借鑒一下歷史經驗，看看這一推理是否能得到實際走勢的驗證。

首先是過去一年期間金價與10年期美國通脹保值國債的臨界通脹率以及實際收益率的走勢對比，文中圖表的數(shù)據來源為雅虎財經finance.yahoo.com。

注意：下圖中金價是倒置的。

通過對比可以發(fā)現(xiàn)，金價與10年期美國通脹保值國債的實際收益率的變動趨勢頗為貼合，而與10年期美國通脹保值國債的臨界通脹率的走勢之間有一定的相關性，但緊密程度不夠高。

再看看上一次經濟危機即2008年-2009年期間的情況。

注意：下圖中金價是倒置的。

2008年至2009年期間金價與兩個通脹參考指標的走勢大體相符，但相比較而言，金價與10年期美國通脹保值國債的實際收益率的走勢的契合度要比與10年期美國通脹保值國債的臨界通脹率的走勢之間的契合度要高一些，這一點在更長期限的走勢對比中也得到了驗證，如下圖所示，下圖顯示的是2008年至2020年期間金價與兩個通脹參考指標的走勢對比，用的是月線數(shù)據。

注意：下圖中金價是倒置的。

這是否意味著美國通脹保值國債的實際收益率是預測金價走勢的風向標?

對2020年年初以來、2008-2009年期間以及2008-2020年期間金價與10年期美國通脹保值國債的實際收益率以及與臨界通脹率的相關程度進行統(tǒng)計就會發(fā)現(xiàn)，金價與10年期美國通脹保值國債的實際收益率之間呈現(xiàn)負相關，與10年期美國通脹保值國債的臨界通脹率之間呈現(xiàn)正相關，雖然取值區(qū)間的不同以及期限的長短會對相關系數(shù)的計算產生不同影響，但總體上看，從絕對值的角度來講，金價與10年期美國通脹保值國債的實際收益率之間的負相關程度明顯高于與10年期美國通脹保值國債的臨界通脹率之間的正相關程度，如下表所示：

可見，通脹確實對金價的走勢有較大的影響，但各具體指標的影響程度存在不小的差異，至少對于比較有代表性的10年期美國通脹保值國債的實際收益率與10年期美國通脹保值國債的臨界通脹率這兩個指標來講，在預測金價走勢方面，通脹保值國債的實際收益率更加有效。但要注意，黃金的屬性是貴金屬類大宗商品，而通脹保值國債畢竟固定收益工具，通脹率的提升均會令黃金和通脹保值國債受惠，但這并不意味著金價與通脹保值國債的波動幅度會比較接近。

下面再來看看通脹保值國債的回報表現(xiàn)受通脹的影響程度。下圖為10年期美國通脹保值國債的實際收益率和臨界通脹率的走勢(數(shù)值體現(xiàn)在左軸上)與追蹤美國通脹保值國債走勢的交易所交易基金TIP、追蹤美國7-10年期國債走勢的交易所交易基金IEF、追蹤美國投資級債市走勢的交易所交易基金AGG的回報率(回報率數(shù)值體現(xiàn)在右軸上)的對比。

注意：下圖中10年期美國通脹保值國債的實際收益率倒置在左軸上。

以上兩張圖傳達出三點信息：

一、今年以來三只債券交易所交易基金的變動趨勢大體相符。雖然通脹保值國債也屬于美國國債，TIP的久期與IEF的久期也很相近，但在大多數(shù)時間里TIP與IEF在回報率方面一直存在差距，而與AGG的回報率非常接近。TIP和AGG的回報率在3月份之前與IEF差距不大，但3月份以來出現(xiàn)明顯的分化，通脹保值國債在3月份之后的回報表現(xiàn)更像信用債，而不是國債;

二、10年期美國通脹保值國債的實際收益率的走勢與TIP和AGG的回報率高度相符，但并不貼近IEF的回報率走勢;

三、進入3月份后，10年期美國通脹保值國債的臨界通脹率遭遇大幅下跌以及之后的迅猛反彈走勢與TIP和AGG的回報率的走勢越來越相似。說明在市場對通脹預期不高的情況下，美國通脹保值國債與美國國債的回報率非常接近，更多體現(xiàn)的是國債投資的特點，但危機時期市場對通脹的預期會明顯向下，此時美國通脹保值國債的投資邏輯就會變得與公司債一致。與此同時，美國國債卻因避險作用而受到投資者的追捧，因此投資回報表現(xiàn)繼續(xù)保持穩(wěn)定，體現(xiàn)為價格下跌幅度明顯低于信用債。

在上一次金融危機期間，TIP的回報率與IEF的回報率之間也存在較明顯的差距，見下圖，而與AGG的回報率比較接近，給人留下的印象是，在經濟危機期間美國通脹保值國債的走勢更像信用債，而不是國債。

為什么通脹保值國債在危機期間的避險作用明顯遜色于普通的美國國債?

原因在于，通脹保值國債對于通脹率的變化極為敏感，而在不管是2008年-2009年還是今年的經濟危機期間，伴隨著市場對未來的通脹預期大幅下跌而來的是企業(yè)倒閉數(shù)量增加，而信用債市場也因此成為受害者，經濟危機會帶來低通脹預期和企業(yè)信用質量的惡化也就成了導致通脹保值國債和公司債在危機期間的漲跌步調極為相似的背后邏輯。因此通脹保值國債雖然名字中帶有“國債”這兩個字，卻無法像一般的國債一樣發(fā)揮避險資產的作用，故在經濟危機期間，通脹保值國債的表現(xiàn)更像公司債而不是國債。

關于通脹回歸會給通脹保值國債和金價帶來何種影響的問題，今天先寫這么多，后續(xù)將繼續(xù)就此話題展開探討。

要點：

通脹對金價和通脹保值國債的走勢確實有很大的影響，但通脹指標有很多，影響程度各不相同，相比較而言，通脹保值國債的實際收益率是個比較有效的預測金價以及通脹保值國債走勢的指標;

TIP、IEF和AGG都是債券類交易所交易基金，跟蹤的分別是美國通脹保值國債、7-10年期美國國債和美國投資級公司債的走勢，歷史經驗證明：正常情況下，美國通脹保值國債的走勢與普通的國債差距不大;但在危機期間，美國通脹保值國債的走勢更接近于投資級信用債，而不是久期相近的美國國債，說明美國通脹保值國債的避險作用明顯趕不上普通的美國國債;

通脹保值國債在危機期間無法發(fā)揮普通美國國債的避險作用原因在于經濟危機既會帶來低通脹預期，也會令企業(yè)的信用質量持續(xù)惡化，因而導致通脹保值國債和公司債在危機期間的投資邏輯趨同，漲跌步調近乎一致;

2020年3月份以后美聯(lián)儲大舉放水，在流動性泛濫的驅使下美國通脹預期開始上升，同時流動性的放松也使公司債市場的流動性和安全性得到保障，因此通脹保值國債和公司債的上漲走勢步調再次保持同步。

(編輯：宇碩)